国联证券 刘生平

　　九州通：民营医药流通龙头。公司是医药分销领域最大的民营企业，物流配送网络覆盖全国，在业内拥有最高的周转率和最低的费用率，成本控制能力极强。

    布局医药电商：从流量入口到物流配送全面铸就优势。九州通是目前唯一覆盖B2B、B2C和O2O业务的医药电商。去年B2C业务实现盈利，O2O业务进展迅速。与微信合作推出O2O“药急送”并开通“微信小店”，抢占移动流量入口，将众多合作药店纳入自身物流体系，打通医药电商的“最后一公里”。随着医药电商的竞争从流量转向供应链和物流，依托公司对上下游供应链资源的有效整合和高效的仓储、分拣、配送体系，九州通将成为医药电商领域的领航者。

    试水移动医疗，市场空间巨大。公司入股移动医疗App“U医U药”的开发商，将药急送功能与“U医U药”的健康监测、慢病管理和用药服务功能进行整合，公司有望从单纯的医药电商向提供网络医疗、慢病管理及健康服务的互联网医疗企业转变。

    传统医药分销业务：为电商模式提供有利支撑。二级及以上医院纯销业务持续增长，市场空间广阔；零售连锁业务效益提升；中药材及饮片、医疗器械及大健康产品等高毛利的新品种完成导入工作；并购博山药业为公司医药工业带来了新的利润增长点。公司是国内唯一具备技术输出能力的医药流通企业，可为上下游客户提供物流和医疗解决方案，在产业整合升级过程中占有先机。

    维持“推荐”评级，目标价20元。预计公司2014-2016年EPS分别为0.35元、0.41元、0.47元，对应8月29日收盘价15.71元，市盈率分别为45倍、38倍、33倍，考虑到公司医药分销业务的快速发展和电商业务的不断扩张带来估值溢价，合理PE在50倍左右，公司股票6个月目标价20元，维持“推荐”评级。

    风险因素：1、电商业务推广未达预期；2、医院纯销业务不达预期。