五年期国债定价预测 合理收益率在3.42%-3.48%

　　下周一将发行300亿元5年期跨市场国债，不少市场人士将其招标利率是否超过二级市场水平，视为判定市场反转与否的重要依据。

　　受银行类金融机构追捧 预计发行收益率在3.35%左右

　　南京商行黄艳红：5年期国债是跨市场国债中的中期期限的主流品种，每次发行都受到 了市场机构的追捧，超额认购倍数都在2倍以上。主要持有机构为银行类机构，而它们正是此轮上涨行情的发动者之一。

　　回顾2004年10月18日408发行前后市场的变化，我们选取10月8日到28日升息之前010403收益率的波动数据。10月18日剩余4.5年的010403收盘收益率为4.3017%，和当日010408的发行收益率一致，两者期限相差了半年，说明当时一级市场存在追低的动力。408发行之前10月8日至10月18日，403的收益率从4.3938%下降到了4.3017%，跌幅为9个基点左右，但408发行完毕后，403走势两个交易日收益率小幅下跌，后又上升到4.3%以上。

　　本次5年期国债发行自上周公布后，403和408的收益率分别从3.3219%和3.537%下降到3.2108%与3.3926%，降幅为11和14个基点左右。受牛市行情的推动，同期限品种债券降幅超过了408发行时403二级市场的降幅。所以，本期国债的发行可以参照040008二级市场的收益率下调一定空间。

　　依照理论定价，选取交易所12只跨市场国债的收益率，进行最小二乘法理论定价。对应5年期国债的收益率约为3.6%。由于取样的票面利率存在较大差异，对收益率要求应有一定程度的影响。

　　从二级市场相似期限品种的报价来看，目前连续报价的为403和215。可以看出中期跨市场国债买入收益率逐步下移，215从3.63%下降到3.46%附近，下降了17个基点，403从3.31%下降到3.24%，跌幅为7个基点左右，发行前二级市场有所波动。

　　从二级市场成交情况看，票息较低的215收益率明显高于403和408，预计本期国债发行收益率落在3.35%附近的可能性较大，资金充裕的机构可适量参与。

　　向市场预期中枢下限靠拢 合理水平应在3.42%-3.48%申银万国证券研究所邹运赵峰：虽然不能排除适逢宝钢增发对短期市场资金面的影响，昨日上午央票招标利率如此大幅度上升还是超过了市场预期，在一程度上反映了投资者短期谨慎心态。

　　昨天下午债券市场出现大幅下跌，银行间货币市场各期限收益率均上升10bp左右。市场下跌主要源于以下几点：其一，由于一季度数据相对过热，市场对未来宏观紧缩和央行加息预期增强；其二，周四上午央行公开市场操作加大并收益率上升后，引发市场对未来央行操作的担忧；其三，债券市场传闻央行将在周四晚公布消息，市场预期可能为加息或者是关于国有银行改革。

　　虽然短期市场谨慎回避心态有所加重，并且央行回笼规模有所加大，我们认为，此举短期内尚不足以改观目前市场的资金宽松局势。如果短期内央行不出台其他紧缩措施，市场在短期内不会出现大的调整，同时上涨力度也将明显削弱。

　　根据我们跟踪的市场收益率曲线和期限结构，昨天收盘后市场合理的5年期平价债券收益率在3.42%-3.48%左右，而目前交易所主要参考债券0301周四收盘收益率3.56%。根据我们对目前市场收益率曲线的判断，我们对短期和长期债券收益率持相对谨慎态度的同时，对交易所3至5年的中期债券短期走势仍持乐观态度，未来收益率仍有下降空间。

　　从需求角度，商业银行将是本期债券的主要需求者，目前商业银行资金相对宽松的局势会延续其主要在一级市场增加投标的策略，我们估计本期债券招标收益率将可能向市场预期中枢下限靠拢。

　　综合以上分析，我们预期本期债券的合理收益率水平在3.42%-3.48%左右。建议投资者根据资金性质和投资需要投标。