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昨日，2005年第一期记账式国债将正式发行。由于本期国债是今年首只发行的国债，同时也是升息后发行的第一只长期品种，因此一期券的发行定价成为了市场关注的焦点。下面将对本期国债的发行定价做具体的分析。
宏观调控显成效
每期国债利率的确定与其所面临的宏观经济形势密不可分。自2003年下半年以来，我国经济出现了过热趋势，如固定资产投资增速过快、生产资料价格上涨势头强劲、CPI指标持续攀升并连续五个月超过了5%的警戒线等。央行对此采取了一系列的紧缩性措施，正是基于对升息的预期，去年唯一一只10年期品种六期国债的发行票面利率达到了4.86%。
而自去年下半年以来，随着宏观调控措施成效的逐步显现，各项经济数据正逐步恢复到正常的水平。其中，CPI指标自9月份以来已经连续5个月出现下降，1月份该指标仅为1.9%。尤其是食品价格指数涨幅的回落更增强了市场对CPI指数未来稳定表现的信心。根据数据显示，食品价格比去年同月上涨4.0%，比去年全年平均涨幅回落了5.9个百分点。其中，粮食价格涨幅已经从最高时的34%回落到了14%，下降幅度为20个BP。粮食价格涨幅的回落表明消费领域的通货膨胀压力有明显的减轻。另外结合1月份的PPI指标来看，工业品出厂价格和生产资料销售价格涨幅均有所回落，这也表明上游的通货膨胀压力得到了减轻。
随着宏观经济面的有效改善，令市场投资者对短期内升息的预期大幅降低，从而能够以更为理性的心态来判断本期品种的实际价值。
资金面宽松
市场资金面的充裕程度也是影响本期国债定价的重要因素之一。由于岁末年初正好处于各种债券发行的“冬眠期”，再加上股票市场的持续低迷“跷跷板效应”再度显现，以及假日效应等综合因素的影响，使得自去年底以来市场资金面一直过于宽松的局面。而近期央票收益率持续大幅下降更显示这一趋势仍将在短期内延续。自上周四发行的三年期品种创出历史新低后，本周二，6个月期和1年期央票的收益率又分别下跌41.4个基点和37个基点。收益率的下降在反映资金面宽裕的同时，也对市场整体利率水平有较大的向下牵引作用。
相近期限品种收益率下降
市场上相近期限品种的实际收益率也将对新券定价产生一定的影响。自2004年11月24日债券市场进入上升通道以来，各期限品种的实际收益率都有较大程度的下降。根据对目前现券市场剩余期限在7年以上品种的统计，我们发现平均升幅为32.6个基点。其中，截止2月23日收盘，剩余期限分别为8.56年和12.57年的0308券和0213券的实际收益率分别仅为4.62%和4.80%；去年发行的6期国债目前的收益率水平也在4.8%附近。而上周五发行的2005年中行第2期固定利率次级债券中标利率为5.18%，在扣除国债与金融债的利差、次级债的风险利差、手续费等相关因素后，参考国债收益率大致为4.62%。
综合以上分析，我们认为2005年第一期记账式国债的最终定价区间落在4.63%-4.68%的范围内较为合理。
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