股改加速转债转股进程 转债市场萎缩成为必然

　　本报记者 黄宪奇 光大证券 张国庆

　　近期，在股市上涨带动下，转债市场也经历了大幅上扬，特别是一些与股改传言有很大关联的转债，转债市场的价值中枢正借股市回暖而逐步上移。本周，相继有四家发行转债上市公司公布股改预案；预计股改进程的推进，一些占市场存量比例较大的转债将发生集中转股，转债市场继续萎缩成为必然，同时这也会推动投资者去更深入地挖掘市场中尚具投资 价值的转债。

　　本周推出的第19批股改公司家数达到46家，歌华有线、晨鸣纸业、包钢股份，邯郸钢铁等四家发行转债上市公司也位列其中；本批股改无论在总家数，还是在含转债上市公司家数上都创下了沪深两市单批股改的新高。这说明股改目前正进入攻坚阶段。现就已发布预案的几家转债上市公司评论如下:

　　歌华转债和包钢转债：借股改东风转股

　　在歌华有线已公布的

股权分置改革方案中，流通股股东持有的每10股流通股将可获得非流通股股东支付的2.5股，此方案略低于市场的预期，预计在经过沟通后存在提高支付对价的可能性。目前歌华转债的正股价格为17.53元，转债的赎回条款为A股

股票连续20个交易日的收盘价不低于转股价的130％。目前转股价为12.35元，触发赎回条款的正股价为16.06元；截至昨日歌华有线已经连续10个交易日高于触发转债赎回的正股价。另外歌华转债目前的转股溢价率为－0.72％，立即选择转股的价值远高于持有转债的价值，因此目前最优的方案是转债持有人选择转股，以获取非流通股股东送出的对价补偿。

　　这种情况也发生在包钢转债身上。按照

包钢股份最新的股改方案，流通股股东的每10股股份将获得非流通股股东所送的1股股份和6份“碟式”权证(3份认购权证＋3份认沽权证)。近期随钢铁股的一路走强，包钢股份当前的股价已经上涨到2.76元；而包钢转债最新的转股价为1.98元。根据包钢转债的发行条款，在转股期内，如公司股票收盘价连续30个交易日高于当期转股价的130％，公司将以103元的价格提前赎回转债。按该条款，一旦复牌，包钢转债将很容易触发赎回条款。目前包钢转债的价格为141元，远高于103元的赎回价格；并且权证引发的股价上涨效应都激发了转债持有人提前转股的欲望。所以，业内认为，仍在流通的11亿多包钢转债经过此番股改将存量寥寥，估计很快面临退市风险。

　　目前尚有14.56亿元的招行转债未进行转股，而留给转债投资人转股获取股改对价的交易日已经不多。虽然转债转股价由于送股存在下调可能，但其自然除权的程度要明显大于转债转股价修正的幅度，再加上送出的认沽权证，因此提醒转债持有人加快转股。

　　晨鸣转债：持有是最佳选择

　　按晨鸣纸业公布的股改方案，流通股股东持有的每10股流通股将可获得非流通股股东支付的2.2股，同时还具有追加对价安排:如公司2005－2007年度净利润的复合增长率低于20％时，则在2007年度报告公布后5个交易日内对流通股股东实施追加对价补偿，由寿光市国有资产管理局将届时持有的流通股股份的5％按比例无偿过户给之前登记的流通A股股东。

　　虽然上周晨鸣纸业的股价上涨了8.95％，但其转债却下跌了0.48％，一般而言，在正股价格和纯债底价不断上升的推动下，转债的价格也应该会上升，这与市场传言公司股改选择送股对转债持有人不利有关。但是由于其转股溢价率为20.75％，纯债溢价率为4.34％，债底的保护作用相对较好，转债的价格为104.99元，价格相对较低。晨鸣纸业正处于快速发展阶段，再考虑到股改后的除权效应，因此持有转债是最优的选择。

　　另外，经过多次修正，营口转债的转股价由年前的11.95元调整到现在的6.99元，其计算依据为:调整后转债转股价=(现行转债转股价－全体股东每股所获得现金分红－流通股股东每股所获现金对价)/(1＋流通股股东所获的股票对价比例)，其中:全体股东所获分红=0.96元(税前)，流通股股东每股所获现金对价=0.9元，每10股获赠2股。该结果被认为是充分考虑了转债持有人利益的转股价。因为经过此番调整，营口转债的股性得到显著提高，营口港后期的表现将主导营口转债未来的走势。

　　总体上，股改被认为是当前股市回暖的重要因素，但随着其进程的深化，将会有更多的转债进入加速转股的行列。值得指出的是，随着转债市场股性的增强，由股性主导的收益和风险也是系统性的。