减持国有股，是深化国有企业改革、实现国企运行机制转变的重要举措。十五届四中全会以来的1年多时间内，就如何减持国有股，通过人们广泛而深入的探讨，已经取得了许多有益的进展，但同时，也还存在着一些值得进一步研究的认识问题。

　　减持国有股的目的在于“减持”吗？

　　国有股减持是一个内容宽泛的概念，减持1%国有股属“减持”，减持10%国有股也属“减持”，减持50%以上国有股仍属“减持”，将国有股100%卖出还属“减持”。由于在国有股减持中，减持比例不同，对深化国企改革的效果大相径庭，所以，减持数量具有决定性意义。具体来说，在国有独资企业中，减持49%的国有股份，企业仍属国有控股性质，其管理体制和运行机制在很大程度上可以继续贯彻原有的“一套”；在股份有限公司中，如若国有股为第一大股且其他股份相当分散的条件下，即便国有股减持至公司总股份的30%，有关政府部门仍可直接干预企业的运作。

　　在1年多的探讨中，两种现象同时发生：一是在理论和操作的探讨中，一些人仅就“减持”谈减持，各种操作方案以不改变国有控股格局为基本前提。一个典型的例子是，有的人建议按照某种平均比例来逐步减持国有股，如通过减持，先将各企业的国有股降低到51%，然后再降低到30%等等。二是在实践中，一些地方政府部门一方面不放弃对国企的直接控制，另一方面又通过适当降低企业的国有股份比例来争取“减持”的政绩。

　　减持国有股的目的究竟何在？笔者认为，减持国有股作为深化企业改革的一项重要举措，其基本目的在于，实现“政企分开”，转变企业的运行机制，使它们能够真正成为市场经济中的一个经济主体，为实现经济体制的根本转变奠定必要的微观基础。自70年代末提出企业改革以后，实现“政企分开”就一直是国企改革的一个基本问题，但受国有产权的制约，政府部门既是国企的所有者又是行政主体，政企始终难以分开，而政企不分，企业运行机制就改不了，经济体制就不可能转变，市场经济新体制就难以建立，正是在这种背景下，1999年起，中央明确提出了“有所为有所不为”、“减持国有股”的基本政策。据此，减持国有股不应简单停留在“减持”上，而应从政企是否分开、企业运行机制是否转变的实效出发，具体讨论减持国有股的数量关系。在实际过程中，与其各家国企各减少10%的国有股份，哪家都不能实现“政企分开”，不如将一部分国企的国有股份减少到足以实现“政企分开”的数量限度，先在这些企业中实现运行机制的转变。正所谓“伤其十指不如断其一指”。

　　上市公司的国有股减持应以

　　保证股市稳定为基本前提吗？

　　减持上市公司中的国有股，是国有股减持的重要方面。对此，一些人强调，上市公司国有股的减持，应以保证股市稳定(即股指和股价不发生大幅下落)为前提，并由此出发，设计种种操作方案，例如，将上市公司的国有股划给社会保障基金或由各种投资公司先期购买。笔者认为，保障股市稳定，不可能成为减持上市公司国有股的前提。一个基本原因是，目前上市公司中不可流通的股份高达68%左右(绝对额为2600多亿元)，这些股份不论转给谁，也不论采取何种措施，终究是要入市交易的。对股市来说，任何一个确定的时间段内，资金数量大致是一个定数，在这种条件下，一旦有大量的股份加入流通，股市供求关系必然发生新的调整，结果是，股指和股价的下落。试想，近年来新股上市尚且不时引致股指和股价的下落，大量国有股上市怎能不引致股指和股价的下落？另一方面，上市公司国有股的成本价相当低，如若以成本价转给社保基金或卖给投资公司，则这些公司即便以大大低于目前股价的价格卖出，仍可获得丰厚收益，而可卖出的国有股数量又十分巨大，所以，在大量低价抛售的条件下，股指和股价的大幅下落，也是必然的。

　　有人认为可以通过将上市公司国有股逐年逐步上市来解决这一问题，但其现实可行性也是值得探讨的。目前未流通的国有股和法人股数量高达2600多亿元，每年股市通过该种途径增发的新股数量在200多亿元，按此速度，即便不再上新的上市公司，各上市公司也不再送配股，也大致需10年左右时间才能消化已积压的未流通股。因此，用时间换空间，虽可能降低国有股入市对股市的冲击，但仍无法避免股指和股价的明显下落。

　　毫无疑问，采取某些措施来降低国有股入市对股市的冲击、缓减股指和股价的下落程度、避免引致其他社会问题，是极为重要的。但是，第一，减持上市公司国有股的真正目的在于，推进上市公司运行机制的转换，实现“政企分开”，盘活这部分国有资产存量，为股市规范健康地运行奠定良好的微观基础，因此，这一举措的实施，不应以保证股市稳定为基本前提。

