申银万国

　　环保版图逐渐清晰。公司12年底成功剥离非环保资产，变身纯正环保公司，提高盈利能力。并于6月整合收购中电投所持有的远达环保股权，同时拟以16.69元/股的价格非公开发行不超过1亿股本，募集资金不超过16.69亿，用于收购中电投旗下脱硝资产、建设BOT项目、收购鼎昇环保以及向远达环保增资。接连动作之后，公司的环保版图日渐清晰。

　　受益于大气治理行业加速，公司工程和运营订单饱满。13-14年是脱硝工程建设的爆发期，政策的不断超预期进一步扩容脱硫脱硝市场，脱硝电价有进一步上调的空间，中性假设将上调至0.010元(现行0.008元)，利好拥有运营业务的企业。预计公司在工程市场占有率将进一步提升，13-15年工程收入增速分别为25%、20%和15%，2015年运营规模从现有的1400万千瓦扩容至近3000万千瓦。

　　对标科环，转型成功后将进入全面扩张阶段。我们认为公司未来的发展蓝图可对标国电科环集团，定位集大气治理、水务和节能业务为一体的环保集团。

　　在机制理顺后内部挖潜和新业务发力打开想象空间，盈利水平将进一步提升。

　　考虑公司非公开发行，我们测算公司13-15年的主营收入分别为28.67亿、38.42亿、44.15亿，归属于母公司所有者的净利润分别为2.44亿、3.79亿、4.35亿，对应每股收益分别为0.40元、0.62元、0.71元。目前股价对应13-15年的PE分别为46、30、26倍，公司在理顺环保业务框架和内部激励机制之后，新业务有望发力，内部挖潜同时打开想象空间，维持“增持”评级。