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开放式基金的费率结构
http://finance.sina.com.cn 2000年08月31日 17:39 和讯 homeway
中国基金业正经历从封闭式基金向开放式基金转型的过程，开放式基金呼之欲出。在推出开放式基金这一新的投资品种时，品种的设计就显得特别重要。费率（fees and expenses）问题是开放式基金设计中一个非常核心的问题，本文拟对国外开放式基金费率结构问题进行探讨。
一、基金的成本费用构成
开放式基金存续和运作中发生的全部费用,无论是一次性费用还是周期性费用,无论在期初发生还是在期间发生,都统称为基金全部持有成本(Total Ownership Cost)。至于全部持有成本的构成，分类方法各有不同。我们将所有一次性由投资人直接支付的费用划归为基金持有人费用，将其余周期性按年支付的费用划归为年度运作费用。
1、基金持有人费
在投资者进行某项基金交易时向该投资者直接收取的费用统称基金持有人费，包括如下几种：
（1） 申购佣金（Sales Load）：
申购佣金为申购或赎回时支付的一次性申购费用，由投资人直接支付给基金管理人。申购时支付，称为前收费（Front-end）；赎回时支付，称为后收费(Back-end)。后收费佣金一般随持有期而消减；对某些基金而言，若持有期超出一定期限，后收费佣金可以免除；因此，后收费佣金有时又称为或有延缓的销售费用（Contingent Deferred Sales Load）。
在美国，前收费费率一般不超过5.5%，尽管法定不超过8.5%。
注意不要将后收费与赎回费（Redemption Fee）混为一谈。后收费属于销售佣金，只不过在形式、时间上不是在申购时而是在赎回时收取。赎回费是针对赎回行为本身而收取的一次性费用。有的基金在申购费收取上采用后收费方式，同时也另外收取赎回费。后收费由投资者支付给基金公司；而赎回费却是由投资者支付给基金本身。业界目前在这个问题上有许多混淆和误解。
（2） 红利再投资费用（Sales Charge on Reinvestment Dividend）：
若投资人选择红利再投资，则存在一个红利再投资费用问题。
目前绝大多数基金均不收取红利再投资费。
（3） 转换费(Exchange Fees)：
对发行多只基金的基金族而言，投资者可以选择在同一系列的多个基金品种间切换，这就产生转换费问题。
目前绝大多数基金均不收取转换费。
（4） 赎回费(Redemption Fees)：
投资者赎回时向投资者收取的略带惩罚性质的费用。
赎回费一般并不常见。多数基金并不收取赎回费，而最多象征性地收取手续费。若收取赎回费，一般惯例是不超过净资产值的1%，且一般而言在持有超过一定期限后(譬如两年或三年)，可以免除。
就赎回而言，截止2000年3月31日，美国互惠基金业的赎回比率（非赎回费费率！）平均为27.4%，个别基金如奥本海默基金（OppenheimerFunds）的投资者赎回比例偏低为22.8%，但是同时一次性赎回10%或以上比例的情形还是比较罕见。（美国奥本海默基金OppenheimerFunds的Raquel Granahan小姐提供）
（5） 帐户保管费（Account Maintenance Fees）：
投资者或会支付帐户保管费，一般只有当投资余额低于某一水平时方才收取，与托管费完全不同。一旦投资余额恢复到最低限额或以上时，不再收取帐户保管费。多数基金并不收取帐户保管费。有的基金规定，当投资余额低于某一限额时，投资者或者补足或者全部赎回。
2、基金营运费用
基金营运费用主要包括管理费（又叫基金管理人投资顾问咨询费Management Fees or Advisory Fees）、托管费(Custodian Fees)、12b-1费用、过户代理费(Fees charged by transfer agent)等费用。这些费用每年发生，在基金利润分配前直接从基金资产中扣除。
（1） 管理费：各国/地区收取比例不同，美国一般为0.4%--1%，香港一般不超过2%，台湾一般不超过1.5%。
（2） 托管费：支付给托管银行，一般为0.1%--0.2%。
（3） 12b-1费用，即持续性销售费用，系美国SEC(Securities Exchange Commission)规定的每年收取的用以支付销售开支的营销费用。系每年支付，可以划归为每年发生的运作费用之一种。
12b-1费用一般不超过净资产的0.75%。
需要注意的是，投资时间越长，持续性销售费用的负担越明显。在美国，大多数机构投资者很少与征收12b-1费用的基金发生关系（Albert J. Fredman和Russ Wiles， 1993）。
销售佣金和12b-1费用一并构成总的分销成本（Distribution Cost）。
（4） 其它费用：譬如过户代理费、销售服务费、律师费、审计费、股东大会费等等。