　　第二，在减持上市公司国有股的过程中，随着国有股入市，股指和股价将大幅下落，由此，股市投资者的利益将受到相当程度的影响，为此，在研究“国有股减持”入市的种种方案时，需要考虑采取哪些措施来尽可能降低或减少投资者的利益损失，而不是简单强调“稳定股市”。

　　上市公司中的国有股能够划入社保基金吗？

　　为了促进上市公司国有股的流通，同时为了弥补社保基金的资金不足，在探讨国有股减持中，一些人提出，将上市公司国有股的一部分(如10%)直接划给社保基金，并以此为基本思路，设计各种方案。笔者认为，这种思路是不可行的，如若实施，将引致一系列严重问题。

　　理由有三：

　　第一，从体制上说，我国目前的社保基金并非1家，而是由按行政区划分归不同级政府管理的诸多机构构成。从中央到各省区、地市、县等各级政府各有自己的利益，与此对应，各级社保基金利益也不尽相同；同时，1000多家上市公司中的国有股状况依上市公司的资产状况、经营业绩不同而相差甚大。在这种条件下，要将上市公司国有股划入社保基金，就必须先解决两个难以解决的问题：

　　其一，上市公司国有股在中央和地方各级政府间的产权分割。即明确哪些上市公司中的国有股属中央政府，哪些属省、市、县政府，或同一上市公司中的国有股哪些份额属中央政府，哪些份额属省、市、县政府，否则，难以将这些国有股划入各级社保基金。要明确上市公司国有股在各级政府间的归属关系，目前是极其困难(或几乎不可能)，而要等到这一问题解决后再讨论国有股划入社保基金，也许已是“明日黄花”。

　　其二，各家上市公司国有股的资产价值。由于各家上市公司国有股的净资产含量和经营效率不尽相同，由此，使得不同上市公司国有股的实际资产价值差别甚大，例如，ST、PT公司的每股资产价值远低于每股税后利润30%的公司。在将国有股划归社保基金中，各家社保基金必然乐于接受经营效率高的上市公司国有股，而不情愿接受经营效率低或亏损的上市公司国有股，由此，各家上市公司国有股如何在各家社保基金中分配？

　　第二，从财务上说，划入社保基金的上市公司国有股按照何种价格计算，是一个极为困难的事。如果按照面值计算，则划入社保基金的国有股实际市场价值量必然大于其面值；如果按目前股价市值计算，由于上述原因，则划入社保基金的国有股实际市场价值量必然小于目前股价市值；如果按目前公司帐面净资产计算，由于存在着公司上市前后的“包装”甚至“伪装”，一些公司的每股净资产并不实在，所以，也难以弄清。在这种条件下，有关财政部门如何确定划给社保基金的价值数量，从而确认社保基金的资金缺口已得到充分弥补？而社保基金又在财务上如何计算划入的国有股价值，从而进行必要的财会核算？

　　第三，从操作上说，划入社保基金的国有股，是否可直接入市买卖？如果不能在股市卖出，对社保基金来说，这些国有股占了资金份额而不可变现，是缺乏实际意义的。如果可以通过股市卖出，则容易发生下述情形：在按照面值或净资产值将国有股划入社保基金的场合，由于得到这些国有股的价格较低，按任一市价出售，社保基金操作机构均可获得丰厚的差价收益，且社保基金持有的国有股份数额巨大，可持续分批出售，所以，股指和股价的大幅下落势在难免；在股价大幅下落后，如果一些社保基金机构有意炒作，则又可利用资金数额巨大的优势，再从低价位将股票买入并逐步拉升，然后，在较高价位再大量抛出“筹码”，这样几个来回，不仅个人投资者而且相当多的机构投资者都不敢再上市，股市或有关股票也许就将处于“清市”态势。

　　有人认为，可以通过限制社保基金的入市行为(例如，只准许它们卖出股票，不准再买入同种股票)来防止上述操纵股价的现象发生。但这种设想是极难实现的。一个基本原因是，在国有股尚未划入社保基金的条件下，我们已对社保基金进入股市操作寄予了很大的希望。如若社保基金可以入市，则没有理由要求社保基金一方面可以运用资金入市买卖股票，另一方面，划入的国有股只能卖出不能再买入，同时，在技术上，要实现这种要求也极其困难。

　　显然，与其将一部分上市公司国有股划入社保基金，不如将上市公司国有股出售后的一部分现金收入划给社保基金，以避免上述各项难点和不良后果。-文／王国刚

　　王国刚：45岁，博士生导师、经济学教授、经济学博士、中国注册会计师、政府特殊津贴获得者；现任中国社会科学院金融研究中心副主任，曾任“江苏兴达证券投资服务有限公司”总经理、“江苏兴达会计师事务所”董事长、“中国华夏证券有限公司”副总裁等职；主要从事资本市场、企业金融等理论与实践问题研究，已发表著作24部，论文300多篇，被10多个政府部门聘为高级经济顾问，40多家企业聘为投资顾问，主持过“青岛海尔”、“江苏春兰”等40多家企业的股份制改组、股票发行和股票上市工作。

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