债券市场进入敏感期

　　本报记者 顾惠忠

　　7月14日，对债券市场来说是一个敏感的日子。

　　这一天，财政部发行今年第七期记账式国债，而晚些时候，中国人民银行公布上半年金融运行数据。今年第七期记账式国债的中标利率将对债券市场的利率走势产生影响，上 半年金融运行数据将揭示央行公开市场操作可能出现的变化，也将影响债券市场的走势。

　　据红顶债券收益率曲线，7月14日，2年期国债的平均收益率为1.98%，当日发行的2年期国债的中标利率只有1.58%。尽管当日银行间债市和交易所债市指数一如继往地飘红，但一些风险意识较强的市场人士意识到，或许，今年债券市场一路高歌猛进的局面将从这一天出现改变。

　　在3月份央行下调超储存款利率后，债券市场指数一路高歌猛进，收益率狂泻。3月初，一年期国债的收益率为2.99%，昨日为1.95%；5年期国债收益率为4.23%，昨日为2.97%；10年期国债收益率为4.55%，昨日为3.47%，跌幅之大令人吃惊。

　　于是，奇怪的现象出现了。

　　尽管我国经济出现了增长下降的迹象，但仍有较高的增长，政府也在推行利率市场化，但目前一年期央行票据的利率为1.45%，5年期国债利率2.97%，均低于同期存款利息。商业银行主要是依靠息差生存的，存款利率与债券利率倒挂，商业银行为何宁愿亏钱而争相投资债券？6个月至1年期流动性贷款的利率为5.31%，商业银行为何不放贷款而去购买利率不到2%的一年期债券？如果CPI负增长，债券的利率是否应该为零？

　　从前年开始，为了减少不良资产、控制贷款风险和提高资本充足率，商业银行普遍收缩贷款，但存款一如既往地快速增长，宽松的资金头寸只有投资于债券。银行资金主要集中于四大国有银行，今年开始，这四大银行忙于改制，对风险的控制也更严格，所以，上半年银行的头寸更为宽松。与此同时，信贷紧缩导致企业流动资金紧缺。为促使银行增加短期贷款，今年，央行又采取了加强窗口指导和下调超储存款利率等措施，并减少货币回笼力度，造成债券市场资金供给更多。于是，尽管有过前年初债券价格暴跌的惨痛教训，富余资金仍然纷纷杀入债市。

　　当然，债券投资者们还是担心系统性风险的出现。近期，货币市场基金已不敢轻易竞购央行票据，请人“代持”债券的行为也大于减少。同时，7天回购利率在回升，中长期债券显得有点有价无市。

　　在上半年金融运行数据公布后，债券投资者们可能得更为关注风险了。6月末，全部金融机构各项人民币贷款余额为18.6万亿元，同比增长13.3%，其中当月增加4653亿元，占上半年增加问题的32%。这说明6月以来，贷款增长速度迅速提升。事实上，与过去拚命抓存款有所不同，现在商业银行着力抓住的是贷款如何放出去，这说明商业银行发放贷款的热情高了。贷款迅速增长势必减少债券市场的资金供给。

　　同时，上半年央行降低货币回笼力度主要是为了推动贷款增长，现在贷款增长的速度已较快，而外贸顺差等带来的外汇占款压力仍存，央行很有可能调整公开市场操作取向，加大货币回笼力度。那样，债券市场的资金供给将更为减少。事实上，6月7日以来，央行的公开市场操作方式已有所改变，增加了正回购操作。表面上看起来，发行央行票据和正回购均为回笼货币，但其着力点是不一样的，央行票据锁定的并不一定是银行资金，而正回购直接锁定银行资金。

　　在任何一个市场上，价格都不可能与价值长期背离。或许，目前债券市场的风险就将释放。