骏威汽车：4年利润狂涨12倍的红筹传奇

　　从早年一个连续亏损的红筹股，到今天的绩优股，骏威汽车是个咸鱼翻生的奇迹。它经历了法国标致、日本本田两次“婚姻”，时间相距10年，一次几乎是惨败，一次有超乎想象的收益。其实都是一拨人，也在相同的环境中，但境遇完全不同，这可视为骏威汽车大悲大喜的一个注脚

　　本报特约作者 徐迅

　　今年3月底，内地抢手的“广本汽车”的制造商骏威汽车(0203，HK)公布了它的年度业绩：2003年全年纯利16.86亿港元，和2002年10.91亿元同比增长54.5%，每股盈利0.489元，每股派发末期息0.06元和特别股息0.08元，连同中期息0.04元，全年股息共为0.18元，且1送1红股。

　　在送股刺激下，它的股价在次日(30日)高开8.60元，并直上9.30元，劲升16%，全日收在9.10元，仍比29日大升1.10元，成交量也大增33%，达到4161万股，表现出众。

　　这已是骏威汽车连续27个月股价上扬，直直拉出一条大阳线。而1999年1月2日股市开盘之时，骏威股价还徘徊在0.46港元低位，2002年1月2日股价在2.45港元，2003年1月2日股价在2.70港元，2004年1月2日股价已达8.40港元，2004年4月已经保持在9港元左右，最高达到9.80港元(复权后)。

　　与股价同时上扬的是骏威的业绩。2000年年度纯利4.53亿元，比1999年大升约10倍；2001年利润达到7.24亿港元，较上年度增长59.8%；2002年则报收纯利10.92亿元，再次大增50.8%。

　　从1999年到2003年，公司利润大涨12倍，股价大涨约20倍，这是一家爆发性成长的绩优股，业绩增长之快，令市场侧目。

　　但往前看，骏威汽车1993年在香港上市，当年有利润，1994年就亏损1.5亿港元，1995年再亏2.32亿港元，1996年又大亏5.7亿港元，1997年骏威投资因为原广州标致汽车借贷拨回，获得3151.7万元利润。1998年也同样原因才有2363万元利润。

　　这就是骏威汽车这家红筹企业的资本市场表现大概轨迹，但它如何有此变化？如何因此获得稳健的成长？

　　与法国标致分合故事

　　骏威汽车原名骏威投资，1992年成立，为广州的国有企业。1993年2月5日，骏威投资趁着中资红筹上市热潮，快马加鞭在香港上市，发行3.36亿股，每股作价1.22元，集资4.026亿港元，当时超额认购658倍，冻结资金2410亿港元，创下当年香港资本市场之最，是红筹股的典范之一。

　　上市时，广州汽车工业集团持股41%，广州市人民政府拥有的越秀企业是第二大股东，持有18%股权，摩根士丹利等一些大的海外基金都重仓持有。越秀企业持股63%的越秀投资(0123，HK)、越投持股74%的越秀交通(1052，HK)是广州市政府的在港窗口企业。

　　骏威投资吸引市场之处在于注入了广州的汽车项目。10年前就以一个汽车股的面目出现，这是很难得的事。时至今日，香港的汽车股也只有7个，其中骏威汽车资历最老，故事也最多。

　　1985年，法国标致汽车一脚踏进广州，与广州汽车工业公司成立合资的广州标致汽车公司，在广州生产标致汽车。

　　广州标致共有5个股东，其中骏威投资通过广州汽车工业公司占股46%、法国标致汽车公司占股22%。广标投资14.7亿元形成年产3万辆轿车的综合生产能力，投资18亿元建成了25个汽车零部件企业，其国产化率超过80%。从每年组装1.5万部“标致505型”汽车开始，广州标致最高产量只有2.3万辆，10年累计总产量也没超过10万辆。

　　中国南方惟一的中外合资汽车项目是吸引境外投资者的好东西。同时，其他非主营资产，如广州蓄电池、广州华汽弹簧、广州骏威汽车发展等零部件资产重组打包注入上市公司，骏威一度显得比较“丰满”。

　　20世纪80年代末，一汽大众尚未成立，上海大众也势力未壮，广州标致车很受欢迎，1991年的市场占有率达到16%，广州标致1993年在中国最大100家合资企业排名榜上名列第三；全国工业500强中位居第58位；当年轿车产销量1.6万余部，排行全国轿车厂家第四位。

