聚焦公开市场操作 信贷惊人增长促央行铁腕回笼

　　上海证券报 申银万国证券研究所 赵峰

　　昨天，央行公布了2006年1月份的金融数据。这份最新的数据显示，1月份主要金融指标走势分化再度加剧:M1增长率为10.6%，增幅比去年12月份回落0.8个百分点；M2增长率为19.2%，增幅比上月上升1.6个百分点；金融机构本外币贷款增长率为13.1%，人民币贷款增长率为13.8%，增幅分别比上月上升0.3和0.8个百分点，本外币存款增长率为17.5%，人民币 存款增长率为17%，增幅分别比上月回落0.3和2个百分点。当月新增人民币信贷5658亿元。

　　巨额信贷投放无疑是1月份金融运行最大的亮点，5658亿元的新增信贷规模创下了历史新高，甚至高于经济过热时期2003年和2004年的1、2月份新增信贷总和！我们认为导致1月份信贷大幅增加的原因主要有三个方面:

　　第一，作为最大信贷主体的四大国有银行和交行去年因为股改或上市普遍存在压信贷的现象，如今交行和建行已经完成上市目标，工行和中行也已经完成股改，资本充足率因素对其放贷的制约已经大大弱化；相反，利润考核压力开始明显增加，因此，这些大银行都存在加快贷款投放的动力；

　　第二，市场低利率的影响。分析贷款的结构可以发现，1月份新增信贷仍主要以短期贷款和票据融资为主，这是自去年6月份以来，在货币市场和债券市场利率不断下降的背景下，银行主动增加短期信贷资金投放现象的延续；

　　第三，去年12月份新增贷款仅为1273.5亿元，明显低于往年的平均水平，因此可能存在部分贷款延至今年投放的现象，这也在一定程度上助长了新增贷款规模。

　　由于1月份金融数据不能完全反映当前经济形势，我们认为信贷投放大幅增加尚不会导致央行短期内出台新的大力度紧缩政策。但值得注意的是，1月份M2增速已经达到19.2%，环比折年率为23%，远远高于央行今年年初确定的16%的调控目标，由此将会更加坚定央行在后续公开市场操作中资金回笼的决心，并明显增加回笼力度。主要考虑以下几点因素:

　　其一、对冲节前投放的资金和银行体系回流的流动性，节前央行连续两周投放货币3133亿元，但截至本周二央行已经回笼3633亿元，完全对冲投放货币并净回笼500亿元；

　　其二、由于春节长假因素，会有部分结售汇推迟至节后，导致节后流动性增加，短时增加央行回笼压力；

　　其三、正如我们一贯所强调的:过低利率不符合央行调控目标，为避免货币市场利率再次大幅下滑，央行回笼资金势在必行；

　　其四、1月份信贷数据的惊人增长，将明显增加央行对信贷推动投资反弹的担忧。央行行长周小川近日指出:投资过热局面依旧存在，央行将努力遏制过度投资。在这种情况下，央行势必会明显增加公开市场操作的回笼力度。这样就可以达到回笼货币、稳定利率的目标，又可以警示

商业银行，遏制略显苗头的信贷投放冲动。另外一个值得注意的变化是，由于信贷大幅增加，1月份银行存贷差出现了负增长，这是2005年从未有过的现象，同时考虑央行公开市场后续资金回笼力度将面临加大，我们认为债券市场资金过度宽裕的局势可能面临转变，由此引发对货币市场和债券市场的影响值得关注。

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