人民币升值助推债市走强

　　李保国

　　7月21日，中国人民银行公布了人民币汇率改革方案，同时调整了美元对人民币交易价格，人民币升值2%。央行这一重大措施将如何影响货币市场的资金面和短期利率走势，成为债市投资者关心的首要问题。

　　市场对利率稳定信心增强

　　虽然7月21日人民币小幅升值或多或少令大家感到突然，但也在市场意料之中。基于国内宏观调控成效显著，固定资产投资和物价增速双双下降的现状，短期内继续采取紧缩性货币政策的可能性已经大大降低。事实上，从今年上半年开始，债券市场一直处于货币供给充足的环境，加上超储利率下调对资金供给的刺激，市场在资金面持续宽松的环境中，在宏观经济数据的利好刺激下信心百倍。这也是本轮债市飞速上涨的根本原因。

　　在中国这样一个外贸依存度高达60%以上的国家，货币升值就意味着紧缩性政策，在一定程度上起到了加息的作用。因此，基于经济稳健增长和金融体制改革的全盘考虑，人民币升值可以解读为利率上调压力将在一定时期内消失。这对缓解债市对利率风险的担忧起到了很好的作用。

　　小幅升值是最好选择

　　关于人民币升值的幅度，前期市场普遍预测合理的升值幅度可能稍高一些。基于中国经济强势增长的趋势，人民币汇率的提高理所当然。但是，从稳定国内金融秩序和允许外贸企业渡过合理的适应期来看，一次性大幅升值绝不可取。在这一背景下，小幅升值、逐渐放开是最好的选择。

　　小幅升值将强化市场对人民币继续升值的预期，导致国际游资继续进入国内市场，而已进入国内的投机资本也不可能在短期内获利了结，这样就必然影响到国际收支状况，也就是说继续增加外汇占款，导致央行在外汇公开市场操作上大规模投放货币。从中长期来看，人民币升值将直接导致货币供给量的增加，促使国内资产需求增加，因此，债市的资金供给也将持续宽松。另一方面，资金面的宽松将使短期利率保持在较低水平，不会形成对债券收益率曲线的压力，更不会打压中长期债券的价格水平。综上，人民币小幅升值不论在现实上还是在心理上，都从资金面的角度起到了支撑国内债市的作用。

　　对短期利率上升作用有限

　　由于短期货币市场利率受大行资金融出影响，7天回购利率将更可能维持缓慢上升走势，因此货币市场票据收益率下降空间有限。相比而言，中长期债券收益率下降的空间可能更为明显，可以估计收益率曲线在短期内将维持进一步平坦化的趋势，而流动性更好的中期债券很可能成为本轮债市调整中的优势品种。

　　如果短期利率出现较大幅度上升，那么并不是升值的直接影响，而更可能是回笼货币力度加大的结果。虽然我们预计到短期内央行为对冲迅速上升的外汇占款压力，公开市场将加大对冲操作力度，但此举不会导致货币市场利率的大幅上升。作出如此判断，一方面是压低货币市场利率有利于稳定金融市场，减少游资短期收益；另一方面是一旦未来出现资本外流宽松的货币局面，较低的货币市场利率有助于稳定金融市场，并为金融机构提供充足的流动性准备。

　　综上所述，本次人民币升值幅度低于预期，对债券市场的影响将是积极的。但由于汇率改革涉及面广，影响深远，市场成员可能会对汇率形成机制改革理解各异，因此，市场短期内出现一定波动也是正常的。对此，投资者需理智对待。