由于近两年国内股市总体处于下降通道，无论公募基金还是私募基金，很多都未能为投资者赚到钱，进而导致投资者逐渐对权益类市场失去信心和热情。在此背景下，一些新型的对冲基金脱颖而出。其中，以商品期货为投资标的管理期货私募今年表现最为亮眼，成为了市场关注的焦点。

　　一、与众不同的期货投资

　　管理期货私募以期货作为主要投资标的。而期货又可大致分为金融期货和商品期货。金融期货是指以金融工具为标的物的期货合约，其合约标的可以是证券、债券、汇率和利率等。商品期货的标的物为实物商品，种类繁多，覆盖贵金属(黄金 、白银)、基础金属(铜、铝)、能源(焦炭、燃料油)、农产品(大豆、棉花)、化工原料(甲醇、PTA)等多个品种。

　　由于目前我国金融期货的投资品种相对较少，主要表现为沪深300股指期货，所以大部分国内的期货私募以商品期货作为主要投资标的。由于投资标的不同，期货私募与传统的投资股票的私募基金在很多方面大相径庭。

　　(一) 不依赖于单一市场

　　传统的股票型私募由于投资于A股市场，且之前一直缺少做空机制，所以基金净值表现一定程度上依赖于整体股市的走势。以好买？中国对冲基金指数为例，该指数与沪深300的月收益率的相关性为0.93。但对于期货私募而言，一方面商品期货许多品种的价格走势与股市的相关性并不显著，另一方面由于可以做空即使是操作沪深300股指期货其业绩表现仍旧可以独立于指数本身的走势。

　　部分商品期货品种与沪深300的相关性

　　黄金1212 沪铜1212 天然橡胶1211 燃料油1212 白糖1211 黄豆1301

　　沪深300 0.4234 0.2561 0.6362 -0.2402 0.4138 0.0906

　　数据来源：同花顺iFinD、好买基金研究中心， 统计时间：2012年1月至2012年9月

　　(二) 风险敞口大

　　由于期货交易者只需按期货合约价格的一定比率交纳少量资金作为履行期货合约的财力担保便可参与期货合约的买卖，因此期货投资的风险收益特征不同于传统股票的投资。期货合约价值与所要求的保证金的比值称为最大杠杆倍数。虽然不同期货品种、不同期货公司对保证金的要求可能略有不同，不过最大杠杆倍数通常在7倍左右。这就是说，使用1倍的资金就可以撬动7倍资金的投资。这种高杠杆性为期货投资者带来大幅回报率的同时也可能导致风险敞口的显著扩大。

　　(三) 投资策略的不同

　　虽然和股票投资一样，期货投资理论也可以大致分为基本分析和技术分析两大派别。但不同股票基本面对上市公司盈利能力的研究，商品期货的基本面研究重在研究影响市场供给和需求的外部因素。像天气的变化、地缘政治事件都可能对商品的期货价格产生巨大的影响。而对于技术面来说，历史数据和经验表明，以通过短期价格均线和长期价格均线的变化来判断买入和卖出时机的趋势跟踪交易策略在商品市场中的有效性远大于股票市场。

　　二、国际上管理期货对冲基金的风险收益表现

　　从国际上看， 管理期货是一种重要的对冲策略。以1993年12月31日成立的道琼斯瑞士信贷管理期货对冲基金指数的历史表现来看，虽然该策略的收益率略逊于市场指数，但是其波动率较小、净值走势更加平稳。不过，尤其期货市场充斥着多空交易，管理期货对冲基金之间的相关性较低，其指数的表现可能会有异于其成分基金。

　　管理期货基金风险收益特征

　　管理期货基金 标准普尔500 标普高盛商品指数

　　平均每月收益 0.52% 0.76% 0.60%

　　最佳月份收益 9.95% 10.93% 19.67%

　　最差月份收益 -9.35% -16.79% -28.20%

　　月标准差3.37% 4.49% 6.46%

　　年标准差11.67% 15.54% 22.37%

　　夏普比率0.23 0.33 0.08

　　数据来源：www.hedgeindex.com， 统计时间：1994年1月至2012年9月

　　道琼斯瑞士信贷管理期货对冲基金指数成立以来累计收益率

　　数据来源：www.hedgeindex.com、好买基金研究中心， 统计时间：1993年12月31日至2012年9月30日

　　管理期货对冲基金由于投资标的不同于传统的权益类市场，所以与股票市场指数，如标准普尔500，并不相关。而且，由于管理期货基金对期货品种的操作往往是双向的，所以这类基金的收益表现与商品指数的相关性也并不明显。

　　管理期货基金与主要指数的相关系数

　　管理期货基金 标准普尔500 标普高盛商品指数

　　管理期货基金 1.00 -0.11 0.18

　　标准普尔500 -0.11 1.00 0.26

　　标普高盛商品指数 0.18 0.26 1.00

　　数据来源：www.hedgeindex.com， 统计时间：1994年1月至2012年9月

　　三、国内的管理期货对冲基金

　　由于我国金融期货的投资品种相对较少，期货私募即使有参与沪深300股指期货的投资，但更多的以商品期货作为主要投资标的。目前，我国的管理期货私募基金公司有颉昂、鸿鼎资本、元邦、上海久富、金顶等。

