工作组报告上交证监会 国债回购制度或将大洗牌 | |||||||||||
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| http://finance.sina.com.cn 2004年10月27日 09:59 21世纪经济报道 | |||||||||||
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本报记者 莫菲 上海报道 2004年4月以来，交易所国债市场遭遇了前所未有的恐慌，在回购制度缺陷与央行不断收紧银根、市场预期人民币升值的里应外合夹击下，交易所国债走出了剧烈跳水行情。 上市公司、证券公司、保险公司、财务公司包括中国证券登记结算公司，几乎所有
不过希望总是在绝望中诞生。 10月19日，交易所与登记结算公司颁布新的《标准券折算率管理办法》，而此前中国证监会下发了《关于对证券公司结算备付金账户分户管理的通知》。 更为重要的是，权威人士透露，由国务院批准、中国证监会市场监管部牵头，且发改委财政金融司、财政部国库司、央行金融市场司、银监会政策法规部具体参与的“积极稳妥发展债券市场”专题工作小组，近期已把系列研究报告上交中国证监会。 其中重点之一是防范与化解市场风险——交易所国债回购制度的系统改革方案。 著名国债专家袁东认为：“交易所国债市场是令人头疼的地方，不仅这几年，从前也是。自从有了回购制度后，就不断有新问题困扰市场。” 他向记者细致地讲述了目前交易所国债回购市场存在的三大突出问题和五大解决方案。 历史重演 “具有重大缺陷的回购制度，已经成为中国金融风险最大的风险源之一，”袁东深有体会，“这不仅表现在今年上半年的交易所国债风波。” 从1995年至1996年，以个别券商严重违规的“三二七国债期货事件”为导火线，中国曾集中爆发国债回购市场问题。 “当时，场内场外交易，尤其是武汉国债交易中心一片混乱，不少机构通过国债回购市场套取短期资金，进行诈骗。据统计，因国债回购违规而形成的巨额债务约1500亿。”袁东介绍。 1995年下半年，国务院责成中国人民银行牵头，财政部、证监会配合形成国债回购清欠小组。而袁正是回购清欠小组代表。 “清欠的方式有两种，第一步把债权、债务链条对接起来，相互对冲；第二步，允许对债务人的资产进行抵押与拍卖。政府花了二三年的时间才把1500亿的债务清理完毕。” 1998年下半年，政府关闭了险些造成国家金融危机的武汉国债交易中心。 “可惜的是，在治理完1995年的国债风波后，政府并没有从回购制度角度进行反思与改革，”国泰君安人士认为，“事实上，从1993年国债回购业务诞生至今，几乎没有对回购制度存在的缺陷进行改革。” 制度设计与相关外部影响，使得国债回购市场的问题再次暴露。 “这次国债回购违规事件涉及的面更广、更复杂、更严重，解决更为棘手。”袁东认为。 知情人士透露，已有二十多家企业把多家券商连同中国证券登记结算公司告上了法庭，要求赔偿托管资金，或者融出资金。 2004年9月10日，中国财险(行情 论坛)发布公告，称公司有3.565亿国债在某证券公司账户内一直无法收回，公司必要时会采取法律手段保护自身利益。 中国人寿(行情 论坛)也对外宣称公司数亿资金可能从证券公司取不回来。 知情人士透露，此类事件数不胜数。而回购制度的缺陷一天不解决，市场随时处于金融风险的动荡之中。 三大制度缺陷 “要化解回购市场风险，首先要剖析制度本身，”袁东认为，“标准券、封闭式约束、交易清算时间安排、主席位清算、期限结算、担保交收六大因素，组成了封闭式交易所国债回购制度。” 其中，尤其是标准券制度、主席位清算制度与期限结构制度的三大缺陷构成了交易所国债回购制度的所有问题。 国债回购交易本身是即期交易为基础的远期国债交易方式，具有套期保值功能，但由于标准券制度问题，回购只剩下“标准化抵押融资”的唯一功能，这促成金融机构利用他人国债进行回购放大融资。 袁东分析说，标准券制度的主要特点体现为：一，尽管由现实的具体券种作基础，但标准券基本是虚拟的；二，现实具体券种相对于标准券的价值，在一个月内不变，并非每天都在变化；三，回购合同标的券并非对应地是某一具体券种，而是对应了经过折算而来的一揽子“标准券”，回购合同存续期内，交易所与结算公司针对正回购方冻结的是其符合标准券折算价值要求的债券组合，因而是一种综合的总余额控制方式，而非具体券种具体余额控制。 袁东认为，也正是这些特点造成了以下不容忽视的以下三个问题： 一是，使国债回购完全演变为以国债券为抵押的融资行为，抵押融资成为其惟一的特征和功用。 二是，价值的不对等交易。 三是，标准券折算比率的每次调整都是影响市场运行的一次不正常扰动因素，并以此增加市场风险。 