近期,有一些读者来信反映说,很多股票在分红除权后,股价都出现了较大幅度的下跌,他们因此怀疑,分红是不是一个圈套？是不是庄家套散户的一种手段？这里,我们请刘景先生就这个问题和大家做一探讨。在分析这个问题前,我们需要阐明一个基本的道理：股票的价格和股票的价值是两个不同的概念。股票(这里指上市公司的流通股)的价格,是指该种股票在交易所挂牌交易的价格,股票的价格受供需矛盾的影响随时在变动,我们一般说的股价波动,就是指这种情况。但是,和其他商品一样,股票也有其价值。当然,决定其价值的不是社会平均劳动时间,而是该股票能够带来收益的净现值,因此,股票各期收益总和的净现值就是股票的价值。

　　实际上,从理性投资的角度出发,人们投资股票的目的不是为了将这个股票以更高的价格出售(如果一个市场是成熟的话,没有人会以高价买入股票),而是为了追求其可能为投资者带来的收益。因此,如果市场是理性的话,每个股票的价格总是等于其价值的。当然,由于信息的传递效率,市场暂时的供需失衡都会导致股价围绕其价值波动,这就为投资者提供了一个在价格低于价值时买入股票获得收益的机会。因此,我们讨论上市公司分红和股价走势的关系,实际上就是讨论分红是否会改变一个股票的价值(即企业的价值)。

　　传统的经济理论认为,收益和股票的价值无关,只有分红才直接影响到股票的价值,因此,分红政策和收益共同决定了股票的价格。我倒不这样认为。首先,一个基本的悖论就是,假设某公司每股收益1元,如果按照以上的理论,如果每股分红1元就值20元,分红1角就值2元,这明显和现实不相符合。巴菲特的哈撒韦公司30年不分红,每股照样卖7万美元。因此,我个人认为,每股收益才真正决定股票的价格,因为每股收益早晚都是你的,今年分还是明年分都是一样的。何况,如果我们承认企业也有实现价值最大化的目标,因此丝毫不用担心企业的分红。如果企业认为钱已经足够多了,再扩大生产将是得不偿失的(资本边际效率递减),自然会将闲置的资金进行分红；如果企业希望扩大再生产,也许还要向银行贷款,自然就不会分红了,而这个钱留在公司手中明显比分给股东来得有利。因此,我认为,合理的分红举措对公司的价值没有很大影响。

　　但是,从另外一面来说,由于分红举措说明了公司管理层对企业发展的预期,因此也会在心理上对股价造成一定影响。有较多现金分红的企业首先就说明其业绩比较真实；同时易于受到一些有分红需要的保险养老等基金的偏好。在国外,有分红的公司才能得到这些市场主力的偏好,因此,往往大公司管理层受到其压力都会将一部分资金用来分红；当然,将全部收益全部分掉的企业也不被市场看好——大家会认为企业的发展后劲不足——企业本身已经不需要资金了。问题是,我国股市的上市公司多以分红股的形式代替派发现金红利,这也有其特殊性。

　　首先,我国企业多数规模不大,都有扩张冲动带来的资金饥渴症；其次,由于股市市盈率的关系,投资者普遍不注意每股几毛或几分钱的分红。实际上,从某种意义上说,送红股就等于拆细股份,没有什么真正的意义。但是,由于送股除权后每股股价都会下降不少,因此会吸引更多的买家；而低价股的市盈率又往往比高价股来得高；同时,由于多数公司会考虑送股后收益的摊薄效应,在业绩没有较快增长的把握时,不太会送股,故送股的企业多给投资者以一种高速成长的暗示；因此,推出送股方案的公司股价往往更容易上涨,比如,同样快速发展的春兰股份和四川长虹,就因为后者积极的分红政策使股价表现好于前者。

　　也许有人会讲,不用你说,我们也知道会送股(甚至转增股本)的企业是好企业；一些送股的内部消息也多被认为是利好；可正如读者说的那样,很多公司在除权当日就大幅下跌,其实不怪分红举措,而是要怪内幕消息。不少投资者都知道,利好出尽是利空。为什么这样说？因为有个别投资者能够提前获得内幕消息,在利好出台前,股价的上涨已经提前消化了这个利好,消息一兑现自然就要下跌了。甚至有极个别企业和庄家达成默契,以良好的送股分红方式来帮助主力出货。似乎,这才能够很好地解释,为什么极个别每股收益不到1毛的企业会来个10送5的分配方案。虽然对除权公司来说,由于消息是公开的,因此不存在内幕交易之嫌,但我观察了读者所提的几个股票的走势都是在除权前有较大涨幅,难怪在除权后要贴权了。因此,投资者在研究企业的分红政策时,应该关注那些确确实实拿现金来分红的企业；当然,从短期赢利的角度看,高比例送红股企业的涨幅可能更大,因为只有高速成长的企业才有这样的魄力,如微软的股价就是靠这个(主要是拆细)连续翻番的。但是对具体问题还要具体分析,要将利好政策和前期的走势结合起来看,千万不要在高位接最后一棒。

　　所以,我的看法是,不能笼统地说“分红”就是“庄家套散户”的花招,关键是从股票的价格与其价值的关系上,分析其是否具有投资价值。当然,还要结合股票的走势与分红方案之间的某种“微妙关系”,从而作出理智的判断。(福建兴业证券研究所刘景）

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