保险公司发行次级债应避四项误区

　　朱俊生

　　近日，中国保监会正式出台《保险公司次级定期债务管理暂行办法》(以下简称《办法》)。《办法》规定，“保险公司募集次级债所获取的资金，可以计入附属资本”。

　　对于那些急于上市却因面临偿付能力充足率过低问题的保险公司，以及那些试图通 过资本市场再融资却因遭到投资者反对的上市保险公司来讲，《办法》的出台无异于雪中送炭。它标志着保险公司资本补充渠道单一的局面被打破。

　　发行次级债券虽然暂时可以将偿付能力不足等显性问题隐藏起来，但并不能从根本上解决问题。我们不能盲目地对《办法》大唱赞歌，以至于忽视了自身问题的解决。因此，有必要澄清目前存在的对次级债券的认识误区，促进保险次级债券的健康发展。

　　一、次级债券不能从根本上解决偿付能力不足的问题

　　从现实情况来看，保险公司通过增资扩股、利润分配等方式来补充资本金要受到诸多因素的制约。发行次级债券补充资本金受到的制约因素相对较少，具有操作方便、快捷的特点。但值得注意的是，次级债券只是在一定期限内具有资本的属性，并非保险公司的自有资本，最终仍需要偿还。很多人误将次级债券划归为保险公司的股本。股本最本质的特性就在于保险公司可以自由支配，并用于弥补损失。但从本质上来讲，次级债券是一种纯债务，债券到期保险公司必须偿付，且要支付利息。也就是说，它并不具有股本所具备的那种可自由支配的属性。

　　另外，保险公司的资本不足问题决非暂时现象，而是一个长期问题。更深入一点来讲，是保险公司的“造血功能”出现了问题。如果不能从根本上改善国内保险公司业的经营状况，想通过发行次级债券来实现彻底解决保险公司资本不足问题，可能只是一厢情愿。因此，次级债券并不能从根本上解决保险公司偿付能力不足的问题，它只不过给保险公司提供了一个改善经营状况、调整资产结构的缓冲期。从这个意义上说，次级债券的发行一般出现在保险公司偿付能力充足率暂时下降或不能满足监管要求的情况下，并且此时保险公司仍具备较强的盈利能力。只有当保险公司经营状况尚可时，才具备发行次级债券的条件。

　　二、次级债券不具备核心资本的抗风险功能

　　保险公司作为经营风险的特殊企业，足够的抗风险能力是其持续经营的基础。国际上通行的衡量保险公司抗风险能力的指标就是偿付能力充足率。由此可见，保险公司资本最本质、最原始的功能就是确保保险公司有足够的能力抵御经营过程中面临的各种风险。保险公司资本的最重要组成部分是股本金和公开储备，即核心资本。它也是市场判断一家保险公司偿付能力充足率的基础，对保险公司的盈利水平和竞争能力影响很大。

　　次级债券在某种意义上具有资本的属性，但它却不具备核心资本的抗风险功能。因为，按照次级债券的定义，除非保险公司破产或清算，次级债务不能用于弥补保险公司日常的经营损失，即在正常的情况下，次级债务不能用于冲销保险公司的坏账。从而，也就无法替代核心资本的功能。

　　三、次级债券是充满风险的资本补充渠道

　　发行次级债券确实是一种快速、高效、便捷的资本补充方式，在保险公司因快速扩张而暂时出现偿付能力充足率下降无法达到监管要求的情况下尤其如此。但这并不意味着保险公司发行次级债券是一种无风险的融资活动。尤其是在中国尚没有完善的法律法规、大多数投资者对其不了解以及保险公司经营状况不容乐观的情况下，发行次级债券可能面临的风险值得关注。

　　保险公司发行次级债券至少会面临两大风险：首先，可能存在发行失败的风险。根据定义，与其他债务相比，次级债通常具有以下几个特点：一是长期性，即债务期限至少在5年以上；二是次级性，即次级债的清偿顺序在所有债务之后，仅优先于优先股和普通股；三是偿还的非保证性，即次级债债务人只有在确保偿还次级债本息后偿付能力充足率不低于100%的前提下，才能偿付本息。债务人在无法按期支付利息和偿还本金时，债权人无权向法院申请对债务人实施破产清算。这些特征决定了保险公司发行次级债券只能采取定向募集的方式。从目前的情况来看，募集的对象只能是商业银行、基金公司、证券公司、信托公司等机构投资者。在次级债券期限较长且不能转让的情况下，其对机构投资者的吸引力有限。

　　其次，可能存在隐藏问题的风险。所谓隐藏问题风险是指在保险公司经营状况不佳、资本缺乏的情况下，次级债券的发行可以迅速补充保险公司的资本金。尤其是在保险公司快速扩张时期，次级债券的发行可以暂时掩盖资本缺乏问题，并可能使保险公司忽视自身问题的解决。等到债券到期需要偿付之时，保险公司的资本就会急剧下降，再加之其他问题的暴露，将极大地打击投保人和被保险人对保险公司的信心，最终导致保险公司危机的发生。

　　四、次级债券同样是充满风险的投资工具

　　对于国内投资者来讲，虽然此前有商业银行发行次级债券，但保险次级债券尚属新生事物。投资者有可能会凭借主观判断，认为次级债券是由保险公司发行的，且目前国内的金融债券表现不错，因而其风险会很小。这其实是存在误区的。首先，保险公司发行的次级债券是无担保的，且原始期限最少在5年以上，因而次级债券到期能否收回并获得利息取决于保险公司在未来一段较长时间内的表现，而这具有很大的不确定性。其次，根据定义，次级债券的索偿权排在保单责任和其他负债之后。再次，当保险公司倒闭或清算时，次级债务将被用于弥补保险公司的日常经营损失。这意味着，一旦保险公司倒闭，次级债券极有可能无法收回。由此看来，次级债券的风险在某种程度上要远高于一般的金融债券。对此，投资者应该保持必要的冷静。

　　综上所述，我们有必要客观地看待次级债券对补充保险公司资本金的作用，清醒地认识到次级债券本身可能存在的风险。

　　强调保险公司偿付能力充足率的初衷就是为了防范风险，偿付能力充足率成为保险公司自我约束的机制。发行次级债券的输血型资本补充渠道固然重要，但提高盈利能力和抗风险能力才是保险公司经营的根本目的，发行次级债券也应服务于这一目的。

　　(作者单位：首都经贸大学金融保险系)

　　《国际金融报》 (2004年10月15日 第十四版)