4月27日，交易所一纸“亡羊补牢”的措施——临时调整标准券折算率，一下子造成券商集体欠库49亿。 “后期风险放大，这是不合理的制度。”不少业内人士表示。于是，交易所与中国证券登记结算公司在控制市场风险方案，总是处于被动局面。 主席位清算制度的两大问题，同样造成了回购市场的巨大风险。 问题一，在目前托管清算系统中，除了交易所会员，其他购买国债的客户无法实时查询自己购买的国债数量与品种，因为中国证券登记结算公司只对券商主席位的总量控制，而不掌握券商客户的明细账。客户丧失了公允的知情权。 问题二，某些无道德约束的券商利用客户信息不对称的优势，大量挪用客户国债进行回购已经到了无以复加地步。一旦挪用者资金出现断裂，券商就会出现在破产边缘，而银行、保险公司的巨量资金也会陷入回购黑洞。 期限结构安排问题是另一不能轻视的制度缺陷： 目前，回购的最长期限是180天。过长的期限，使得不少券商，或者幕后操纵者不仅把回购来的资金炒股票，而且把资金投放于市场之外的长线运作上。 存量与增量 市场纷纷流传，在今年上半年，中国证监会对国债回购市场清理中，共发现约1000亿左右的窟窿。 而健康发展国债市场，已经被落实到十六届三中全会的议案中。债券市场再不发展，势必会制约我国金融发展。 监管部门必须立即出手。 于是，《标准券折算率管理办法》应运而生。 不过，袁东认为这一办法是解决回购市场增量，化解未来风险的方式，而如今更关键的是解决1000亿存量问题，“存量与增量一起抓”。 他在报告中建议，解决历史窟窿必须有关部门高度联合一致行动，吸收1996年由国务院出面解决的经验，由证监会牵头，银监会、保监会、中国国债登记结算公司、中国证券登记结算公司配合，组成场内回购清欠小组来解决。 他认为解决问题的基本原则应该是：不应由中国人民银行再贷款解决；大量挪用国债套取资金的金融机构可走破产程序；必须排除中国证券登记结算公司对违规方债券或股票进行拍卖处置的现实阻挠，确保其依法权利；对违规回购的券商的幕后操纵者、顶风作案的主使人进行调查，必要时冻结与拍卖其资产。 对于新出台的解决增量问题的办法——《标准券折算率管理办法》中规定“标准券折算率公布的频率将由原来一个月减少至一周；适度调低了债券回购的融资量；实施标准券转移占有给中国登记结算公司”与客户席位、自营席位分离等办法，袁东认为改革的步子还可以彻底一些。 他提出以下三方面建议。 关于标准券制度问题，首先建议参照银行间国债回购制度，逐步取消标准券制度，突出债券回购交易的本质，改为现实的债券一一对应方式；其次，堵住回购放大途径；第三，大力推广买断式回购制度。 对于席位清算、托管制度问题，袁东建议首先应切实落实1997年《中华人民共和国国债托管暂行管理办法》，授权中央国债登记公司为国债总清算，中国证券登记结算公司是其成员单位，应积极配合； 其次，坚决取消主席位清算制度，安排券商自营席位与客户席位分离； 第三，中国登记结算公司尽快建立二级托管制度，借鉴股票托管办法，实行托管实名制，券商托管多少客户国债必须由每天一次过渡至每天两次向中证登汇报，避免当天卖空交易，并把数据递交至中央国债登记公司。 第四，加强社会监督，中证登建立债券查询系统，以投资者自行查询账户的方式，防范个别证券公司挪用债券进行回购融资的行为。 就期限结构安排问题，袁东建议取消180天与91天回购期限，控制回购时间，限制百元面值国债融资比例。 两大硬伤 袁东认为，国债市场存在多年的两大硬伤——市场分割和流动性不足一直困扰着国债市场的发展。 交易所市场和银行间市场的分割应当说是一个历史遗留问题。而流动性不足的弊端则在今年4月的市场暴跌中已经有所显现。 “因此，在市场化前提下，统一两个市场，打通两个市场的国债品种势在必行。”袁表示。 事实上，近年来，财政部和证监会一直在为打通两个市场进行渐进的工作。 按证监会市场监管部主任谢庚的说法，首先要打通市场主体，让商业银行重回交易所市场，并让证券公司更多地进入银行间市场。 此后，要实现市场间顺畅地转托管，目前这项工作已经有了实质性的推进。 第三步，要整合债券品种，使两个市场的债券都能相互挂牌。 他说：“如果这几步都比较顺利，在时机成熟时，就能实现银行间市场和交易所市场的合并，成为统一的债券市场。届时，两个结算公司也要合并起来，统一交易制度。” 对此，财政部国库司司长詹静涛也曾在非公开场合的讲话中作出积极呼应：“将在提高国债流动性和现券转托管效率等方面加强与证监会等有关部门的沟通和协调，积极创造条件，努力推动国债市场尽快统一，形成合理的国债收益率曲线。”
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