　　部分管理期货对冲基金业绩和风险收益特征

　　基金名称 成立日期 年化收益率 年化波动率 夏普比率 单月最大跌幅 月正收益比率 与沪深300的相关系数

　　颉昂商品对冲1期 20110923 89.84% 57.24% 1.52 -19.17% 75.00% 0.3105

　　金顶海外 20120701 579.91% 72.83% 7.92 -5.59% 66.67% 0.4418

　　鸿鼎永富1期 20111103 8.95% 8.01% 0.74 -2.03% 72.73% -0.3199

　　鸿鼎先行2期 20110810 25.49% 11.11% 2.02 -1.97% 83.33% -0.1090

　　昌久资产 20120520 22.17% 4.06% 4.73 --- 100.00% 0.4923

　　数据来源：好买基金研究中心， 数据截至2012年9月

　　北京颉昂投资管理有限公司成立于2009年11月，是一家从事商品对冲投资和宏观对冲投资的资产管理公司。其首只产品颉昂商品对冲1期成立于2011年9月，主要投资于国内的大宗商品期货。由于该产品在成立仅8个月就实现了净值翻倍，所以备受关注。目前，由于信托在投资商品期货方面的限制，期货私募无法像传统的阳光私募那样通过信托发行产品。颉昂商品对冲1期采用有限合伙的形式，托管银行为工商银行。同时，为了增加净值的公信度，颉昂聘用工商银行为其估值进行核对。从颉昂商品对冲1期的历史净值中可以看出，该产品的年化收益率和波动率远高于沪深300指数，具有期货投资高风险高收益的特征，适合对风险有较高承受能力的投资者。

　　颉昂商品对冲1期历史净值走势

　　数据来源：好买基金研究中心， 数据截至2012年9月

　　颉昂商品对冲1期业绩表现

　　最新净值 近1月 近3月 近6月 近12月

　　绝对 相对 绝对 相对 绝对 相对 绝对 相对

　　颉昂商品对冲1期 1.8984 -19.17% -14.22% -11.46% -0.79% 17.72% 28.14% 89.01% 103.82%

　　数据来源：好买基金研究中心， 数据截至2012年9月

　　金顶管理期货基金成立于2012年7月，是一只海外基金，以美元计价。其投资经理为金顶资产管理公司，管理者为保得利基金管理香港有限公司，托管银行是中国工商银行(亚洲)有限公司。该产品的结构更接近国外对冲基金的形式，聘请的基金行政管理人为其资产进行估值大大提高了基金净值的公信度。金顶管理期货基金投资市场包括境外黄金/白银现货和期货、原油期货、外汇期货等。不过，由于其基金经理陶行逸在黄金投资上的造诣和经验，该产品主要投资品种为黄金/白银，在基本面分析的基础上追随市场趋势。

　　金顶管理期货基金历史净值走势

　　数据来源：好买基金研究中心， 数据截至2012年9月

　　金顶管理期货基金业绩表现

　　最新净值 近1月 近3月 近6月 近12月

　　绝对 相对 绝对 相对 绝对 相对 绝对 相对

　　金顶管理期货基金 161.478 29.91% 25.91% 61.48% 68.32% -- -- -- --

　　数据来源：好买基金研究中心， 数据截至2012年9月

　　鸿鼎资本成立于2010年，主要从事全球高端金融衍生品对冲类基金项目管理。目前旗下正在运作的产品包括鸿鼎先行2期、鸿鼎保利1号和鸿鼎永富1期，主要采取专户的形式，投资于全球的有色金属、贵金属、原油和自由贸易类农产品。

　　鸿鼎永富1期历史净值走势

　　数据来源：好买基金研究中心， 数据截至2012年9月

　　鸿鼎永富1期业绩表现

　　最新净值 近1月 近3月 近6月 近12月

　　绝对 相对 绝对 相对 绝对 相对 绝对 相对

　　鸿鼎永富1期 1.0817 0.20% -3.80% 9.20% 16.05% 7.08% 18.33%

　　数据来源：好买基金研究中心， 数据截至2012年9月

　　昌久资产成立于2012年5月，投资顾问为上海久富资产管理有限公司，采用有限合伙的形式。该基金采用多元基金经理制，聘请了5位基金经理。基金经理的资管范围会随着其表现动态调整。

　　昌久资产历史净值走势

　　数据来源：好买基金研究中心， 数据截至2012年9月

　　昌久资产业绩表现

　　最新净值 近1月 近3月 近6月 近12月

　　绝对 相对 绝对 相对 绝对 相对 绝对 相对

　　昌久资产 1.087 3.32% -0.68% 6.78% 13.62%

　　数据来源：好买基金研究中心， 数据截至2012年9月

　　四、结论与展望

　　目前，我国的期货私募还处在起步的阶段。受法规的限制，国内的期货私募无法像股票型私募那样通过信托公司发行产品，往往采用有限合伙的形式。虽然目前来看，有限合伙形式私募的基金净值的公信度可能不及信托发行的产品，但随着期货公司资产管理业务的放开以及基金行政管理人的介入，该类产品在市场的接受度方面具有很大的提升空间。

　　另一方面，管理期货是一种重要的对冲策略，其投资品种广泛、投资策略多样。选择不同的市场、策略可以使期货投资不依赖于市场的走势，基金经理的投资能力也可以更好的得以体现。而且，由于期货采用保证金制度，采用高杠杆的期货基金在投机交易中可表现出高风险高收益的特征，有利于丰富风险偏好型投资者的投资选择。

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