江家岱

　　 10月23日，美元兑人民币的中间价报6.1330，人民币汇率再次创下2005年汇改以来的新高；即期汇率收报6.0835，历史上首次突破6.09。

　　 然而，人民币汇率的单边强势并没有为离岸市场带来推动作用。根据评级机构惠誉同日发表的报告，首9月，非金融类企业仅在离岸市场发行了30亿元人民币债券，远低于去年全年50亿元的发行规模。

　　 为了扭转这种情况，知情人士透露，国家发改委正考虑在未来几周或数月审批离岸人民币发债额度予符合资质的地方国企，或参考2011年批准给5家直属央企的额度（250亿元）。市场期待地方国企成为离岸人民币债市的生力军。

　　 穆迪副总裁、高级信用评级主任钟汶权预计，中央政府会出台更多政策措施，减少点心债市场发展的障碍，例如简化募集资金回流国内的程序。随着广州等部分地方政府的财务情况更加透明，穆迪会考虑提升地方政府下属国企的评级。

　　 离岸点心债发行低迷

　　 6月26日，财政部在香港发行130亿元人民币债券，从3年期至10年期不等。自此以后，除民企心连心化肥曾发行2.5亿元离岸人民币债券外，再也没有中资机构或企业在境外发行点心债券。7月至今，离岸人民币债市经历了有史以来最长的空窗期。

　　 与此形成鲜明对比，亚洲美元债在7、8月遇冷后，迅速恢复。仅10月22日至23日两天，就涌现多达四笔美元新债，其中海通证券发行5年期9亿美元信用增强债券，中国铝业则发行5年期美元永久债，而恒大地产和中国海外发展则同日推介美元优先票据，前者属高息债券，初步利率高达9%。

　　 “从融资成本考虑，人民币对美元升值预期加强，房地产等高负债企业急于锁定较低的融资成本。以美元发债，若人民币维持年均1%-2%的升值速度，等于可抵消部分利息成本，美元债因此较人民币离岸债券更为吸引。”恒生执行董事兼环球银行及资本市场业务主管冯孝忠表示。

　　 Dealogic数据显示，截至10月23日，在港上市的中资房地产企业共发行42笔美元融资工具，价值156亿美元；而同期人民币票据的发行量仅为164亿元，两者差距明显。

　　 除去融资成本，债券年期是另一个美元债优胜的因素。以央企中广核为例，1月发行的15亿元人民币离岸债为期3年，而9月底募集的美元债不仅金额扩大至6亿美元，年期也延长至5年，而根据彭博系统显示，两笔债券在二级市场的孽息率目前同为3.4%。

　　 某外资投行的债市分析员告诉记者，高息债券的美元融资成本甚至略高于人民币债券，但美元债通常可提供5至15年的较长年期，同等息率的人民币债券大都只能卖到3年，对高负债企业来说，拖长年期有利于控制借贷成本。若是高评级债券，国企更看重美元债所提供的资金体量，考虑规模效应，发行3年期人民币点心债的诱因有限。

　　 地方国企打破僵局？

　　 对此，发改委正谋划将离岸发债的企业类型由部委直属央企扩大至地方政府下属的国有企业。

　　 前述知情人士告诉记者，与央企相比，地方国企的融资渠道有限，由于缺乏境外发债经验，这些企业很难直接涉足成熟的离岸美元债，从规模可控的人民币点心债起步，发改委认为风险可控，又可以为地方政府开拓新的融资渠道，还有利缓解离岸人民币债券的紧张供给。目前仍未知额度的分配方式和企业列表，预计最快将在全国地方债务审计结果揭晓后公布。

　　 2011年10月，发改委曾批准了5家部委直属的国企赴香港发行人民币债券，总额250亿元，目前已用完了其中的170亿元。由于融资渠道充裕，包括华能、大唐和中国五矿均保留了可观的发债额度，对离岸市场兴趣有限。

　　 市场人士解读，目前离岸人民币债券的发债成本相比在岸市场平均低约50个基点，在境内债市流动性中性偏紧的大趋势下，香港等离岸债市对地方国企的吸引力不小。

　　 “地方国企的偿债能力和信用质量直接与地方政府挂钩。但目前地方政府披露的信息有限，很难评估地方国企在陷入财务困境时政府给予特殊支持的能力和意愿，” 钟汶权表示，“但在过去18个月，中国已出台了统一的债务管理系统，广州等地方政府率先采用，信披质量改善，穆迪可能会考虑提升这些政府下属的地方国企评级。”

　　 截至10月7日，穆迪参与评级的地方国企包括北京控股（Baa1）、光明食品（Baa3）、上海实业城市开发集团（B1）、首创置业（Ba3）等。