央行大力度回笼资金将持续 债市近期仍难乐观

　　记者 黄宪奇 北京报道

　　央行三季度货币政策执行报告将今年全年货币供应量增长目标比年初调高了2个百分点，但全年新增人民币贷款的规模仍维持在年初预定的水平并有所降低。

　　业内人士认为，尽管央行有意通过货币供应量的快速增长来实现经济的运行平稳，但 央行对通胀反弹的警惕丝毫没有放松。多数业内人士认为，在人民币升值预期开始降温以及金融机构超额流动性依然宽裕的情况下，央行有可能在四季度继续维持较大的货币回笼力度。随着春节临近，银行流动性有趋紧可能，债市近期很难有明显的反弹出现。

　　宽货币紧信贷仍是主要特征

　　央行在三季度的货币政策执行报告中预计，2005年全年新增人民币贷款将达到2.3万亿到2.5万亿元左右，货币供应量增幅在17％左右，而央行年初的预期目标是狭义货币供应量M1和广义货币供应量M2预期增长均为15％，全部金融机构新增人民币贷款2.5万亿元。申银万国证券的宏观经济分析师陆文磊认为，央行将M2的全年增速上调了2个百分点，这其实是一种适应性的调整，而不是货币政策放松的信号。另外考虑到居民储蓄增速的持续回升和企业将活期存款转存为定期存款是导致M2上升的主要原因，这反映了居民消费需求和企业的投资需求有下降的可能，所以M2突破央行年初确定的调控目标也不会导致货币政策出现新的紧缩动向。央行在报告中仍然强调，“投资反弹的压力仍然很大，投资需求过旺的危险依然存在”。对此陆文磊认为货币政策基调与前期相比没有发生重大变化，央行有望维持中性的、以结构调整为主的货币政策取向，年底前信贷出现全面放松的可能性不大。

　　长江证券的陈文招认为，“宽货币紧信贷”仍是当前货币运行的主要特征。由于外汇占款增加导致基础货币投放有所加快、存款出现较快增长，以及央行为配合汇改在7、8月份减轻公开市场对冲力度，因此货币供应面较为宽松，但贷款增速保持平稳增长，从而宽货币紧信贷的情况一直维持并在三季度有所扩大，资金涌入货币市场导致货币市场利率降低。9、10月份央行明显加大了公开市场操作力度，货币市场利率出现止跌企稳的迹象，但当前仍保持低位。

　　大力度回笼资金将持续

　　央行三季度报告显示，人民币汇率改革后，随着人民币汇率在合理均衡水平上保持基本稳定并正常浮动，当前人民币升值预期初步呈现弱化迹象。这主要表现在以下三个方面:一是境内人民币远期市场和境外无本金交割人民币远期外汇合约(NDF)价格向按照以利率平价计算的远期汇率水平收敛。二是银行柜台远期结售汇签约由净结汇转变为净售汇。三是外汇流入速度有所减缓，外汇储备增长速度明显放慢。

　　对此国泰君安证券研究所的林朝晖认为，《报告》显示央行对人民币升值及汇改效果总体满意，人民币升值未对实体经济构成明显不利影响，对市场预期及货币金融则产生相应减压作用，尤其是在货币金融方面外汇流入趋缓将为央行货币政策提供更大的独立空间。申银万国的陆文磊认为，在人民币升值预期开始降温以及货币市场利率存在偏低倾向的情况下，央行很可能会在11、12月份继续维持较大的基础货币回笼力度，以实现适度减少金融机构的流动性，并促使货币市场利率温和回升，这可能是四季度货币政策操作最值得关注的变化。

　　债市将在调整中走低

　　从10月21日以来，债券市场已持续调整两周有余，上证国债指数累计下跌了2.63点，长期券和中期券均出现全面大跌，债市曾经的反弹努力显得单薄无力。业内人士认为，做空的动能主要来自于银行间资金的流动性明显收紧。上周二发行的各类央行票据都出现明显的利率回升，其中上周四发行的三月期央行票据利率回升了近15个基点，甚至与同期发行的六个月央票利率发生了倒挂。短期利率的攀升引起了空方的警觉，他们加大了抛售力度。年初以来，债券市场在宽松资金面的推动下，持续上涨了10个多月，各类债券的收益率都出现了严重透支，市场虽一致预期债市将出现调整，但宽松的资金让投资者轻易不敢看空。从现在的情况看，资金面的状况正在发生变化。

　　国泰君安的林朝晖认为，随着央行货币政策独立性的增强，央行对货币市场及债券市场的低利率状态将不再一味被动放任，债券市场的资金牛市或许将就此出现转折。

　　长江证券的陈文招认为，四季度居民消费价格指数涨幅将出现反弹。这主要是因为去年四季度基数降低将抬高今年四季度的CPI涨幅，从新涨价因素来看，国家暂时放开了物价上涨的控制，因此，四季度地方政府有可能对水、电、气、

公共交通等价格水平进行上调。央行也认为，由于我国CPI各项目构成设计不合理，CPI没有全面反映真实的通货膨胀压力，当前出现

通货紧缩的可能性不大。从这个角度看，四季度的基本面对债券市场也是不利的。鉴于央行还将在资金面上进行紧缩，债券市场目前面临腹背受敌的处境，市场预期下阶段的债市可能是一个“调整中走低”的形态。