解读美联储降息

　　财经观察

　　美联储目前连续两次降息，同时中国多次上调利率，这可能会使中国资本市场更具吸引力。更多资本流入将推动中国外汇储备进一步增长，中国央行抑制通胀的任务将更为艰巨，同时也将加大人民币的升值压力。

　　中金公司研究部

　　美国联邦公开市场委员会(FOMC)在10月31日的政策性会议结束后宣布将联邦基金目标利率下调25个基点，至4.5%，这是FOMC连续第二次降息。会后公布的政策声明显示，美联储对目前经济形势感到满意；本次降息旨在防患于未然。我们预计，美联储未来一段时期将持观望立场，下次降息更有可能是在明年。由于市场在很大程度上对本次降息已有预期，因此降息对市场的影响非常有限。

　　在美国降息的同一天，美国政府公布了经季节性因素调整后的第三季度GDP环比年化增速为3.9%，显示美国经济持续稳步增长。

　　许多经济数据均表现强劲，美联储为何选择在此时降息？我们认为原因如下：

　　(1)美联储防患于未然。我们预计美国经济增长将于第四季度开始放缓并于08年中期达到低谷；

　　(2)住房市场出现更大幅度下跌的可能性不能排除；

　　(3)核心CPI或PCE增速仍在放缓，给美联储创造了充分的政策施展空间；

　　(4)由于市场对25基点的降息已有预期，一旦美联储没有出台该政策，将打击整个市场。中央银行虽然要维持独立性，但也应与市场进行有效的沟通。

　　美国降息举措将加大中国人民银行香港金管理局制定货币政策的管理难度。利差扩大将吸引更多资本流入中国，进一步增大本币升值的压力，对香港而言，金管局钉住美元的汇率政策将面临更多挑战，必须向市场注入更多的港币以维护汇率区间的下限，即1美元兑7.75港元。

　　事件：美联储连续第二次下调联邦基金目标利率

　　美国联邦公开市场委员会(FOMC)在10月31日的政策性会议结束后宣布将联邦基金目标利率下调25个基点，至4.5%，这是FOMC连续第二次降息。FOMC在会后政策声明中指出，之所以下调利率，是因为：“第三季度美国经济增长稳健，总体而言，金融市场面临的压力有所缓解。然而，在一定程度上受住房市场进一步调整影响，美国经济增长步伐短期可能出现放缓。10月和9月份的两次降息应起到未雨绸缪的效果，将金融市场动荡对整体经济可能产生的不良影响防患于未然，并推动经济在未来一段时期温和增长”。此外，美国联邦储备委员会还决定将贴现率下调25个基点，至5%。

　　美联储虽然承认核心通货膨胀率处于可控范围之中，但同时指出能源和大宗商品价格的上涨对整体通货膨胀构成风险，这表明美联储不再坚持此前重点关注核心通胀的立场。

　　美联储还表示在本次降息之后将采取观望立场。美联储指出，“在降息之后，他们认为通胀上行风险与经济增长下行风险基本持平。他们将继续评估金融市场和其他事件对经济前景的影响，并在必要的情况下采取行动，确保物价稳定和经济持续增长。”(图)

　　美联储本次降息决定基本上在市场预期之中，因此市场反应非常平静。然而，美联储不但降低了美国经济出现衰退的可能性，而且对通胀压力似乎更为担忧，这有别于上次利率会议。总而言之，我们认为美联储对目前经济形势较为满意，此次减息依然本着未雨绸缪的目的。我们预计美联储年内将维持4.5%的基准利率不变。

　　政策解读

　　美国第三季度GDP增速为3.9%，高于3.2%的市场普遍预期，也高于第二季度3.8%的增速。

　　在多数数据(住房市场数据除外)均显示经济强劲增长的情况下，美联储为何急于再次降息呢？我们认为这背后的原因有四：

　　1.美联储立足于未来。许多领先指标和消费者信心指标均表明美国经济将在未来数月放缓。耐用品订单下降也预示着未来支出将呈现疲弱态势。我们预计，美国经济将于今年第四季度开始放缓，可能在明年年中达到谷底。

　　2.美国住房市场持续下滑，目前不能排除住房价格将出现更为明显的下跌势头。

　　3.核心CPI或PCE依在放缓。虽然单位劳动成本正在上升，但美国经济可能放缓，这将会对通胀压力起到抑制作用。美国9月份核心CPI上升2.1%，升幅低于年初的2.7%。8月份核心PCE同比仅上升1.8%。核心PCE为美联储衡量通胀的主要经济指标。(图)

    4.之前市场已完全预计到本次会议将减息25个基点，因此，若美联储没有采取行动，市场才会颇感意外，这也会影响到对信贷和住房市场的预期。虽然各国央行没有而且也不应该将市场预期作为影响利率政策的主要因素，但避免市场预期混乱和遵循一贯的沟通方式是享有良好声誉的所有中央银行都努力实现的一个目标。在本次会议之前，美联储官员并未出面削弱市场的降息预期，因此美联储也不希望对市场造成冲击。而且，美联储在9月份减息50个基点，若本次会议停止降息步伐，将有悖常理。美联储目前连续两次降息，此举很有可能暗示出未来一段时间将按兵不动。

　　美联储降息对中国与香港经济之影响

　　美国连续两次降息，同时中国多次上调利率，这可能会使中国资本市场更具吸引力。更多资本流入将推动中国外汇储备进一步增长，中国央行抑制通胀的任务将更为艰巨，同时也将加大人民币的升值压力，预计人民币升值步伐将有所加快。

　　对此，香港经济将有更迫切的感受。香港将随之下调利率，香港金融管理局在维护钉住美元的汇率机制方面可能屡遭挑战，而被迫向市场注入更多港元资金，以防止美元跌破弱方保证水平(7.75港元)。金管局在10月31日向市场注入了几十亿港元，以捍卫港元钉住美元的汇率机制，这将引发港元升值预期，吸引资本进一步流入香港。但我们认为，金管局不会放弃目前的联系汇率机制。(图)

　　作者单位：中金公司