国债预发行制度效果有待观察 短期优势恐难显现

　　债券远期交易市场表现不佳，预发行新制度的优势恐难以在短期内显现国债预发行制度效果有待观察

　　见习记者 海容

　　昨日，央行发布了关于《中国人民银行关于全国银行间债券市场预发行交易有关事项 的公告》的征求意见稿。业内指出，这意味着，在今年国债远期交易推出后，管理层酝酿已久的银行间债券预发行交易制度的推进有望加快步伐。

　　市场分析人士认为，虽然预发行制度有助于新券的合理定价和一、二级市场的有效衔接，但由于其本质上与债券远期交易制度并无太大差异，从债券远期交易的市场表现不佳来看，新制度的优势显现也需待以时日。

　　预发行已有先例

　　管理层对国债预发行制度的建立酝酿已久。早在2003年年末，中央国债登记结算公司就已经提出了《全国银行间债券市场预发行交易方案设计框架(讨论初稿)》。并且财政部国库司曾多次提出，将推出国债预发行制度，充分发挥一级市场价格发现功能。

　　而且，去年8月国家开发银行第13期金融债和去年12月央行第103期央票的发行实际上采取的就是预发行制度。

　　业内人士介绍，目前银行间建立预发行制度的市场基础已基本具备。以国债为例，国债发行通常提前一周左右向市场公布，因而有充分的时间让市场判断新券的定价。而且目前投资者之间已经自发形成了一个场外交易市场，提前对招标债券达成买卖协议。此外，债券远期交易已经在银行间市场推出，技术上也为预发行交易做好了准备。

　　分析人士指出，预发行实质上就是债券一级市场的一种远期买卖行为，主要区别在于预发行交易对象是尚未正式形成的证券，并且期限一般较短。　

　　有助于新券合理定价

　　本次征求意见稿称，预发行从标的债券发行公告发布的次一工作日开始，至标的债券招标日前一工作日止。

　　市场人士分析，预发行制度有利于新券的合理定价，发行人可以根据预发行市场交易所揭示的价格信息来指定新券的发行价格，不致使发行利率定得过低，同时可避免因利率过高而产生的流标行为。承销商可通过发行前的市场价格来投标标，最终可达成新券的合理定价。预发行制度实行，不仅将使一级市场的发行利率合理化，也能给二级市场带来重要的参考作用。

　　发展前景尚须观察

　　业内资深人士指出，今年5月银行间市场推出的债券远期交易成交一直都很清淡，更谈不上达到有效规避风险、完善市场价格发现机制的作用。由于债券的预发行制度在本质上与远期交易并无太大区别，那么，预发行制度建立后的发展前景能否实现其设立的初衷。

　　对于这个问题，有券商研究研究员认为，远期交易效果不理想，可能是因为银行间市场成员主要是商业银行，其技术手段、分析能力未必比得上券商、基金等机构，因此宁愿采用相对保守但稳健的交易方式。

　　不过某大行交易员的说法却不尽然：银行做远期交易的技术和系统都不构成交易的障碍，只不过远期交易做起来手续的确比较复杂，前台、后台很多程序处理起来相当烦琐，加上今年债券市场牛市特征明显，很多券拿到手后持有就能挣钱，而远期交易目前做起来主要是锁定未来市场下跌的风险，“谁愿意给自己多添麻烦呢”。

　　各方人士都赞同的是，新制度自身优势比较明显，促进市场发展的积极作用也会在施行的过程中逐渐体现出来。