境外地产基金的新跳板

　　-本报记者 姜宏桥 北京报道

　　“趁虚而入”是媒体描述海外地产基金进入中国的惯用词汇，如今掌握200多亿美元基金的美国普林斯顿英国投资集团也宣布进入中国地产，但是不同寻常的是，普林斯顿并没有按照惯例选择大型开发商作为合作伙伴，而是选择了既有地产开发经验，又有金融操作背景的东泰融信资产管理公司。双方组成的基金平台总值1.25亿美元，运作周期为半年至一年 ，具有提供短期过桥贷款的功能。

　　仅就“过桥贷款”一词而言，就足以令8月31日土地大限来临之前的中小开发商为之心颤。而这也是造成境外投资基金与国内地产商之间巨大隔膜的诱因，显然二者都以为自己在对牛弹琴：没有人否认在今后10年或20年，中国存在的地产开发投资空间将会持续“看多”，但境外投资基金显然在以他们的惯性作为感知中国市场的触角，他们想投资的物业是已建成的现成建筑物，需要考量的是其租赁回报率。但国内开发商多持有需要交钱的协议土地，他们急需的是一笔可救人于危难之中的过桥贷款，而这种短期借贷，令外方投资机构无不视为畏途。

　　澳洲麦格理投资银行北京负责人韩剑斌在谈到这种差距时，意味深长地说：“国内开发商与境外的基金经理，在一起谈话时，像是来自两个星球的人。”因此所谓“趁虚而入”的说法，与真实情形相去甚远。

　　金融机构的介入

　　普林斯顿与东泰的合作实际上是组成一个总值约1.25亿美元的不动产机会基金，东泰融信资产管理公司资产管理部经理冷咏介绍，运作周期一般为半年至一年，初期以北京上海和东北地区为主，一部分业务是提供短期过桥贷款，另一部分业务可能是股权买断。其中，过桥贷款是针对急需资金的开发商，如果是股权买断则要进行招标开发，也就是说由基金来选择开发商，开发商将只负责项目开发和提取一定比例的佣金。据悉，东泰已经在北京沈阳等等地购买了一部分经营性地产项目，用以培养。

　　按照冷咏的说法，我们不难察觉到开发商的位置，要么是债务关系，要么是代理关系。“这样做我们风险较低，”冷咏对风险似乎极度关注，“过桥贷款完全是抵押贷款，我们在评估其资产后，再打个狠折抵押提供贷款。”冷咏所说的“狠折”是30%-40%的折扣，而一般银行采取的是70%的折扣。冷咏把这种操作办法解释为无奈之举，因为房地产开发商操作从来不透明，财务报表不清，资信程度也就无法衡量。而东泰融信资产管理公司总经理吴海滨对普林斯顿选择金融中介机构是这样解释，“地产界对多种金融工具了解不多，既不了解资金属性也不了解游戏规则。”

　　准确地说，基金热潮在121之后出现了，人民币的升值争论又在恰当的时候给这个热浪推波助澜，有相当一部分的观点认为，人民币升值驱动的海外大部分热钱都流向了房地产，一些知名地产公司也纷纷与基金合作起来。在北京有首创与ING(荷兰国际集团)成立的2亿美元的合作基金，在全国有中城房网自身组成的合作基金并积极寻求国际合作。但是，不仅基金到底有多少流进了房地产是一个悬念，这些基金又以什么样的方式在操作恐怕也不是我们想像中的那样。

　　基强联行基金部主管陈永东分析，投入到上海房地产的100亿左右美元外资当中，以海外基金形式出现的约有3亿美元左右。地产业内的人士都知道，上海是吸引外资最多的城市，上海如此，北京的情况可想而知。而且，非常明显的，开发商对这些基金并没有太多的发言权。来自新加坡的嘉德置地把基金带入中国，但是从头到尾的操作都是由嘉德自己来完成。与大型开发商合作的基金也是多以合作的名义行自我操控之实，无论是摩根斯坦利还是ING。开发商在其中的地位仅仅是以合法的名义获取土地。

　　当基金热潮度过一年之后我们分明发现，开发商对基金的表态已经开始耐人寻味了。在接受其他媒体采访时，万科企业股份有限公司总经理郁亮说：“跟基金做是有一单没一单的。”首创集团总经理刘晓光则称：“首创当前的一件大事就是要发起成立一只中国自己的房地产基金。”

　　谁说了算？

　　时间可以消磨一切。经过短短的一年时间，地产行业对基金的热潮或者准确地应该说梦想般的热情消退殆尽，所有人复归于现实的讨价还价与锱铢必较。在商业利益面前我们无法论是非，只能认为或许仅仅是信仰不同而已。

　　作为制定产业基金法规的发起人之一，东泰融信总经理吴海滨告诉记者，一位著名基金的高管向他倾诉与开发商合作的痛苦，“仅仅是让他们拿地，也生出很多事来，说好的土地出让金又要增加”。原任华夏资产管理公司总经理、有着丰富与企业打交道经验的吴海滨把这样的矛盾解释为开发商不了解游戏规则，基金是有专业化细分的，并不是所有的基金都提供短期贷款或者权益投资，即便是贷款，回报率要求也非常高。基金的首要目的是安全，其次才是逐利，而很多开发商寻求基金仅仅是为了缓解奖金链压力和解套。

　　吴海滨实际上强调的关键更是立场的分别，“谁拿钱谁就应该说了算！”吴海滨认为，基金是投资人，开发商只是纯开发商。中国的开发商习惯于投资人与经营者合为一体的方式，开发商自己投资自己产出，在面临基金这样的新投资人的时候角色没有转换过来。之前的大部分开发商靠关系可以拿地，靠关系也可以贷款，好像违章行驶一样，总是违章就习惯了。

　　当然，如果能够维持自己的地位，开发商何乐而不为呢？郁亮有一单没一单的说法代表着开发商的观点，没有谁愿意让别人来分享自己的高回报。也许国内地产商做这方面的尝试，根本目的还是为了自身的品牌形象，并以此取得境外融资方面的突破，目前少有开发商真的打算把股权融资作为长期合作模式。

　　事实上，海外地产基金总是处在安全与回报的两难状况，他们喜欢与有实力的开发商合作寻求稳定，但是有实力的开发商总是有别的办法获取低利率的贷款，这是不得已的逻辑悖论。万科之所以对基金兴趣不大无非是因为其本已强大的融资渠道。在万科面前，德国银行Hypo Real Estate Bank Internatinal 也只能以较低回报提供3500万美元融资。

　　所以，在资金困难面前，开发商首选银行贷款，次选散户组合投资的低成本信托，至于多以机构投资者身份出现而且总是想说了算的基金只有等到万不得已之时。不过，吴海滨充满信心地说，地产行业由开发为中心转向以投资为中心，可能只需要两三年。