公开市场操作变局考验债券牛市

　　本报记者 张柏松

　　周四，央行3个月央票发行规模为150亿元，较上周同期减少50亿。本周二，1年期央票同比也少发了50亿。在发行量减少的同时，该期央票招标利率再创新低，一些交易员已习惯于债市的上涨，继续看低市场利率。但在央票发行量减少的同时，尘封已久的半年期正回购却重新启动，这一变化透露出的信息值得关注。

　　央行出手轻 债市牛劲不减

　　前段时间，央票招标利率跌势减缓，货币市场利率还一度小幅反弹。在这种情况下，市场纷纷猜测短期资金市场已经见底，债券市场的强势或将告一段落。但出人意料的是，周二1年期央票招标利率又跌至1.4507%，较上周同期下降了14个基点，再度创下新低，国债指数也受此刺激涨到106.47点，再创新高。

　　央行公开市场操作降温无疑是收益率创新低直接原因。周二和周四发行数量均同比减少，同时近期央票发行集中在1年和3个月品种上，而3年期央票已停发多时。在一些债券研究员看来，央行减少公开市场操作力度，主要是因为到期票据减少和外汇占款下降，其意图在于刺激商业银行放贷。

　　另一个原因缘于宏观经济的降温迹象。6月份和二季度数据公布在即，一些机构根据粮食价格和历史数据判断，6月份CPI增幅趋缓，同时新增贷款继续下滑，固定资产投资受宏观调控效果显现影响将回落，进而整个二季度GDP增长数据较一季度的9.5%将有所下滑。国家发改委宏观经济研究院副院长陈东琪日前认为，今年整体经济情况基本上是前高后低，上半年GDP增速估计在9.1%或9.2%；从经济周期来看，将进入自2001年以来三年上升之后的下降调整期，可能会持续1—2年左右时间，但调整的性质是温和的。

　　央行公开市场操作动作减小，导致短期内市场资金面继续极其宽裕，而人们预计第三季度债券供给仍然不足。三季度将发债券多为短期债券，其它如企业债、次级债等发行也不充沛，未来一段时间供需失衡情况料将持续，难怪一些市场人士对这种情况已习以为常，相信市场利率仍有下行空间，债市可望再创新高。

　　重启正回购意味深长

　　但是另一方面，债市面临的压力也更加明显。央行减少了央票发行，但从7月7日开始，启动了停止逾2年的半年期正回购。市场人士认为，央行此举可能意在抑制银行间债券市场过度炒作的气氛，改变货币市场收益率过低的状况。因为正回购并不上市流通，但资金回笼功能和同规模票据相等。且半年期正回购的资金锁定功能甚于之前较为常见的1个月期回购，这意味着资金将被一次性锁定半年，不能再度参与炒作。

　　而从更长的时间范围来看，债市资金的供需格局也有可能发生改变。申银万国预计下半年实际新增债券及央票发行约9900亿元左右，略小于上半年，资金供给为9600亿元。主要是由于其预计央票净发行规模小于上半年，公开市场操作力度继续减弱，新增央票发行可能减少。然而，随着时间的推移，供过于求的现状将被逐渐逆转，届时，债券市场的转向也将水到渠成。这在银行间市场的债券供给中或许可看出一些端倪，总计100亿元规模的中国联通短期融资券15日将在银行间债券市场发行，这是迄今为止发行规模最大的短期融资券，由于短期融资券融资成本很低，因此未来可能有更多的企业将借助这种方式从债券市场筹集资金，供不应求将进一步被修正，债市强势将因此受到考验。