　　1993年，骏威投资获得3.6亿港元收入，还算过得去。但很快就出现问题，1993年下半年国家实施宏观调控，汽车市场供过于求，广州标致车型落后、质量不高、油耗大、配件贵、服务差等问题一起暴露出来，产品开始积压。1994年起，形势急转直下，汽车积压1万余部，1995年和1996年两度濒临停产，市场占有率逐年缩减，由最高16%降至0.36%。

　　广州标致的亏损，马上反映在骏威投资财务报表上：1994年亏损1.5亿港元，1995年再亏2.32亿港元，1996年又大亏5.7亿港元。

　　至1997年6月，资产为28亿元的广州标致负债额达29亿多元，骏威投资也随之陷入低谷。1993年2月，股价还在2港元以上，1994年年底跌到0.81港元，1995年年底跌倒0.45港元以下，1996年7月最低股价跌到0.34港元，几乎成为垃圾股。

　　浪漫的法国人在中国折腾10年一点也不浪漫了，广州标致三期工程让矛盾暴露。当时总投资预算为47亿元，法方需投入10亿元，法方只承诺以工业产权投入，但最多值1亿元，法方始终不肯投入其余9亿多元现金，同时又不愿缩小其在合资企业的股份。这成为广州标致解体的直接诱因。

　　1996年4月，广州政府决定更换广州标致的合作伙伴，一开始法国标致死活不转让股权，但在广州标致已资不抵债的情况下，广州准备破产清算。此时广州标致尚欠法国标致近5亿元，破产清算意味着其不仅难于收回欠款，还有可能影响自身的股票价值。

　　1997年10月31日，法国标致以其特有的“优雅特质”，开价“1法郎”将其在广州标致22%的股权转让给中方，中方则把欠下的货款还清。用同样的方式，广州标致解决了其他3家股东的退出问题，中方所付出的代价比预计要小得多。

　　4步妙棋重组骏威

　　在法国标致退出之后，骏威投资也开始重组。有大把资源的国有企业，挽救亏损上市公司的能力远超一般上市公司，他们最常用手法就是注入优质资产带动业绩。值得关注的是，这些重组一开始就意味深远，有强烈的政府背景。

　　骏威投资重组几乎就是为了迎接日本本田汽车的广州合资案而来，也是为合资企业的未来而设计。在此之前，广州在11家国际汽车企业中选择日本本田，对其寄予振兴厚望，骏威投资也充满想象力。

　　作为重组的第一步，1996年，广州市调整汽车工业机构，他们以原广州标致为主体，把羊城汽车、广州客车厂等66家全资或控股的汽车整车和零部件企业联合起来，成立了广州汽车工业集团。

　　第二步，成立离岸公司剥离不良资产。1995、1996年骏威经营出现困难，但还持有惟一在广东省内开办中外合资汽车企业的牌照，仍然非常吸引人。第二大股东越秀企业为挽救骏威投资，不断向内注资，1997年年初将持股量从原先的18%提高至37.1%。

　　1997年重组开始后，越秀企业和广州汽车工业集团分别用旗下全资附属的雄华投资公司、中隆投资公司以51%和49%比例成立一家离岸公司NEWMAN OVERSEAS LTD.(下称NOL)。随即，越秀企业和广州汽车工业集团把持有的骏威投资股份剥离到这家公司，使其持有骏威投资72.765%的股权。这样做，为以后的股权结构调整埋下伏笔。

　　第三步，待法国标致退出，广州标致改名广州汽车集团，骏威投资控股95%。1997年骏威投资因为原广州标致的借贷拨回，获得3151.7万元利润，这是骏威投资4年来第一次扭亏为盈。

　　紧接着，1998年5月7日，广州汽车集团和日本本田汽车签约，双方各投资7000万美元，各持股50%建立新合资企业，1998年7月1日，广州本田正式成立，这是家充满了理想主义色彩的新企业，以最小的成本、依赖投资滚动发展的策略开始，起步只有3万辆，建设规模为5万辆。骏威投资间接持有广州本田47.5%。

　　故事还没有完。合资企业虽然接管法国人留下的设施，但需要投资建设新厂房设备，双方按股份比例要投入5亿多元。广州汽车集团当时负债29亿元，当然心有余而力不足，此时，需要骏威投资出马。这是重组的第四步棋。

