经济观察报 社论

　　救市行动在继续，监管各方利好政策还在释放。十多天以来股市下跌千余点，市值蒸发15万亿，监管方逆周期操作，当然是担心连锁反应诱发系统性风险，累及银行体系乃至经济大局。风暴尚未过去，反思已经开始。不管后市如何，如果监管者和投资者均能秉持对市场的敬畏之心，更深刻地理解市场逻辑，厘清政府和市场、监管者和市场参与者的关系，风雨过后，我们当可见证中国股市更为健康的成长。

　　毋庸讳言，估值过高，泡沫泛起，概念与故事满天飞，杠杆之上，股市调整有其必然理由，差别只在于何时，以及力度有多大，但在经济基本面未有变化，货币与财政政策趋势未改的情势下，股市以如此惨烈的方式持续下跌却已非正常。不过我们认为，将下跌归因于空头的“恶意”或者敌对势力的猖狂恐非理性，将之前的风险提示者视为寇仇更不可取，这不能帮助我们看清楚问题的实质，也无益于市场参与各方反躬自省。

　　中国股市20多年间，暴涨暴跌，牛短熊长，几成逃不脱的怪圈，每一轮市场起落，或明或暗中都看得到政府的护持之手。此轮牛市初起之时，正是全面深化改革的开局之年，资本市场上，一系列市场化取向的监管改革也渐入佳境，但无可否认，政府之手并未回撤，监管者背书依然，在这样的氛围下，“国家牛市”很难说只是投资者的一厢情愿。

　　但我们遭逢的却是一个有别于以往的牛市。正如许多观察者所说，这是一个杠杆上的牛市，也是产融结合深化、市场参与力量多元、金融创新工具涌现、多空博弈烈度空前的牛市，是金融开放不断触及新领域的牛市，也是信息传播速度和频度经互联网的力量成倍提高，传播内容被不断放大甚至扭曲的牛市。无论对于投资者还是监管者来说，或许这都称得上一个陌生的市场。它考验投资者的成熟度和心理承受力，无形中也增加了监管者对风险的辨识难度。

　　监管者“弱势”在这样的市场面前暴露无遗。我们无法充分掌握场外杠杆规模和流动性信息，既缺乏及时有效的技术工具和监管手段，也缺乏足够的风险预警和应对机制。中国金融业实行分业监管，但金融混业已成趋势，跨行业、跨市场的产品和业务创新不断涌现，互联网金融更成为这一变局的强大推手。虽然当下已有一行三会参加的监管联席会议机制，但监管盲点和缝隙始终存在，监管协调效率仍有待提高，一旦风险暴露，对应急机制、反应速度，以及监管执行力和效率都是一种考验。

　　中国证监会主席肖钢曾引“五指理论”，解说资本市场参与各方的角色和作用，五指合掌，说明一个理性健康的市场是所有参与者共同用力的结果。在这个理论中，投资者是大拇指，也是最重要的参与方，被看做小拇指的监管机构则承担监管和净化市场的职责。现实中的角色错位还有待矫正，不过共识已经存在：监管者对投资者最好的保护，是以法为纲制定规则，严打内幕交易和操纵市场的行为，提高上市公司质量，而将市场的还给市场。应该说，这几年监管部门力量加强，执法频次力度超过以往，但这一轮牛市中，坐庄操纵股价和内幕交易，侵害投资者利益的案例屡有发生，无形中也助长了炒作之风。

　　对中国股市的参与者而言，这一次股指如此下跌当然是一次教训。这个教训发生在资本市场尚未完全开放，人民币国际化行至半途，金融创新管控依然严格的现实下，或许算得上是一件“不幸中幸运的事”。试想我们身处一个更为开放和多元，资本进出通道更为便利，金融创新和衍生工具更丰富的市场中，以今日之监管意识、格局和协作机制，又将面对怎样的风险和危机？如果传说中的金融大鳄果然来袭，怎样确保中国股市乃至经济大局安然无恙？

　　在任何一个市场上，救市总是非常之举，任何非常举措只是为了守住不发生系统性风险的底线。一旦警报解除，政府和监管自然应该回归正常。当下中国股市仍然带有“新兴加转轨”色彩，金融业开放、人民币国际化大势不可逆转，这样一个阶段，金融体系的逐步开放本身也可能积累脆弱性，我们更当以“错误不在别处，就在我们自身”的心态，以危机应对为契机，本着敬畏市场之心，从革新监管理念开始，用一场大级别的监管革命，为塑造理性健康的股市打下更为坚实的基础。一方面，在顶层设计层面重塑监管架构，以适应开放金融下的混业经营和创新格局；另一方面，在监管层面，摆正监管机构、中介、上市公司和投资者的关系，培育一个更具活力的市场体系，上帝的归上帝，凯撒的归凯撒。如此，走出沮丧当真可以看到新的宇宙。