丹麦政府关于债券市场经验值得管理机构借鉴

　　丹麦地处北欧，是目前世界上人均国民生产总值最高的国家之一。自20世纪90年代中期开始，丹麦的债务负担率(政府债务余额占GDP的比率)和国债利息支出占GDP的比率逐渐呈下降趋势。2003年，分别为40%和2%。丹麦在政府债券市场管理方面有很多经验值得我们学习借鉴。　

　　丹麦政府债券市场概况　

　　1、丹麦政府债务管理框架。遵循欧盟国家的惯例，丹麦的中央银行直属议会领导，对议会负责。所以，在宏观经济管理和货币政策的制定和实施等方面有相对较大的自主权。目前，央行代理财政部主管政府债务管理的部门为政府债务管理司。央行和财政部每季定期召开联席会议商讨重大战略发展问题，具体的市场操作由央行执行。　

　　丹麦政府债务管理的首要目标为：在充分考虑风险和筹资战略的基础上，努力实现在长期内以低成本筹资。次要目标包括：促进国内资本市场功能发展和完善，以及保证政府能够在长期内成功融资。　

　　2、丹麦政府债券市场的电子交易系统。丹麦于2003年11月正式启用MTS交易平台。MTS是目前欧盟国家批发销售政府基准债券的主流系统。MTS属于一级交易商间的市场系统，而一级自营商同客户间的市场主要通过BondVision、Tradeweb和Bloomberg等交易平台进行交易。丹麦政府债券的零售交易占交易总量的份额很小，主要在哥本哈根证券交易所进行。　

　　3、丹麦央行的市场行为及风险管理。央行的市场行为主要包括：政府债券的发行、买回等操作。中长期政府债券(期限主要为2、5、10年)主要通过随卖式(水龙头式)方式直接通过二级市场发行。短期政府债券　(期限通常为3--12个月)则每月通过拍卖方式发行。　

　　央行实施买回操作有利于平衡政府一定时期内的财政需求。而且，在发行新债时，能够放出资金，为市场提供一定的流动性。　

　　对于利率风险的管理，央行主要是通过发行、买回、互换等操作方式实现成本和风险的平衡；对于汇率风险的管理，目前丹麦克朗同欧元直接挂钩，基本保持与欧元固定比率的联合浮动。丹麦政府的外汇贮备中，欧元占据主导地位；对于互换交易中的信用风险管理，央行通过选择具有高信用评级的和尽可能多的交易对手来控制和分散风险。　

　　通过实施有效的风险管理措施，丹麦政府的内、外债国际评级逐步提高。目前，穆迪对丹麦政府内、外债的评级均为Aaa，标准普尔均为AAA。　

　　值得我国学习借鉴的经验　

　　1、国债市场的管理应有健全的法律基础作为监管的依据，丹麦有关政府债券管理的法律法规就较为健全。建议国家加紧进行相关法律法规的制定和修改工作，并及早出台国债管理的基本大法《国债法》。　

　　2、目前，我国国债市场处于多头管理的格局，多头管理的弊端是容易造成监管的重复和空白区域，出现问题又往往难以协调。丹麦明确指定央行为政府债券市场的唯一主管机构的经验值得借鉴。　

　　3、政府筹资不应单一追求短期筹资成本的最小化，否则会累计引发很多不良后果，这已被很多历史经验所验证。丹麦政府筹资时在充分考虑风险和筹资战略的基础上，追求在长期内能够以低成本成功筹资的目标，同时兼顾促进国内资本市场功能发展和完善，值得我们借鉴。　

　　4、丹麦央行之所以能够在政府债券市场上较为轻松地发行和运作，不仅得益于高效、透明的MTS交易平台，更重要的原因在于它拥有一支尽职、出色的一级自营商(做市商)队伍。丹麦不对做市商设过多考核指标，考核主要视其是否严格履行了持续双边报价的义务。因为从某种意义上讲，义务对做市商就意味着成本，过多的义务会把潜在的合格的做市商排除在外，或使他们望而却步；而且，给做市商订立过多的义务也会增加政府部门对他们的监管成本。我国也应大力发展做市商制度，以提高二级市场的流动性。在选择做市商时，借鉴丹麦的经验，可适当将“二级市场交易量”等指标置于相对次要地位。(本文代表作者个人观点)