央票利率波动资金收紧 短券有利可套

　　东东

　　受到央票利率波动和资金收紧的影响，近期短期债券市场出现了比较大的震荡，市场收益率有所提高。而短券之间由于存在着信用差异，所以有一定的定价困难，相同期限的不同品种之间的息差甚至可以达到60-70bp。由此，这些品种之间存在一些套利的机会。如卖空高信用品种，买入低信用品种；或者通过持有低信用品种债券，通过向风险厌恶者转让部分信用溢价来进行融资，同时获得一定的信用息差；又或者信用级别比较高的机构通过出售卖出期权的方式来为其他持有人对冲风险。而所有的这些操作都要基于独立的发行人财务及信用分析体系。由于下半年直接融资规模将加大，短融券市场肯定会得到相应的发展，在规模扩大后，肯定会出现较大的信用差异，甚至有可能出现违规风险。所以从投资价值发现和回避风险的角度出发，对信用品种的定价研究都特别重要。

　　一年以内的无风险短期品种以央行票据为主，更短期的以银行间回购品种为主，如果以这些品种的收益率为要素进行拟合的话，应该可以得到一条无风险短期收益曲线，可以为短期国债和央票进行定价。另外，再根据不同发行人的财务和信用情况进行评分，按不同的评分给出相应的信用息差，就可以获得一个以TTM为横坐标、YTM为纵坐标的定价矩阵，这样就只可以在一定范围内为短期信用品种进行定价。当然这只是一种比较理想的情况，不过，如果能做到这一点，较之目前市场上简单的两级评分体系和人为判断要科学不少。随着短融券集中到期时间的到来，部分资信情况不佳的公司已经出现了偿付问题，虽然违规的情况会很少，而一旦出现，对于整个市场的定价将会有一个颠覆性的影响。