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作者：陶冬编辑：夏欣
中国房地产市场于今年5～7月饱受宏观调控的“惊吓”，成交低迷，价格回落。不过近月价格陆续有所复苏，个别城市甚至又重新“火”了起来。中国的房地产真的面临一个新的牛市？
笔者认为，中国楼市的实际购买力可能被高估。推动近年楼市上扬的是过量的流动资金，制造近月楼市“小高潮”的仍然是过量的流动资金。
热钱泛滥 房价上扬
在前几年买房热中，国家和企业提供了大量的补贴，购买力于是因住房改革而被一次性拔高。真正想买楼又买得起楼的基本上已经买了，升级换楼还没有形成势头。近年楼价上升过快，与普通市民的收入水平、购买能力脱节，在各地甚为普遍。但是这种脱节暂时被过量的流动资金所掩盖。所谓过量流动资金就是热钱泛滥。在过低的银行利率和负实际利率下，大量资金从产业领域向资产领域转移，通过投机炒作生财。
近期楼市的反弹能否持续，取决于过量的流动资金能否持续，取决于温州的热钱、山西小煤窑的热钱能否维持。4月底开始的宏观调控政策曾经导致信贷的全面截流，体系内的流动资金量也出现急减。但是，信贷紧缩对经济的影响正在迅速减退。不仅银行已恢复对国有企业大量基础建设项目的融资，而且在银行仍贷不到资金的民营企业也通过“体外循环”的黑市资金、民营信用社、社会集资、民间拆借渡过了资金周转的难关。今天的中国，企业好像又都不缺钱了，虽然不是完全不缺钱。国有企业的大量基建项目重新上马，民企多少也拿到了资金。
但是，大量储蓄／资金脱离银行搞体外循环，也给决策层带来巨大的困扰。体外循环的资金几乎没有受到任何监管，坏账可能性相当高。这不仅带来金融风险，甚至可能制造社会不安定因素。资金体外循环的根源在于储蓄利率过低，无法适应新的通货膨胀环境。笔者估计，在过去两个月中，大约1000亿至1400亿人民币本应进入银行体制的储蓄，因利率水平过低而直接进入民间信贷。这对银行不啻是一个冲击。而体外循环的资金量正逐月上升。解决资金体外循环的根本出路在于加息，将目前过低的利率水平“正常化”。政治上的考虑可以减慢加息的速度，但笔者认为它很难扭转利率“正常化”的过程。当利率上升两三厘，甚至更多时，相信热钱数量会大幅减少。
宏观政策决定房价走势
有人指出新出台的土地管理政策，减少了土地供应量，加速了楼价上升的步伐。笔者对此不以为然。新的土地政策会影响两三年后楼宇供应量，但今明两年供应至少是充沛的，可能属偏多。发展商们都在加快建楼速度，趁楼市“小高潮”尽早卖楼减债。带动楼市价格上升的主要还不是供应，而是需求。需求是一把“双刃剑”。当价格预期看涨时，热钱涌入，拉动真正需求和虚假需求上扬。不过，当价格预期看跌时，需求可能一夜间消失。过去一年中汽车需求大旺和大冷是价格预期对需求变化和消费者行为的影响的最好注解。
如果热钱减退，则中国的楼市危矣。今天大多数城市的楼价已远远超过本地购买力的实际承受能力。新的潜在购房人士的总体收入水平较已购买住房人士的收入水平为低。当然，尽管在政策上连续出手打击“楼市泡沫”，但政府本身并不希望楼市大跌。因为今天的楼价对财富、消费以至社会安定有着重大的影响。
中国经济的崛起和个人收入的提高是一个长远、持续的过程，它会带来房地产的升温和资产价格的升值。我们正在见证的人类历史上前所未有的大规模和快速度城镇化也会进一步加大对住房的需求。但是，这并不意味着楼市价格一直会直线上升，也不意味着房地产市场没有周期性波折。许多城市的楼价水平已经脱离了本地居民的购买能力。在那里，楼价在近期调整与否以及调整多少，取决于政府下一步的宏观政策。笔者认为，宏观调控还会持续，甚至加大力度。如果这样，支撑楼市的热钱便难以为继。
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