国债回购新规再受瞩目

　　国债回购改革和券商综合治理进入互动阶段国债回购新规再受瞩目

　　本报记者 清溪

　　酝酿已久的交易所市场国债回购模式改革最近再次受到关注，证监会副主席庄心一日前在中国金融论坛上表示，新的国债回购制度即将颁布实施，下一步将积极推进国债回购业 务整体改革方案的实施。

　　回购改革条件日益成熟

　　监管层表示，国债回购业务改革是证券公司综合治理基础性制度改革的重要环节，也是此次会议上证监会部署的“接下来将重点抓好”的工作之一，改革决心由此可见一斑。那么，这个曾经导致券商接连出现违规乃至经营失败的“雷区”到了“排雷”条件成熟的时候了吗？

　　在谈论改革前提条件时，庄心一称，券商违规整体上必须得到遏制。他表示，证券公司综合治理工作实施一年多以来，证券行业开始发生深刻变化。截至今年6月底，违规

理财较综合治理之前减少36%，挪用保证金减少48%，挪用客户债券减少59%。此外，证券公司客户保证金独立存管工作取得了很大进展。

　　一位券商研究员认为，上述变化意味着证券公司的整改工作和基础性制度改革有了阶段性的成果。该研究员表示，由于国债回购和券商之间“瓜葛甚深”，国债回购也一度成为券商毁灭的导火索。作为券商重要融资渠道的国债回购交易，牵扯机构甚多，并波及债券市场和

股票市场。国债回购资金通过违规操作进入股市，一旦股市大幅下跌，券商或机构没有资金回购被抵押的国债，资金链条断裂将给股市和债市带来很大风险。而今年市场总体向好，客观上为解决国债回购问题提供了一个较为平稳的市场环境。此时国债回购改革和券商综合治理已经到了互为条件、互相促进的阶段。

　　托管制度变革是关键

　　国债回购的制度性缺陷，即“席位联合制”的交易和清算模式，一直以来因违规回购而饱受市场非议。在这种制度下清算时，只要是在券商席位上托管的债券，都被自动统一折算成可用于回购的标准券。如果主账户不存在欠库行为，一般不会追究子账户是否欠库，子账户的分布也并不清楚，券商的违规回购因此有隙可乘。

　　与交易所市场实行席位制这种二级托管制度不同，银行间债券市场目前的国债托管实行一级、一级半、二级三类托管账户的组合模式，被托管人随时可以查询其账户情况，这就制约了二级托管账户管理人假冒、挪用债券的行为，从而杜绝了银行间市场上融券行为的产生。银行间市场的存量规模和交易量均远高于交易所市场，但未有挪用债券的事例发生，这更凸现了交易所国债回购的制度性缺陷。

　　对于回购模式未来的变革，一位券商研究员认为，最主要的措施应该是托管制度从席位制改为账户制，只有这样才能解决国债回购违规的制度性漏洞。不过，新制度会否涉及托管制度变革，部分受访者仍然缺乏信心。一位基金交易员表示，席位制改为账户制，对券商资金链影响特别大，甚至可能牵扯出以前未暴露的一些问题，监管层有多大的决心还是个未知数。

　　市场对改革影响谨慎乐观

　　近期国债市场大幅下跌，个别券种日跌幅达到1%以上，一位基金交易员分析，在支撑债市的宏观面和资金面并无多大变化的情况下，债券的大跌可能不仅仅是市场回调中的恐慌性心理所致，同时也不能排除和国债回购新规即将出台预期的关联。

　　另一位市场人士表示，如果国债回购中的托管制度发生变化，则将对债市和股市产生一定的影响，但是他乐观地认为，这种冲击所带来的波动幅度不会太大。他认为，相比前几年，券商违规回购的气焰逐渐收敛，但如果进行托管制度的改革，可能会暴露出券商资金链条的问题。监管层也正是因为投鼠忌器，对国债回购制度的改革也是思虑再三，从去年开始酝酿至今，仍不敢贸然从事。而目前较为平稳的市场环境不但为回购模式的变革创造了良好的条件，同时也让市场有所准备，一旦实施，其影响也会相对温和。