犹如箭在弦上，却迟而未发。阿里巴巴赴港上市一夕间成为香港中环的敏感词。有外媒报道称，港交所与阿里巴巴的双方谈判已经失败，阿里巴巴以合伙人制度上市的计划被否决。就在消息传出的同时，港交所总裁李小加发表了名为《投资者保障杂谈》的博文，全文虽未提及阿里巴巴，却以9个角色讨论了针对“同股不同权”的各方观点，认为应该透露咨询，才能找到“答案”。

　　阿里巴巴方面在接受南都记者采访时表示，没有更多的消息披露。而港交所回应南都称，该所一向不对个别公司的上市事宜发表评论。

　　合伙人制度被否

　　香港证券交易所行政总裁李小加发表了名为《投资者保障杂谈》的博文，虽未提及阿里巴巴，但此文被外界解读为香港各方为多层股权制度开绿灯的激烈讨论，李小加文中称要“作出最适合香港、最有利于香港的决定”。

　　所谓的合伙人制度，是指阿里巴巴自三年前开始推行的一项制度。目前，阿里巴巴有28名合伙人，包括董事局主席马云、董事局副主席蔡崇信及首席执行官陆兆禧等。针对上市一事，外界认为，该合伙人制度将体现为包括马云在内的合伙人在上市后能提名半数以上的董事，以保证对公司的控制权，虽然合伙人提名的董事需要经过股东大会的批准。

　　市场有消息称港交所在昨日举行例会，讨论阿里巴巴集团申请在港上市的问题。李小加在博文中回应指，公众利益永远放在第一位。市场观点认为该网志对问题分析较为全面，也反映了港交所的谨慎态度。

　　阿里巴巴的合伙人制度被市场认为，赋予了合伙人过多权力，合伙人的建议很少会被股东否决。申银证券港股分析师向南都记者表示，关键点在其指出美国的法律制度监督更为充分，可以保护小股东利益，而香港的监管相比不够美国完善。

　　本月初，马云在内部邮件里表示“我们不在乎在哪里上市”，而随后亦有消息称，纳斯达克盛邀阿里巴巴集团赴美股上市。有分析人士认为，这或许只是马云进一步对港交所的施压。上述分析师认为，阿里巴巴当时把支付宝从阿里巴巴集团转移出来，在美国引发的质疑很大。若赴美国上市，支付宝的问题将成为美国投资人的主要顾虑。而这也是阿里巴巴上市首选香港的原因。上述分析师认为，若剔除支付宝事件的影响，两地估值差距不应该特别大。从目前市场的情况来看，大部分投行估值在700亿美元到1000亿美元区间，变数还比较大。“由于阿里巴巴盈利情况不错，估值可能接近1000亿美元。”

　　同股不同权的挑战

　　事实上，双方争议的核心焦点在于“同股不同权”。公开的资料显示，在雅虎于2012年5月与阿里巴巴签署股权回购协议后，第一轮股权回购已经在2012年底完成。经过此次调整，雅虎目前的股权约为20%，软银则持有31.9%的股份，马云及管理层以及参与回购的中投公司、中信资本、博裕资本及国开金融共持有45.1%的股份。。

　　虽然在股份比例上并未占据绝对优势，但据接近阿里巴巴的人士向南都记者透露，目前在阿里巴巴董事会中，采用的是2：2架构，即以马云为代表的阿里巴巴管理层拥有两个席位，而软银和阿里巴巴各拥有一个席位。

　　一旦上市，这种结构将会受到挑战，这也意味着以马云为代表的阿里管理层可能会失去控制权。“在香港，上市规则并不允许这种同股不同权的上市模式。过去几年，怡和集团、百度和英国曼联足球俱乐部的类似情况都遭到过否定。”上述人士表示。

　　根据上述人士的观点，阿里巴巴整体上市也面临着另外一条“死线”，因此在上市地的选择上不能耽搁太久。根据回购条款，马云有权在IP O时以IP O价格回购雅虎剩余股份的50 %(约10%阿里巴巴集团股份)。但回购的前提是满足相关的几个条件，包括集团需在20 15年12月前进行IP O，IP O须至少筹集现金(扣除各类费用前)30亿美元，每股发行价格须超过回购价格的1 .1倍，IPO其中一个全球协调人为雅虎指定，以及IP O地点须在香港或美国，或在特定条件下在中国内地等。

　　采写：南都记者

　　谢睿 实习生 覃馨瑶

　　(记者梁小禅对此文也有贡献)