从1993年起,中国就开始推动人民币的全面自由兑换改革,但不知道是幸运还是不幸,97年亚洲金融危机打破了原有的改革计划。而后,一直过分依赖外部需求推动增长的中国经济,储蓄率不断攀升,进而使得改革的迫切性不断减少。这其中很难分辨因果关系,但肯定有千丝万缕的内在联系。
《经济学人》写道:
“在1993年,中国首次承诺推进人民币全面自由兑换,并设定了2000年为限期。然而,亚洲金融危机的爆发破坏了中国早期快速推进放开资本账户的计划。而中国经济结构的独特性也缓解了改革的紧迫性。大部分放开资本管制的新兴经济体,都是因为它们希望引入更多的资金。通过引入国外资本,贫穷的国家可以进行更大规模的投资—投资规模可以大于它们能承担得起的储蓄水平。”
中国的储蓄水平要比其投资水平更高,而且投资水平已经高得不正常了。在这种情况下,中国的汇率市场化改革变得更加微妙了。在上月公布的一份关于中国经济的报告中,IMF指出,(中国)资本流动的逐步自由化将会提高投资的效应(相对于数量而言)。
然而,虽然近十年中国经济经历了“畸形的”高速发展,但其中累积的矛盾却越来越严重,人民币实现全面自由兑换的改革又不得不提上了政府的议程。现在,人民币改革更像是不得已而为之,市场对于改革的结果存在巨大的分歧,可能连政府也对结果没有很好的把握—市场和政府最担心的,莫过于资本的严重外流:
“与大部分其它国家相比,中国仍以较快的速度增长。虽然政府会设定存款利率的上限,但这仍高于美国和日本的存款利率。同时人民币汇率仍在升值,上周兑美元创下了6.12的19年高位。可以肯定,2013年一季度,流入中国的短期资本规模再次上升:排除国外直接投资的净投资流入,达到582亿美元。”
然而,很多中国怀疑论者提出了相反的结论。他们认为,中国家庭对中国经济增长下滑和政府政策反复无常的担忧,使他们将捉住机会把资产转移到国外。现在,个人已经容许每年换汇5万美元,很多人已经找到方法绕开这个限制。悲观者认为,如果资本的水闸被打开,更多的资金会流出中国。今年二季度中国经济增速放缓时,短期资本流动就改变了方向,开始流出中国,这似乎证明了悲观者的观点。
以下是IMF的看法,IMF认为,相对于现在让中国央行集中输出资本的模式,开放资本管制,起码能提高外汇储备的收益:
在报告中,IMF的经济学家给出了他们的观点—“如果中国放松资本管制将会发生什么”。他们集中关注“证券组合”投资:购买纯粹的金融资产,比如说债券和股票,而忽略长期直接投资或银行借贷。他们的结论是,双向的跨国资本流动都会大幅增加。但“证券组合”投资的外流将占主要地位。
IMF在报告中估计,外国人将购买的中国证券最少只会占中国GDP的2%,最多只会占10%。另一方面,中国居民将购买约占中国GDP15-25%的外国资产。这些交叉流动加在一起,将增加中国持有净外国资产的价值高达中国GDP的18%。
面对如此大规模的资本外流,人民币汇率将肯定会下跌吗?IMF经济学家认为,人民币汇率仍然被“轻微低估”。以上两个结论可以统一起来吗?IMF研究的资本流动集中在“证券组合”投资,但人民币的命运也应该取决于其他货币流动的类型。今天,中国最大的资本输出是通过央行发生的。中国央行购买美元(和其它外汇资产)来缓解人民币的升值压力—来自中国大规模贸易顺差和所吸引的直接投资的压力。如果资本管制被取消,私营部门的资本外流,这种压力将会缓解。中国央行就可以停止以现在的速度囤积外汇储备。总之,如果中国的企业和家庭购买更多的外国资产,中国的央行就可以减少购买量了。
这将是个好消息。中国私营部门投资者将可能购买更多回报更高的资产,而不像央行更多地局限于购买安全的低收益证券。
人民币的汇率改革,涉及的国内外不确定因素太多了,可能现在根本就无法给出一个明确的答案。作者:莫西干
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