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刘敏
3月以来，债券市场演绎了加速上涨的行情，部分前期观望或看空的机构纷纷加入了追涨行列，导致各板块频繁轮动，收益率应声而下。但是，就目前的债券市场情况而言，利率风险已经不得不再次引起关注。
3月初以来的债券市场似乎又在再现2002年债市的场景，两个时期的共同点历历在目。
商业银行惜贷现象重现。2002年上半年，商业银行惜贷和中小企业贷款难的问题始终困扰着管理层，影响了经济的正常发展，从而导致人民银行通过公开市场等各种方式，积极疏导商业银行合理放贷，增加中小企业贷款。时至今日，出于资本金压力和控制贷款风险等原因，商业银行贷款增速下降和中小企业贷款难问题再次出现，银行惜贷再次导致了大量闲置资金进入债券市场。
大规模资金集中入市，资金运作迹象明显。2002年上半年，除银行、农信社纷纷入市外，股市的持续低迷使证券公司大量涌入债券市场，同时，债券型基金的相继问世也使债券投资需求迅速增加。资金的集中入市，使当时的债券市场遭遇了严重的供求失衡矛盾。另外，由于这些资金主要来自于基金、证券公司和城市商业银行等，因而在一定程度上决定了其较强的短期投机动机。而2005年初以来，债券市场再次面临了大规模资金急速入市、供求矛盾激化的问题。但与2002年不同的是，此次入市资金主要来自于商业银行，尤其是国有商业银行和股份制商业银行，这种资金性质导致了债券需求以长期投资为主，投机性不强。
板块轮动异常频繁。2002年2月份开始，在强烈的降息预期下债市出现了普涨行情，浮息券表现最为突出。随着降息兑现债券市场进入盘整状态。3月份中短期券率先走出大幅上涨行情。进入4月份，债券市场发生根本变化，备案制实施，大量资金进行回购与现券之间的套利交易，将长期国债短期炒作，加上市值配售政策的推波助澜，导致各类债券价格的大幅上涨。
而2005年以来，债券市场同样是强势上扬，由上年延续下来的短期债券需求被进一步延伸，中期债券行情启动，并由新券和次新券迅速扩展至几乎所有券种。随后，10年期国债的发行和低利率中标，长期债券开始一路高歌。在比价效应和升息预期的带动下，浮息券行情于2月末开始启动，利差在短短两个月时间内，平均下降65个bp。随着超额存款准备金利率的下调和资金的大量闲置，短期债券收益率再次迅速下滑，进而拉动各期限固定利率债券收益率的继续下降。
此外，值得注意的是，在不利于债券走势方面，两个时期也存在共同点。
与2002年相同的是，中小企业贷款难和银行惜贷问题引起了管理层的充分重视，虽然受资本金的约束，贷款增长难度较大，但长期抑制贷款是难以得到管理层认可的。央行积极促进商业银行对中小企业的贷款，商业银行存在资金分流的可能。因此，不能排除通过积极措施缓解商业银行资本金压力，提高贷款增速的可能，如果贷款启动，商业银行的资金即存在分流的可能。
另外，债券收益率出现了与经济发展相悖的走势，不能客观反映未来经济和货币价值的走势，也进一步凸现了当前债市的利率风险。3月份以来，债券收益率急速下滑，各类各期限债券收益率纷纷低于同期限储蓄存款利率，并且尚未出现明显的止跌回升迹象，这种收益率走势无法合理反映未来数年内中国经济的发展情况和货币价值变化趋势，甚至于未来经济发展趋势相违背，因而，就宏观经济运行情况看，当前债券市场存在内在纠偏的动力。
如果说截至今年2月底的债券行情属于正常的价值回归的话，那么3月中旬至今的加速上涨行情，在一定程度上就应该被定义为资金过度追捧，泡沫不断积聚的过程。考虑宏观经济走势和金融环境，利率风险应该再次引起投资者的足够重视。
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