艾经纬

　　中国央行好比一个踌躇满志的青年，憧憬着外面的精彩世界（推进资本项目开放），但又陷在一个尴尬的境地。

　　一些家伙希望搭便车，把铜板揣满了他的口袋（热钱流入），使得他负重不堪，而远处那些嬉皮青年又吹着口哨、喝着啤酒诱惑他一起玩耍（多国降息连环效应）。

　　内：热钱之扰

　　4月以来，人民币中间价接连创下多个纪录高位，这种快速升值的速度在人民币历史上颇为罕见，尤其是在美元同期升值背景下。

　　当时市场多以为央行在推动人民币升值，尤其在G20财长、央行行长会议期间，中国央行表态扩大人民币交易区间，甚至有传言称中国央行在加速实现资本项目开放。

　　关于资本项目开放，5月6日国务院的常务会议讨论了2013年的经济体制改革重点，其中重要一点即是——稳步推出利率汇率市场化，提出人民币资本项目可兑换方案。

　　但5月5日，随着外汇局发布《关于加强外汇资金流入管理有关问题的通知》，市场开始醒悟过来。这一通知说明意味着近期人民币升值多是热钱所扰，而且显然超出了央行的容忍限度。

　　2013年以来，外汇占款相对于去年四季度的逆转让很多人看不明白，但近期的人民币升值与最近几个月的中国出口数据表明资本正在流入，尽管其中不少热钱通过各种渠道登陆。

　　1至4月，我国进出口总值8.36万亿元人民币，扣除汇率因素同比增长14%。其中出口4.37万亿元人民币，增长17.4%；进口3.99万亿元人民币，增长10.6%；贸易顺差3834.6亿元。

　　但向好的外贸数据遭到了海外投行经济学家的怀疑。与中国香港以及中国台湾的贸易数据对比，会发现有很大的缺口，其中大陆向台湾出口增长高51.9个百分点，进口增长高58.6个百分点。即是说，在此扭曲的数据背后可能是中国出口商虚报数据，除了骗取出口骗税，还避开资本管制，使资金流入国内。

　　本报5月10日一篇新闻中，一“深喉”爆料“一大隐蔽手法是，境内企业通过伪造出口获得境外贷款的资质，由此套取外汇入境。如此这般，这笔‘本金’既可以获得利率和汇率的差价收益，也可以用来购买银行短期理财产品”。

　　5日外汇局一出手，6日离岸人民币现汇汇率大跌，跌幅创15个月最高纪录。值得注意的是，美国10年期国债收益率大涨。

　　除了加强外汇资金流入管理，央行还在5月9日发行100亿元的3月期央票。这是时隔17个月后，中国央行重启央票发行。虽然量并不多，但重启意义在于抵御热钱的冲击。

　　但央行出手在本周显然没有阻止热钱的流入。5月10日人民币中间价报6.2016，比上日跌91个基点，但人民币即期开盘6.1425，接近中间价上限6.1396。

　　外：降息之困

　　G20财长、央行行长会议虽然声明避免竞争性贬值，但放纵了日元，于是全球央行不可避免地陷入竞争性贬值之中。

　　5月2日晚，欧洲央行降息25个基点至0.50%。5月3日中午，印度央行降息25个基点。

　　过了一个周末，央行降息正发酵成接力赛。5月7日，澳联储降息25个基点至2.75%，为历史最低点；5月8日，波兰央行降息至3.00%；5月9日，韩国央行降息25个基点至2.5%；5月10日，斯里兰卡下调回购利率50个基点至7.00%。越南央行宣布将贴现率由6%下调至5%，将再融资利率由8%下调至7%，自5月13日起生效。

　　这还只是已经卷入接力赛的，还有些央行正以其他方式来实施货币贬值。

　　5月8日，新西兰央行行长Graeme Wheeler承认已抛售新西兰元抑制升值，并可能为保护经济增长再次干预。

　　瑞典也被卷入了，本周瑞典财长Anders Borg表示，不希望瑞典货币过度升值，仍然想保持瑞典各行业的竞争力。

　　只有英国还算节制，英国央行维持基准利率在0.5%不变，维持QE规模在3750亿英镑不变。

　　截至10日，已经有7家央行宣布降息，新一轮宽松潮难以避免了。德国央行行长魏德曼9日表示欧洲央行仍有进一步降息的空间。要知道，魏德曼可是以“鹰派”著称。

　　这轮降息接力赛的一个效应是，美元兑日元汇率终于破百，而4月日元汇率4次冲击百元大关未果，这也是日元时隔4年之后站上百元关口。重要关口一破，日元贬值或将加速，尽管从去年11月日本现首相安倍晋三参选期间至今，美元对日元下跌27%。

　　市场上呼吁中国央行降息的声音不绝于耳。那么，降还是不降？

　　“降息派”的理由有，一、目前经济增速回落较快，降息可以刺激投资和消费（4月，PPI同比下降2.6%，环比下降0.6%，1~4月平均同比下降2.0%。1~4月平均工业生产者购进价格同比下降2.1%）；二、外围市场都在降息；三、降息可以缩小利差，抑制热钱流入和人民币升值速度。

　　从实体经济看，一、资金面并不紧张，二、目前正处于物价回升的初期，5月10日发布的央行第一季度货币政策执行报告称，“继续实施稳健的货币政策，增强政策前瞻性、针对性和灵活性，统筹考虑稳增长、控通胀、防风险，把握好货币政策调控的重点、力度和节奏”。

　　而从金融调控角度看，一些热钱进入中国进行“套利差+套汇差”，降息在理论上是可行的，但降息固然可以化解利差，却容易催生资产泡沫。甚至可以说，热钱流入的原因并非是利差，而是对央行加快汇率市场化改革的预期。

　　其实，在上述两角度之外，央行肯定还面临着内部博弈，毕竟地方债风险日益高企，亮丽数据下的出口未必实质性好转。

　　新一轮宽松潮来临，资产价格可能再度欢呼鼓舞一番，但正如上期《走向通缩》中所言，不远的将来资产也无可避免地将以通缩来定价。

　　虽然目前国际经济环境、国家风险承受能力，与1994年或者1997年有所差异，但逆转的可能性很大，导火线在于美联储，与2012年一样，美联储总是后发制人，而点燃导火线的火柴则是美国的就业市场。

　　之于中国，改革红利与危机发酵在赛跑。

　　（作者为本报编辑，微博：http://weibo.com/aijingwei）