　　1998年12月10日，骏威投资在香港资本市场宣布供股集资，6股老股供5股新股，发行11.4亿新股，每股作价0.465元，集资5.3亿港元。

　　整个集资活动富有戏剧性，设计很具匠心，由广州汽车工业集团旗下全资附属公司——中隆投资公司包销，几乎是一箭三雕。

　　由于第二大股东越秀企业旗下附属公司──雄华投资公司宣布放弃供股，市场的认购率也只有6成多。代表广州汽车工业集团的中隆投资公司须包销，其在NOL的股权也因此一下子从49%猛增到72.18%，雄华投资公司的股权则从51%跌到27.82%。

　　广州汽车工业集团通过这种手法，掌握了NOL72.18%的股权。发新股后，NOL在骏威投资的股权被摊薄，但还有63%多。骏威投资的控股权从此被广州汽车工业集团牢牢掌握。

　　此次配股的设计也相当巧妙，骏威投资除了改变股权结构、拿到急需的资金，还在减债。原先的总负债有9.68亿港元，负债达到资产的3.8倍，通过集资5.3亿元，负债率降到56%。

　　集资后，公众持股降到18.6%，低于联交所规定的25%界限，很快，骏威投资的大股东开始减持股份。1999年4月23日，中隆投资公司向独立第三者配售6850万股，同时在市场上出售84万股，配售只达到计划的4成，流通股回升到21.4%。5月5日，中隆投资再次配售9185.8万股，两次出让股份6.41%，令公众持股增加到25.1%。之后，越秀企业亦出售了2000万股骏威股份。

　　1999年是骏威投资大动荡的一年，股权和资本结构变化多，新的合资项目也在筹备中，市场是模糊的，股价也剧烈动荡，2月还在最低的0.345元，7月已经攀到最高的1.5元，11月又跌回0.5元。而运筹帷幄的骏威投资股东们不断变化手法，展现财技，获得多多收益。

　　1999年5月，骏威投资公布1998年年度业绩，因为获得8865万元呆坏账准备金回拨，公司旗下4家配套零部件企业营业额约5.5亿元，经营亏损5100元，但还是有2363万元利润。很快，7月后这四家不良资产公司被骏威投资出售给母公司，每家象征性支付1元，上市公司负债再减至40%。骏威投资可以说一身轻。

　　1999年中期港交所统计表明，骏威投资两大股东广州汽车工业集团及越秀企业趁骏威股价上升，分别多次在市场沽售1.7亿股骏威股份，共套现约8500万元。两家原持有骏威投资81.4%权益，减持至74.2%权益。广州汽车工业集团持有56.7%，套现6990万元，越秀企业持股17.5%，套现1540万元。

　　1999年1月，名扬天下的广东信托投资公司总负债361.45亿元，资不抵债146.94亿元，宣布破产倒闭，内地银行业随即收紧对中资公司的借贷。自1998年起，第二大股东越秀企业出现财务危机，总欠债额达90亿元，短期负债高达45亿元。越秀企业因债务累累，正是广信风波中一家大受影响的公司，急需筹措资金抵债。

　　他们等不及广州本田进入收获期，就急于套现。1999年7月12日，越秀企业在市场再出售1687万股骏威投资，以当日收市价1.18元计算，套现1991万元。

　　7月19日，越秀企业又透过投资银行BNP百富勤及东方惠嘉配售1亿股骏威投资旧股，每股作价1.25元，套现1.25亿元。

　　两次减持，越秀企业共套现1.45亿元。交易完成后，越秀企业持有骏威投资的股份从16.33%减至11.67%。原来的雪中送炭者，自己急需现金时快速抽身，把股权交给真正的汽车投资者，并获得数亿元的投资回报。这是两全其美的事。

　　和广州本田一起耐力长跑

　　1998年5月7日中日双方正式签署合作协议，1998年7月1日广州本田挂牌成立，到试生产的汽车驶出生产线，只用了5个多月时间：1998年10月27日，6辆崭新的广州本田雅阁停放在广州市政府人民广场，合资公司第一任总经理门胁轰二将新车钥匙交给了当时的市长林树森。

　　有关广州本田的幕后资本故事已经大局初定，1999年上半年，投资初期的广州本田亏损8200万元，中期业绩还有1075万元利润，这来自于一年多复杂的股权关联交易。

　　很快，广州本田开始走上正轨，一年完成超过300项生产技术改造，达到生产广州本田雅阁轿车的要求。1999年全年销售本田车9980辆，产值已达23.9亿元。

　　至2000年6月，广州本田汽车半年间已经生产12180辆，销售12055辆，市场占有率从1.7%，很快超过4.3%。6月20日，骏威投资改名骏威汽车，是香港资本市场真正的汽车股。

