美股评论：股票衰落牛市也无用

　　导读：MarketWatch专栏作家高德(Howard Gold)援引专家意见指出，虽然经历了五年牛市，但股票在全部投资资产当中所占比重仍处于近五十年以来的最低点，这不仅仅是周期性因素使然，更有结构性因素的作用，后者很可能意味着股票作为一种投资资产的衰落。

　　以下即高德的评论文章全文：

　　有些时候你会听到，一些华尔街的“托儿”说，还有很多的现金在作壁上观，等待着在合适的时机回归市场；可转过头你又会听到一些专家的担心，说太多的投资者已经涌入了股市，意味着一场大规模抛售已经不远了。这到底是怎么回事？

　　好吧，不管我们都听到了什么，客观事实上，我们现在还是相对安全的。Financial Analysts Journal最近发布了一份新的权威性报告，显示所有的投资者，无论是个人还是机构，股票在他们投资组合当中所占据的比重，现在依然处于半个多世纪以来时间当中的最低点。

　　三位荷兰研究者多斯维克(Ronald Doeswijk)、兰姆(Trevin Lam)和斯温凯斯(Laurens Swinkels)指出，最近可以得到的数据来自2012年，当时全球可投资资产总规模90万6000亿美元，而其中只有37.7%属于股票。

　　这一37.7%和前一年的37.1%标志着这一统计1959年开始以来股票在投资当中比重的最低点。甚至1970年代晚期，即里根时代牛市开始之前，以及2000年代早期，互联网泡沫破灭之后，当时的投资者都比现在更加青睐股票。

　　荷兰Rabobank资深量化研究分析师兰姆解释说，之所以会出现眼前这样的局面，应该说周期性和结构性的因素都发挥了作用。

　　“我确实觉得，全球多重资产市场投资组合的变化是有周期性的。”他在回复我采访的电子邮件当中表示，“在一些时期当中，股票的比重会增加，相应地，债券的比重会减少……(不过，互联网泡沫破灭之后，)债券的比重迅速增加，而由此被牺牲掉的，则是股票的比重。”

　　在1968年和1999年，也就是两次长期大牛市的顶点前后，全球市场投资组合的股票持有比例曾经两度达到历史最高水平，约为64%左右。

　　可是，在2000年代中期的周期性牛市之后，这一比例再也没有越过53%的门槛。在我看来，2011年和2012年那很低的读数其实是说明，尽管标准普尔500指数和其他的重要主流指标都达到了历史最高峰，但是投资者的信心却依然低迷，没能抚平互联网泡沫和金融危机造成的巨大创伤。

　　正如我去年晚些时候曾经指出的，不止一个调查都显示，宣称自己当前持有美国股票或者美股共同基金的美国人百分比正急剧下滑。

　　不过，兰姆同时还告诉我，重大的结构性变化也一样不可忽视。

　　首先，是耶鲁大学斯文森(David Swensen)和哈佛大学梅耶尔(Jack Meyer)等人推动的替代性资产革命。

　　这一趋势之下，大学基金和其他资产的经理人们都戏剧性地减少了传统的股票和债券投资，转向那些之前被视为异类的项目，如私募股权、对冲基金和大宗商品等。

　　根据他们的研究，在全球已投资资产当中，股票、政府债券和投资等级企业信贷等之外的其他资产的市场资本总值所占据的比例已经从1990年的6.2%膨胀到了2012年的15.6%。

　　对冲基金的总规模目前已经达到了2万1000亿美元，1996年以来增长八倍，而与此同时，私募股权公司也拥有超过3万亿美元旗下资产。

　　此外，过去十年时间当中，无论是退休金基金还是散户投资者都在进行大规模的“去风险”操作。这其实不仅仅是由于大家对股票波动性的恐惧，同时也和人口结构的变化有很大关系。

　　全球都面临人口老龄化的问题，不仅是美国的婴儿潮世代走向退休，欧洲、日本，甚至中国都在面临这方面的挑战，而人们逐渐接近，乃至达到退休年龄的过程当中，投资的风格自然也会日渐转向保守。

　　2008年至2012年这几年当中，人们总计向美国债券基金注入了1万亿美元新投资，而从美国股票基金当中提出了5749亿美元，前述的变化也是重大原因之一。

　　研究报告指出，政府和投资等级企业债券2012年占据了全球投资组合的57%，较之1999年增加了23.5个百分点之多。

　　(2013年，标准普尔500指数上涨了30%以上，在这之后，股票所占据的比重会有多大的提升呢？兰姆没有给出答复，而根据我自己的计算，应该是40%出头的样子。)

　　那么，所有这一切都意味着什么呢？

　　首先，哪怕我们已经走过了一场历时五年的壮观牛市，目睹着标准普尔500指数上涨了180%以上，现在也根本谈不到什么非理性繁荣的问题。

　　联储史无前例的量化宽松，极端激进的债券购买计划并没有在市场上引发什么廉价资金的大风口，相反倒使得许多投资者更加深深地怀疑起来——是的，现在怀疑与悲观已经不是少数末日预言家的专利，而是彻底大众化了。

　　事实上，这些深度怀疑本身或许已经构成了所谓“忧虑之墙”，成为了更多场外资金投入股市的障碍。从这个角度说来，在牛市真正终结之前，其实我们还有不少可观的上涨空间。

　　不过，我却不能不担心结构性的变化，即机构投资者转向替代资产，而老龄化的投资者又更多选择债券，这些因素的存在就意味着，股市完全可能比我们习惯的情况下更早结束，在股票所占比重还没有回到之前60%以上峰值之前就结束了。

　　于是，最后一个问题也自然浮现出来：既然那么多大机构都在戏剧性地削减自己持有股票的比重，为什么那些金融服务业者却还在兜售着古旧的理念，称人们哪怕是将要退休，也该在投资组合当中持有60%，甚至70%的股票呢？

　　如果你有说得通的答复，请告诉我，因为我还没有找到能够让自己信服的答案。(子衿)