2006年内难以调整利率水平 调汇将为调息让路

　　自2006年初以来，人民币汇率持续小幅上升，连续突破8.06，8.05，8.04等关口。目前人民币对美元汇率中间价为8．0380：1，较去年7月汇改前已升值约2．88％。

　　3月3日，全国政协委员、社科院经济所前所长张卓元在谈论今年货币政策和财政政策时表示：“应该让人民币汇率浮动幅度稍微加大，从千分之三逐步扩大到千分之五甚至百分之一；因为我们的资金供应太宽松，今年利率很难变动。”

　　“先调汇，后调息”调汇为调息让路

　　目前较低的利率水平给人民币汇率升值压力以一定的缓解空间。与此同时，鉴于目前的宏观经济状况以及对于未来经济形势的预判，市场曾经一度讨论是否有必要调整利率。2月21日

人民银行发布的《2005年第四季度中国货币政策执行报告》（以下简称《报告》）对调息只字未提，这似乎反而引起了一些市场人士的猜疑。

　　尽管《报告》出台一个星期之前，央行行长周小川在上海出席国际清算银行会议期间却已明确提出：中国目前无需调整利率！但是对此表态，一些人认为不可信，原因在中央银行的领导人越来越具备了美联储前主席格林斯潘的讲话艺术，经常是让人模棱两可，难辨真假。

　　但国家信息中心高辉清博士认为，这一次应该给央行投一张信任票，利率水平年内难以调整。

　　2005年是我国的改革攻坚年，金融体制改革是一个重点：国有商业银行上市和股权分置改革是影响巨大的改革举措，但是可以称为重中之重的却还是汇率形成机制的改革。高辉清认为，由于先调整利率，将会给汇率改革带来额外的困难，所以较为合理的选择是先调汇，后调息。而2005年也正是以低利率配合汇率改革这一政策趋向。

　　“可以初步判断，伴随汇率制度改革尤其是升值压力阶段性加大的情况下，央行将引导市场利率走低，”申银万国证券研究所赵峰表示。

　　利率调整受困诸多条件

　　自央行10月加息以来，经济增长就一直小幅放慢，再次加息因此也就失去了来自宏观面的支持。

　　高辉清认为，从改革角度看，进一步完善汇率形成机制仍是重要任务。在这样情况下，上调利率一方面可能给扩大消费需求的带来负面影响，导致经济增长出现速降；另一方面则可能吸引更多外资流入，增大人民币汇率调整压力。

　　另外，从物价水平变化来考虑利率的变化，今年加息的理由也不成立。自2004年央行加息以来，CPI（消费物价指数）再也没有突破过5%的警戒线，但PPI（生产资料价格指数）却始终在高位上运行，正是这一点让央行放心不下。按照周小川行长的说法：“长期来讲，PPI不可能不对CPI没有影响……产能过剩在一定程度上能冲抵一部分传导，但理论上不能永久消化。”然而，从实际运行的结果看，PPI不仅没有给CPI带来明显的传导，而且自身也开始逐步走低了。

　　高辉清认为，从上述分析可知，不论是从宏观调控角度、金融改革角度，还是物价变化角度，当前我国利率水平都没有上调的可能。

　　事实上，前一时期因为货币市场流动性充足，造成市场利率低于存款利率，形成倒挂格局，有些专家学者就提出，需要减息以缓解此困境。但高辉清认为至少有两个理由导致利率水平短期内也不宜下调。

　　地方政府依然具有强烈的投资冲动。如果此时降低利率，必然引发固定资产投资的大幅反弹。另外，从历史经验看，在经济景气下行的情况下，降低利率可能不仅不会促进消费，反而会使得消费进一步压缩。如此一来，又将与当前鼓励消费的宏观调控政策背道而驰。

　　第二，从物价走势看，CPI虽然会继续下降，但是受宏观经济增速降幅有限、服务价格和劳动力成本上升、CPI篮子中食品价格权重减小等因素的影响，CPI的降幅将非常有限，因而难以对利率下调构成强力支持。另外，当前存款利率在扣除利息税之后实际为负值。这也使得利率下调的空间基本上被封杀。

　　2006年内不便调整利率

　　高辉清认为，利率上调需要具备以下三个条件：一是新一轮经济上升周期已经来临，二是汇率形成机制得到了进一步完善，三是物价重新由低走高。而利率下调则只需具备以下二个条件：一是本轮宏观调控基本到位；二是物价持续走低，实际利率由转负为正。

　　两相比较，他得出了一个初步结论：未来如果利率进行调整，从时间顺序看，首先进行的应该是下调利率。但由于本轮宏观调控的一个原则是“有保有压”，而不是简单地“一刀切”，无形之中使得紧缩型宏观调控的时间被拉长。以此推之，即使有关部门有任何利率调整的计划的话，由于受到各方面因素制约，在今年内也不便实施。