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央行对于银行间市场流动性过多的应对策略，可能会随着市场的不合作反应而更加多样化。一旦提高存款准备金率等更硬性的政策被迫出台，市场预期就有可能发生根本性逆转
上周二央行900亿元的票据发行规模创下了单日票据发行量的新高，在1年期央行票据中标利率略有上升的同时，春节后远期票据的招标利率大幅上升16个BP并首次超过即期票据的中标利率。交易所市场当天便止住了高歌猛进的步伐，仅微升0.03个百分点，并在上周三
出现了微跌。正当市场各方都认为上周四央行票据中标利率将要创下新高时，3个月的央行票据中标利率较上期不升反跌4个BP，3年期的央行票据发行利率也较上期下跌了1个BP。经过上周四的短暂波动之后，上周五交易所国债指数再度大幅上扬0.12个百分点，创下9个月以来的新高。
短短几天，市场预期便发生了180度的转变，这其中反映的是主导债市方向的各方面因素正处在角力的胶着状态。
从利多因素方面考虑，一方面近期资金面状况的确宽松，1月份没有国债和金融债的发行计划，新股发行也才刚刚放开闸门。同期还有1100亿元央行票据到期，而外汇占款投放基础货币的规模在短期内也不会发生根本性的扭转。因此短期内银行间市场的资金面宽松的态势不会发生改变。上周三银行间回购市场利率在巨量央行票据发行的影响下一度攀升到1.89%，但在随后两天很快又回落到1.84%附近。
另一方面，市场对宏观经济数据的乐观估计更为行情再助一臂之力。上周市场盛传2004年12月份CPI(居民消费物价指数)和PPI(工业品出厂价格指数)有较大幅度的下跌，其中去年12月份CPI涨幅仅为2.4%，低于去年11月2.8%。而PPI的下跌幅度更大。有媒体报道说连续5个月增长之后，去年12月份PPI总水平环比回落0.8%。虽然官方尚未宣布这两个数字到底是多少，但是市场传言对债券市场的影响不可低估。特别是PPI的环比，若能真的如传闻所言大幅下降，则央行对PPI推动CPI再度反弹的忧虑将大大削弱，这将大幅度降低近期央行再度加息的可能性。
从利空因素方面考虑，一方面，近期央行大规模回收流动性的力度在不断地增强。临近春节，央行回收流动性的力度不减反增，短短两周的时间已经将本月到期的央行票据几乎对冲完毕，力度之大前所未见。同时还连续发行3年期的央行票据以锁定更长期限的资金，近似达到了提高存款准备金率的效果。特别是连续三期春节后远期票据的发行，在帮助央行试探市场对节后资金面预期的同时，也提前向市场表明了央行连续进行紧缩性操作的坚决态度。另一方面，从国债指数的技术面角度考虑，交易所国债指数在1月6日填补了2004年10月29日的跳空缺口之后，走势上已经不再有历史行情的技术压力。近期行情虽然火爆，但是美中不足的是成交量始终无法放大。因此一旦缺口补足，解套回吐的压力也相当大。
目前看来，由于宏观经济数据的向好，利多因素稍占上风，因此短期内债券市场虽有波折，但始终向着多头方向发展。但是多空角力的后续发展前景目前并不明朗，特别是央行对于银行间市场流动性过多的应对策略，可能会随着市场的不合作反应而更加多样化。毕竟央行票据不可能一直这样持续大规模增发下去，公开市场操作成本的持续增加将会促使央行转向其它类型的操作工具。一旦提高存款准备金率等更硬性的政策被迫出台，市场预期就有可能发生根本性逆转。因此，近期债券市场虽然行情喜人，但不确定性也在增大，投资者还须密切关注风险。上海证券报全国银行间同业拆借中心陈力峰
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