利率市场化举措超出预期 货币掉期将成常规工具

　　本报记者 郭凤琳 北京报道

　　对于中国人民银行最新发布的2005年四季度货币政策执行报告，金融专家们表示，利率市场化举措远远超出人们预期，今年货币政策操作将着力于回收过多流动性，央行公开市场操作的工具将趋于多元化，货币掉期有望成为常规工具。

　　市场化举措超出预期

　　央行此次用了不少笔墨描述利率市场化将推出的举措，如适当简化贷款的基准利率期限档次，推进长期大额存款利率市场化，建立适时动态调整再贴现率等中央银行利率形成机制；提高商业银行、农村信用社利率定价能力，落实利率市场化改革政策措施等。

　　对此，专家认为，自去年开始，央行推进利率市场化的进程远远超出人们预期。此次央行报告中提出的推进长期大额

存款利率市场化，就是迈出一大步。光大证券研究所首席经济学家高善文说，长期大额存款利率市场化，是利率市场化的必然方向。这意味着商业银行将要主动管理自己的负债。

　　目前大额存款利率市场化仅体现在外汇存款和保险公司大额定期存款中。银行与客户可以对300万美元以上的外币存款利率进行协商确定，另外央行于1999年规定，保险公司3000万元以上、存款期限5年以上的大额定期存款利率，可以和商业银行双方协商。

　　一旦长期大额存款利率市场化得到推进，大型企业客户可凭借大额存款与商业银行自主谈判，从而可能提高收益；与之相对应的，就是商业银行借入的资金成本或将提高。但对金融机构而言，专家认为，影响不大，因为证券公司、信托公司和

货币市场基金等在存款时，已经按照同业存款政策与商业银行协商利率。

　　另一个引起专家注目的措施就是建立动态调整再贴现率机制。对此，高善文说，现在央行所有的利率决策都要报国务院批准，因此在具体操作方面弹性、自主性不是那么强。他认为，央行希望借此能够更加自主地运用这种利率，不用报国务院就能决定或者说只送备案就能自主决定，并通过利率调整向市场传导一种政策信号。至于在实际资金面上，不会产生很大影响。因为在各国央行的实践中，再贴现率本身的调整对货币供应的影响都是非常小的。

　　货币掉期将成为央行常规动作

　　央行在2005年四季度货币政策报告中首次公开承认，2005年11月25日，为适度回收流动性，保持货币市场利率的平稳运行，央行选择国家开发银行等10家银行开展外汇掉期交易，央行即期卖出美元，同时约定1年后以相同汇率买回美元，并相应收取美元与人民币的利差补偿。该次掉期交易量为60亿美元，央行收回基础货币484.83亿元人民币。

　　央行介绍此次交易的背景是:2005年11月底，经过连续12次升息，美国联邦基金利率已从1％上升到4％。同期，美元一年期Libor也达到4.70％左右，高出相应期限的人民币货币市场利率2－3％。外汇资金运用能力较强的商业银行倾向于增持美元资产，提高盈利能力，缓解人民币流动性带来的短期投资压力；同时，为规避汇率风险，商业银行希望在未来仍然能以当前汇率水平换回人民币，并愿意从美元资产的投资收益中拿出一部分补偿交易对手。

　　在采访中，几乎所有专家和研究员都认为，今年央行将会更多地进行货币掉期操作，以此作为公开市场操作的工具之一。

　　中国社科院金融研究所研究员彭兴韵认为，货币掉期本身作为汇率水平的干预机制，是央行汇率机制改革中的一个必要步骤，它既可以起到回笼基础货币的作用，也可以起到干预汇率水平的作用。今年采取更多的货币掉期业务，对人民币汇率上升具有一定的抑制作用。

　　申银万国证券研究所研究员李慧勇表示，央行今年公开市场操作的工具可能出现多元化特征，以回收市场过多流动性。以前最主要的是央行票据，但其需要利率成本，今年将增加更多的工具如货币掉期、正向发售票据等；另外，若企业债、短期融资券发行规模扩大，也可以达到将银行间市场过多的流动性分流到实体经济领域的目的，在商业银行有资本充足率约束的情况下替代信贷开口子。

　　申万另一位研究员赵峰则判断，货币掉期今年会被央行作为常规工具来使用。至于操作的具体数量，则取决于贸易顺差等因素带来的外汇储备增速，如果外汇进入速度持续快增，则央行进行掉期操作的数量会很多。他表示，货币掉期可以给商业银行提供更大幅度运用外币的空间，在中美利差很大的情况下，也增加了商业银行的收益空间。

　　的确如此。目前美国联邦基金利率已达4.5％，且市场普遍预期3月份将进一步升到4.75％的水平。伴随美元与人民币利差的进一步拉大，商业银行希望通过外汇掉期交易买入美元、投资境外美元资产，提高资产收益率和资产配置效率的意愿越来越强烈，相应愿意补偿交易对手的利差也就越大。

　　将重点发展无形外汇市场

　　央行在货币政策报告中提出，将进一步完善多种交易方式并存、分层有序的外汇市场体系，积极推出新的外汇金融产品，鼓励金融机构以有效控制风险为前提积极进行创新，丰富企业、个人规避汇率风险的金融产品。

　　对此，国务院发展研究中心金融所副所长巴曙松表示，外汇市场的多层次以集中撮合交易方式为主的中国外汇交易中心将会继续发挥作用，但采取这种交易方式的国家很少，因为效率相对较低，要转向无形市场和有形市场两种交易方式相结合，重点发展无形市场；在交易方式上，将来发展的重点是为了应对灵活的汇率所需要的远期交易和新的风险管理工具。巴曙松说，目前企业应对风险可选择的渠道相对较少，金融机构选择的渠道也较少，从这个角度说，如果要为下一步的

汇率改革留下更大空间，需要远期交易和金融衍生产品有更大的发展。下一步，要让市场主体来寻找均衡汇率水平。至于下一步人民币汇率走向，巴曙松认为，还是取决于一篮子中不同货币走势的强弱。