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上周，债券市场在物价可能走低和长期债券一级市场利率大幅下降的影响下，前期中短期债券的价格上涨向中长期债券价格传递，国债市场指数在节后呈现出加速上升的态势。债券市场的上涨从根本上讲，是在短期基本面数据支撑下市场供求关系作用的结果。公开市场操作的发行量在节后保持较为温和的操作趋向，这使得市场资金在节后的宽松程度有所增加，在市场资金宽松的影响下市场需求也相应增加。同时，长期国债的发行也再次测试了市场对长期债券的真实需求水平，在物价涨幅短期回落的背景下推动了长期利率的快速下行。
消除季节因素后，4月末广义货币供应量M2月环比折年率为18.4%，而当月新增人民币贷款1420亿元，同比少增575亿元。这两项货币信贷关键指标的背离明显的反映出当前货币供应量的增长主要来自于外汇占款的影响，有别于去年同期贷款和外汇占款同时推动货币供应量快速上升的情况。这种情况的出现也给货币当局的调控带来了新的难题，即汇率问题引发了当前金融系统的宽松资金态势，而反映内部需求的贷款总量和贷款结构却有可能表明国内需求的减弱和后期增长动力的不足。但汇率问题的解决可能比其他问题涉及更多的部门并产生更大的影响，从短期来看外汇预期的波动给我国内部货币政策的执行带来较大的冲击，5月份外汇占款的形势非常类似于去年10月份，央行不得不被动回笼外汇占款的投放。
从春节后两个月的公开市场操作来看，央行在保持市场资金平稳和利率稳定的情况下，逐步加大基础货币的回笼力度。但银行间市场的利率水平却保持下降的态势，资金的逐步收紧伴随着利率的下降，这似乎并不符合资金量和市场利率的反向变动关系。这其中的关键之处在于整体金融系统必要备付水平的下降。短期来看这可能有利于减弱人民币升值的预期，但从近期的市场情况来看，这一影响似乎并不明显。
4月份外汇占款推动了货币供应增速上升，但由于受季节性因素影响的较低物价水平和贷款增长的平稳、结构改善，短期内货币供应的增加似乎还不足以引起央行的过度警惕，因此被动对冲短期内大量增加的外汇占款并不会对市场资金面产生较大的影响，资金面的宽松可能仍然是短期内银行间市场的主要趋势。从另一方面来看，债券收益率的下降经历了从短期到中期，最后到长期的过程，后期资金的继续宽松有可能继续推动国债收益率的下降，但如果没有经济基本面的支撑，收益率的下降空间有限。其实，上周3个月票据收益率的大幅回升也从另一个侧面说明金融机构对3个月内资金变动的预期。
作者：中国农业银行资金交易中心 李刚
(来源：上海证券报）
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