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兴业银行资金营运中心 谢新
远期交易，作为债券市场的第一个真正具有衍生工具意义的新业务，除了上线第一天成交比较活跃外，近几日几乎没有远期交易成交，从报价情况来看，交易期限重点集中在7天左右，报价券种以市场需求旺盛的中期国债为主，因此，这些报价只能看作是对现券市场的简单延续，远期交易的风向标作用还没有真正意义的体现。
投资者进行债券远期交易的动机主要有两类:一是规避利率风险，实现所拥有债券资产的保值；二是利用市场变动获取投机收益。当市场利率不稳定或投资者对利率走势的预期产生较大的分歧时，债券远期交易的市场需求往往比较旺盛。现阶段看，远期交易可以通过以下几个思路来开展:
规避市场收益率的大幅波动，减小市场震荡所带来的冲击。今年以来，受资本充足率等硬指标的约束，各家机构纷纷加大了债券的投资力度，在不到半年的时间里，收益率曲线整体向下平移了100个BP以上，市场变化之大，出乎意料。随着我国利率市场化的逐步推进，市场利率的波动将更加频繁，中长期的债券在其存续期间可能将面临多次市场的震荡，投资人将越来越需要规避利率风险的功能，通过远期交易来达到分散风险的需求也更加迫切。对于一些仓位比较重，对流动性要求比较高(回购放大操作)的机构，通过锁定持有期收益率的方法可以起到避险的作用。比如，现在中长期国债是不少机构追捧的热点，相当大的因素是看中国债息票的免税效应，但其收益率已比年初下降了150个BP以上，市场风险正在逐渐累积，通过远期卖出交易可以锁定持有期间的回报，同时不用担心到期后市场的流动性问题，可谓两全其美。
结合金融产品创新进行操作。随着金融产品的不断推陈出新，债券市场逐渐与银行等金融机构的其他业务联系起来，人民币理财业务就是债券市场与银行的个人业务结合的最好范例。目前各家银行普遍采用的是相近期限的债券作为基础资产匹配理财产品的做法，由于两者的期限不可能完全匹配，而且理财基础资产的规模也逐渐庞大，在理财产品到期之时，可能市场利率已经到了一个相对较高的位置，基础资产不但面临流动性的风险，还有可能要面临相当大的利率风险，因此，可以通过远期卖出基础资产的方式减小风险敞口；反之，如果已经拟定了未来某时理财产品的收益率，可以提前在市场上通过远期交易的方式买入基础资产，避免到时出现无产品匹配的尴尬局面。
流动性的管理。资金充裕的银行等金融机构和货币市场基金等投资者，可以将远期交易应用到流动性管理之中。他们对现金流的管理要求很高，尤其是一些规模已达400亿以上的货币市场基金，由于其主要投资于余期1年以内的债券产品，随时面临债券到期后的本金和利息的再投资问题。今年以来，货币市场基金的收益率都降到了3%以下，一方面是自身经营逐渐规范的原因，另一方面也是由于货币市场产品特别是一年期央行票据收益率从最高时的3.6%下降到了1.5%，由于其主要投资于剩余期限1年以内的债券产品，如果不能准确锁定远期资金流入后的投资收益率，将面临很大的经营风险，其市场竞争力将大打折扣。使用远期交易可以锁定产品收益率，有效减低再投资风险。
保护自身权益，减少交易纠纷。目前银行间债券市场上有相当一批投资者迫于避险压力的需要，已经私下进行了不少债券的远期交易，这是市场利率风险的增大与市场风险规避机制欠缺之间的矛盾进一步加剧的结果，但由于参与交易投资者信用等级参差不齐，而私下协议的法律效力是相当有限的，这种没有制度约束的债券远期交易将可能会给市场带来新的结算风险，不利于金融体系的稳定运行。此外，由于市场成员间私下的债券远期交易在合约到期日以现货交易反映在债券市场上，形成偏离正常行情的价格，从而必然影响交易成员的交易决策。因此，开展远期交易是对自身权益的保护，也是为市场的健康发展作出贡献。
进行无风险套利。理论上，远期交易价格等于现货价格加上交易期间的融资成本，融资成本主要是回购融资成本。如果即期买入和远期卖出的持有期收益率超过融资成本，则可以买入现货并用现货回购融资，同时卖出远期即可获利；反之，可以卖出现货并将现货价款放出回购，同时买入远期即可，但这种套利空间比较有限，出现以后可能很快被熨平，这种套利模式也是目前银行间市场远期交易报价机构报价方式的主要出发点。同时，合成复合头寸的方法也可以实现无风险套利，在目前短期债券(如3个月央票)利率已低至超储利率附近的情况下，基本已没有下降空间，而中长期债券由于供给有限，收益率可能长期稳定，收益率曲线比较陡峭；而在货币市场利率随时可能发生反弹的情况下，可以塑造一个远期卖出短期债券同时买入中长期债券的复合头寸，一旦远期出现短期利率上移、收益率曲线平坦化的局面，则可以在远期不发生现金流动的情况下实现套利。
纯粹的投机。投资者通过即期利率来推导远期利率曲线，通过对远期利率水平的合理性的正确判断，结合远期交易来获利。如果目前市场普遍看多，远期利率曲线低于即期收益率水平，而投资者判断未来市场并不乐观，则可以远期卖出，获取未来即期价格和远期价格的差价收入；反之，则买入远期，获取收益率的下滑回报。但这是风险最大的一种交易方式，赢利和亏损的幅度都可能非常大。从目前我国的实际情况来看，由于我国债券市场投资者结构极不均衡，而且有相当一部分债券沉淀在少量机构手中，这样现券总量就会相对减少；另一方面，现阶段我们面对的是异常宽裕的资金面。在远期交易必须进行实物交割的条件下，远期交易的卖券方要承受相当大的实物交割压力，在债券的总量有限的情况下，资金是相对无限的，再联想到我国的国债期货“3·27”事件、胶合板期货事件，无一不是以多头胜利而告终。因此，现阶段债券远期市场投机更有利于买方市场，做空必须量力而行。
虽然短期内远期交易大规模开展还有一定困难，投资者尚需要一个逐步了解和熟悉的过程，尤其是在风险控制等方面尚未建立足够的经验、债券市场参与人员的业务素质未得到显著提高之前，远期交易的顺利开展还需要时间。但相信随着远期交易这片新天地的打开，债券市场必将迎来更加积极、健康的发展。
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