　　2000年9月公布的中期业绩已经展示出骏威汽车的美妙未来：自身营业额3.28亿元，增长12.19%，利润只有189.9万元，较上年同期下跌97%，但得益于广州本田收益，骏威汽车利润仍然大涨14倍，有1.6亿元之多。

　　2000年9月，广州本田的扩张需要投资数亿元，骏威汽车再次动用资本杠杆，由大股东广州汽车工业集团先发售5亿股旧股，每股作价1.28元，获得资金6.4亿元，然后大股东认购骏威汽车发行的3.5亿股新股，价格相同，这样骏威汽车拿到4.48亿元，大股东也套现1.92亿元。

　　当时，广州汽车工业集团刚与日本五十铃合资成立了“广州客车”企业，需要资金投入，减持骏威所获资金投资于此。骏威汽车配股筹集的4.48亿元，大部分用在广州本田扩大规模上，剩余资金则被用于扩充销售点和投资零件厂。

　　这些举动的意义很明显，广州本田是个疯狂的奔跑者，陪玩的骏威汽车需要有实力和它一起玩，不然就会被淘汰。而有大股东护航的红筹公司，有各种办法让自己在这场长跑中变得更有耐力，他们的关联交易和股权活动之频繁，远远超过寻常企业。

　　我们前面看到的多次集资、配售、股权活动，让很多幕后的国际大投资银行、制造故事的玩家高手若隐若现，没有他们，骏威汽车翻不了身，广州本田也不会这么顺利。

　　到2001年1月15日，骏威汽车持股95%附属公司广州汽车集团与最终控股股东广州汽车工业集团签订协议，购入后者的全资附属公司广州本田汽车第一销售有限公司51%股权，作价4299万港元。这家销售公司2000年度税后盈利约为1400万元，是注入骏威汽车相对优质资产。

　　可以看出，骏威汽车在中国汽车市场上的谋略是：持股汽车制造商，还要有销售网络，因为骏威汽车不会仅仅和广州本田一家“独舞”。

　　10年境遇大悲又大喜

　　翻阅骏威汽车10年多的历史，可以清晰看到广州汽车工业、广东的海外窗口公司的历史，这是一个独特的窗口，代表了一类人和企业的过去和未来。

　　而可以在中国汽车工业数十年的发展历史中，完整经历两次中外合资事件，完整记录中国汽车工业和跨国公司合作过程，从中获得巨额亏空，又有高额回报的香港上市公司，也就是骏威汽车一家，其价值远远大于简单的财务报表。

　　这个窗口也不时抖露出一些信息：2002年4月，骏威汽车把骏威客车45%股权卖给母公司，回收4973万港元。面对对手降价压力，广州本田2003年6月押后经济型轿车本田飞度上市时间，以保住广州本田利润。骏威汽车主席兼总经理张房有表示，虽然内地轿车市场减价战及进口车配额增加，但该公司不会考虑减价。

　　广州本田的市场控制能力很强，2002年2月为了应对市场价格调整压力，公司曾计划减产本田汽车4%，把年度计划降到4.9万辆，广本对此三缄其口，但香港上市公司骏威汽车的公告和媒体报道中，这些都是公开信息。

　　而广州的汽车野心远大于此：2001年，东风汽车公司与台湾裕隆公司合资成立的广州风神汽车有限公司在广州花都区成立，2002年7月，本田汽车出口生产基地又落户广州经济技术开发区的出口加工区内，2001年广州五十铃客车有限公司正式生产，之后，日本丰田又联合广州汽车工业集团在广州生产佳美轿车。

　　这一切，都有可能成为骏威汽车的未来新话题。它今天足够成熟，也足够有应对的实力，而资本市场更看好这家企业的市场能力，它可以吸纳广州汽车工业最优质的资产，也可以创造出来有生命力的果实。

　　但是，本田与广州汽车集团新近成立的由本田控股的出口汽车制造基地，并没有被纳入骏威上市公司的资产之中。据记者了解，日本丰田与广州汽车工业集团成立的合资企业，同样没有纳入骏威汽车的意思。

　　这些问题充满了悬念，但可以让我们变得更有想象力。