利率市场化走向台前 超储利率酝酿再次下调

　　本报记者 黄宪奇 北京报道

　　四季度货币政策执行报告刚刚发布，业内人士指出，利率市场化的进程在本年度有望继续加快；为配合利率市场化的深化，以债券市场为主体的直接融资市场将会得到迅猛发展；超额存款准备金利率面临再次下调。另外，在很多情况下，由于利率市场化而引发的金融结构调整将超越宏观经济，成为影响金融市场、特别是债券市场运行的首要因素。

　　在货币政策执行报告中央行指出，将推进长期大额存款利率市场化；另外，公开市场操作、存款准备金、再贴现等三大工具也有望在今年的货币政策操作中全部亮相。央行在本次报告中传递了两个明确的消息:第一，利率市场化的进程本年度有望继续加速；第二，利率将在央行货币调控中发挥越来越重要的作用。

　　金融市场洗牌将持续

　　金融市场特别是资本市场的健康发展是利率市场化得以顺利推进的重要载体。中信建投证券的债券分析师魏琦认为，2006年将是“直接融资进、间接融资退”发展格局的实质性演进的开始。于是，将出现两个非常明显的现象:一是直接融资产品，特别是债券产品规模的迅速扩大；二是间接融资市场中的资金向直接融资市场的大规模转移，特别是居民储蓄存款等向债券市场的转移。

　　在本次出台的货币政策报告中，央行重点提到了去年以来商业银行存贷比持续下滑的现象，这从一个侧面印证了资金正加快从间接融资市场向直接融资市场转移的趋势。

　　2005年受股改影响，企业的股票融资基本处于停滞，同期债券市场迎来有史以来最大规模的创新和扩容。2006年债券市场将继续迎来规模的扩容和品种的创新；企业信用债券所占的比重将会明显提升；另外，金融机构的信用意识将得到强化，各类债券的收益率水平面临重新定位。

　　中信建投证券的另外一位分析师潘向东认为，2006年利率市场化改革的热点将主要体现在利率期限结构调整和利率的风险规避方面。从利率结构改革来看，活期存款利息、超额准备金利率以及各种期限存贷款利率规定的取消将成为热点。同时央行将不断的推出各种有利于风险分散和规避的工具，例如推出利率远期、利率期货、期权等衍生品种，为商业银行等金融机构在利率市场化进程中分散和处置利率市场风险提供多层次的出口。这意味着金融市场特别是资本市场的创新在本年度将继续深化，衍生品的交易在金融市场中将发挥越来越重要的作用。

　　超储利率面临再次下调

　　在本次报告中，央行表示三大货币政策工具将集体亮相今年的货币政策操作，重点强调了利率这一价格信息的调控作用。针对本次报告出台的背景，一位证券公司的研究员认为，在上一轮抑制经济过热的过程中，利率政策已经被边缘化，如果不及时加以调整，那么在日后刺激经济增长的过程中，利率政策将进一步失效，这不仅会给

宏观调控带来更大的问题，而且与央行市场化调控目标背道而驰。东方证券的张扬也认为，尽管金融市场的基准利率体系仍有待培育，利率形成机制也有待完善，但目前最为紧迫的是要加强中央银行对市场利率的引导能力。

　　分析人士表示，为了提高金融机构对央行价格调控的敏感度，本年度超储利率有望再度下调。这主要是因为，利率这一价格发挥作用的首要条件是金融机构对央行存在某种程度的资金依赖；如果维持现有的超储利率不变，商业银行的富余资金将得不到充分释放，再贴现率这一货币调控措施也将难以有效发挥作用。

　　春节过后，央行加大了公开市场持续回笼资金的步伐，有业内人士认为，中美两国目前的基准利差已上升到3％，另外与人民币汇改配套的各项措施也将陆续到位，央行货币政策的独立性和主动性得到加强，这也给央行回收金融机构过剩的流动性提供了空间。但从本次出炉的报告看，央行将继续引导市场利率走低以配套汇改，所以市场人士认为，央行近期的大力度回笼资金极有可能是为超储利率的再次下调铺路，因为这也是利率市场化未来的方向。

　　中信建投证券研究所的魏琦认为，虽然从资金增量来看，再次下调超储利率所产生的资金效应在短期内将会小于2005年3月份的政策效应。但是，随着金融运行效率的提高，低收益或零收益的超额准备金存款作为潜在的资金供应，将在一个相对较长的时期内成为债市运行的重要资金支持；甚至在很多情况下，这一因素的力量还有可能会超越宏观经济，成为影响债市运行的第一大因素。