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远期交易的正式推出，对于中国债券市场的建设和发展有着深远的意义，它使中国债券市场首次具有了真正意义上的做空和对冲工具。而从现实意义来看，在经过长达一年多的持续飙升之后，债券市场价格已经出现透支价值的迹象，合理利用远期交易工具，可以使投资者提前释放和对冲可能出现的利率风险，也有利于债市避免出现如2004年上半年恐慌性下跌的局面。
远期交易价格的高低，反映出投资者对市场趋势的预期和判断。在考虑融资成本和必要的风险补偿以后，如果远期交易价格超越现货价格，则表现投资者对后市持有乐观的态度；反之则表明投资者持有看空的观点。投资者对趋势判断的分歧，是远期交易得以活跃的基本条件之一。
而无风险套利行为的活跃，是远期交易价格实现平衡的保证。理论上，远期交易价格等于现货价格加上交易期间的融资成本，融资成本包括回购融资成本、保证金保证券的成本等。当远期和现货价格的实际价差偏离融资成本时，便产生了无风险套利的机遇。若价差超过融资成本，则投资者可以买入现货并用现货回购融资偿还现货价款，同时卖出远期即可；反之，则投资者可以卖出现货并将现货价款放出回购，同时买入远期即可，当投资者手中无券时，可以通过买断式回购业务借入债券。而在实际交易中，定价往往更加复杂，除了投资者对远期利率预期的分歧以外，交易券种、期限等要素往往也会产生影响。例如国债与金融债相比有利息免税的优势，则在融资成本相同情况下，国债现货买入+远期卖出无疑比金融债的价值更高。然而无论如何，个券定价的偏离和波动都为无风险套利提供了绝佳的机会。
套利，根本上也是一种低买高卖的投资行为。远期结合现货、买断式回购等品种，可以发现很好的套利机会，这些套利手段包括单券种的现货买入(卖出)+远期卖出(买入)、远期买入(卖出)+远期卖出(买入)，以及多券种的组合交易等。此外，在现行环境下，难以开展的换券交易、蝶型套利等也可以通过远期工具增加实施的可能。复杂的多券种的组合交易是套利的魅力所在，但这有赖于一个高度活跃的现货和远期交易市场。
然而受中国债券市场的一些条件限制，远期交易短期内恐难以达到高度活跃的目标。虽然过去几年里现货市场已经得到了极大的发展，但总体来看依然不甚活跃，加上买断式回购市场发展缓慢，远期交易缺乏必备的市场基础。作为一项新业务，投资者尚需要一个逐步了解和熟悉的过程，尤其是在风险控制等方面尚未建立足够的经验之前，恐难以有做大的勇气。对于市场关心的保证金、保证券和违约等问题，管理办法里尚显模糊，如投资者放弃保证金而选择不履约，属不属于违约行为?另外，从市场参与主体来看，银行为主的局面不会改变，但银行从事远期交易恐会受到以下因素的制约：首先，是会计处理问题；其次，银行的稳健经营和考核等要求，使银行不倾向于因一笔远期交易失误而产生瞬间的重大损失，虽然现货也会出现类似的失误和潜在重大损失，但至少在账面上不会那么难看；最后，银监会对银行的监管要求不断提高，远期交易须计提风险资本。等等因素，也可能会促使银行行为趋于保守。若银行参与兴趣不高，远期交易谈何活跃?
此外，信息披露等问题也将成为远期交易开展初期的一大难点。信息披露充分，有利于防止市场逼空风险和抑制过度投机，但对交投的活跃性会有所限制；反之则可能助长市场投机。同时，由于远期交易采取的也是询价交易方式，难免会出现虚假交易和扰乱市场的现象，一旦如果出现的话则信息披露的准确性将大受影响，但又如何对虚假交易进行鉴定和披露呢?
虽然短期内面临一些困难，但远期交易市场的活跃和做大必将只是时间问题，其在中国债券市场发展中的重要意义，将随着市场的不断成熟和完善显露无疑。
作者：王永健 李颢
（来源：上海证券报）
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