商业银行将成企业债发展生力军

　　兴业银行资金营运中心 冯海天

　　目前国内信用市场还处于比较初级的状态，具体表现为:企业债存量在GDP中的占比过低、企业债发行仍属多头管理、企业债发行成了少数大型中央企业的专利、特殊的担保要求使企业债券成为信用风险较低的产品，企业债券流通市场并不统一。由于企业债发行程序繁琐，企业发债普遍选择长期期限，这直接影响了企业债投资者群体结构。并且企业债的发 行方式为簿记建档，主承销商有权决定如何分销。企业债存在一个特殊的一级半市场，相当多机构在一级半市场中进行买卖交易，使得此市场成为企业债券最主要流通市场，但由于一级半市场均以机构间协议成交，存在一定的交易风险。目前部分企业债券在交易所市场上市，少数在银行间市场流通。由于交易所交易者大多数为小规模投资者，每天的交易量往往只有几十万元。这种情况下形成的价格很难具有参考意义。

　　短期融资券发行实现企业债市场突破2005年企业短期融资券的出现意味着企业债券市场发展出现重大变革。首先，短期融资券管理机构仅央行一家，结束了企业债券多头管理的复杂局面；其次，短期融资券取消担保限制，为真正意义信用产品进入市场打开道路；第三，短期融资券流通市场仅为银行间市场，发行后很快流通，大大提高了交易的便捷性和安全性；第四，短期融资券期限较短，丰富了企业债券市场产品结构，使得市场不同投资需求得到满足。可以说，短期融资券的发行是企业债券市场发展的里程碑事件。

　　短期融资券的出现打破了原有企业债券一、二市场的多种格局结构。在一级市场，承销商不再是券商而是实力雄厚的商业银行，投资者也不再仅是保险公司而是涵盖了全市场各类成员；在二级市场，短期融资券与国债、金融债交易方式相同，流通方便、交易便捷，容易形成合理的收益率曲线。同时，由于二级市场的发达，短期融资券不再需要存在风险较大的一级半市场。短期融资券的出现对于企业债券市场而言不啻为一次革命。

　　商业银行将成企业债发展生力军

　　目前企业债券承销业务完全由证券公司和国家开发银行垄断。商业银行等机构无法参与。在一级市场投资方面，由于企业债券普遍为长期债券，符合保险公司投资需求，也由于商业银行始终视投资企业债券为禁区，企业债券一级市场基本为保险公司垄断，形成特殊的一级市场群体。我国经济是银行主导型经济，商业银行在经济生活中起决定性作用。在与我国类似的东亚及东南亚国家，商业银行是企业债券主要承销机构，也是企业债券最重要投资者。我国商业银行理应成为企业债券市场重要的投资力量。

　　由于对1993年版《企业债券管理条例》理解的不同，商业银行最终将自己排除于企业债券投资者行列。然而随着短期融资券的迅速推出与规模壮大，配合着央行、银监会、发改委的推动和支持，商业银行投资企业债券并承销企业债券将越来越成为现实。

　　这里尤为值得一提的是，商业银行在投资银行业务方面的发展空间将极为广阔。商业银行将凭借其雄厚的资金实力和广泛的营业网络，争取到广泛的客户资源和承销业务。不过目前人员的缺乏、投资银行经验的不足还是商业银行发展投资银行业务的最大阻力。但是，只要商业银行对投资银行业务给与充分重视，投入足够资源和人力，投资银行业务必然将成为商业银行最具发展潜力的业务之一。

　　企业债中长期发展值得期待

　　企业债券市场的总体发展方向是市场化、开放化和正规化。在未来的一年中，企业债券市场仍将处于快速发展酝酿期。由于《企业债管理条例》修改可能难以完成，企业债发行市场仍将是目前多头管理、发行受控的局面，企业债券仍将是稀缺资源。企业债与国债信用利差水平将可能维持高位，长期投资者将获得较好票息回报。短期融资券业务将初步得到发展。目前12家全国性商业银行已经取得短期融资券承销资格，以每家最初一年内承销2-3只融资券计算，全年将有30-50个大型企业发行短期融资券，总规模可能在500-1000亿元左右。

　　从中期(2-5年)来看，由于企业债券法规制度修定时间难以把握，企业债券以及短期融资券变数仍然存在。我们预计由发改委管理的企业债券发行规模将由2005年的512亿元增长到每年新发行600-1000亿元，短期融资券发行规模将达到每年发行60-100家，总发行规模1000-3000亿元的水平。此时企业债券相关法规的改革与制定应当进入全面讨论并正式形成期，《企业债券管理条例》将得以修订，但新法规制定时间仍可能较长。企业债券市场将由于种种变数存在多种发展速度的可能性，其投资市场不确定性也较多。如果商业银行能够全面正式地参与企业债券市场投资，则高信用等级企业债信用利差水平将会出现大幅收窄，企业债券市场将根据资信情况决定信用利差水平。

　　长期来看，企业债券市场各方关系必将理顺，企业债券市场也将逐渐向国外先进市场发展。由于中国经济属于典型的商业银行主导型经济，中国企业债券市场将很可能更接近日本、东南亚国家的企业债市场，而与美国企业债市场不尽相同。

　　由于发行企业债券的企业大多是优质企业，属银行主要贷款客户，企业债券市场的长足发展将彻底改变商业银行的经营模式。一方面，商业银行将大大减少对大型企业的贷款，而只能向中小企业寻求贷款投放；另一方面，商业银行将通过各种投资银行业务与大型优质企业建立新型长期合作关系。商业银行整体经营结构将发生重大改变，贷款业务风险加大但收益也随之增大，投资银行业务成为创造收入的新主力。随着信用产品市场以及衍生品市场的不断发展，商业银行将逐渐成为各种新型衍生品的创造者和做市商，并通过各种新型产品发展理财业务。衍生品及各种新兴理财业务也将成为商业银行收入的重要来源。