在美国，销售服务费（Sales Service Fees）一般不超过0.25%，用以支付注册交易代表或推销人员提供的投资咨询等，它与持续性销售费用（12b-1）不同，后者是支付营销行为本身。一般说来，持续性销售费用和销售服务费加起来不超过1%。
只有既不收申购佣金（无论前收费还是后收费），而且持续性销售费用加上销售服务费一起不超过0.25%，方才可称之为免佣基金。
经纪费等证券交易费用(brokerage commissions and other securities transactions costs)反映在证券价格中，因此并不直接包括在基金营运费用里面。
3、或有业绩表现费（Contingent Performance Reward）
有的基金为了进一步激励基金管理人，在正常的基金管理费外又设置了与业绩挂钩的业绩表现费。国内封闭式基金一般都有业绩表现费。
以香港宏利基金（Manulife Funds，旗下基金多为免佣开放式）为例，其一典型的业绩表现费设计为：以年结时价值为基准，乘以110%为目标资产净值，若基金表现超越“目标资产净值”，则基金经理人可得超出部分的8%为表现费。
注意，并非每类或每个基金均有业绩表现费。不同基金业绩表现费（若有）的设计也未必相同。
4、费用率（Expense Ratio）
基金业一个经常用来衡量基金成本的指标是费用率，费用率指一只基金每年所有的费用（不包括一次性基金持有人费用），即前述基金营运费用（包括12b-1费用）与基金净资产之比。基金招募说明书应该披露过往之基金费用率。目前有许多人批评这一指标，认为它忽略了各种一次性费用。ICI(Investment Company Institute)的多位高级管理人员和专家，如John D. Rea、Brian K. Reid 和 Travis Lee等，建议将各种一次性费用按投资年限年金化（Annualization）后再加上费用率得到一个反映全部投资成本的指标：总持有（投资）成本（Total Ownership Cost）。本文后面将进一步讨论到John D. Rea、Brian K. Reid 和 Travis Lee等的研究结论及该指标。
二、美国基金业费率状况
1、基金收费情况
美国33%的股票基金为免佣基金，收费基金在行业里占主导地位。1997年，美国大约2/3的散户投资者购买的是收费基金，收费基金的销售额占股票基金总销售额的50%以上，收费基金大约占股票基金总资产的60%（John D. Rea 和Brian K. Reid， 1998）。不过，在美国，从1980—1997，免佣股票基金的销量比收费基金增长得更快。
前收费基金约占基金总数的50%（金枝，1998）。以奥本海默基金为例，其销售构成中，前收费基金、后收费基金、免佣基金的比例分别为42.86%、35.50%、11.74%（Raquel Granahan，2000）。
2、基金业投资成本变化
研究结果表明，投资者对投资成本敏感。过去20年中，总销售成本（Distribution Costs）的削减导致了整个投资成本的大幅下降（John D. Rea 和Brian K. Reid，1998）。收费基金的总持有成本从1980年的3.02%锐减到1997年的2.11%。相反，免佣基金则从0.78%涨到0.89%。1998年，平均的基金持有成本为1.35%，其中收费基金为2%，不收费基金为 0.83%（John D. Rea 和Brian K. Reid 和 Travis Lee，1999）。
收费基金总成本的下降缘于总销售成本（distribution costs）的大幅下降。面对免佣基金的压力，许多收费基金不断压缩前收费佣金。很明显，前收费佣金比例不断下降（John D. Rea 和Brian K. Reid，1998）。从1980—1997，总销售成本趋于下降，其中申购佣金（无论前收费还是后收费）持续下降，而12b-1费用却不断上升，但12b-1费用的上升被申购佣金的大幅下降所抵消。
3、其它趋势
75%的基金设有管理费率调整的投资临界点（breakpoint），即当基金资产规模达到一定程度时，管理费率相应地降低(Mr. Fink，1998)。
有趣的是，历史地看，许多基金的管理费用不降反升，越来越多的基金收取12b-1费用。基金的费用率（不等于基金总投资成本或总持有费用）在过去20年里缓慢的微幅上升（Albert J. Fredman和Russ Wiles，1993）。
在美国，从1980—1998，针对机构投资者的基金（institutional funds）销量增幅大于零售基金(retail funds)（John D. Rea 和Brian K. Reid 和Travis Lee，1999）。
三、对基金费率设计若干建议
（1）、一般而言，申购佣金（sales load）、管理费、托管费可以采用单一费率（flat rate）也可采用差别费率制。若采用差别费率制，一般采用费率递减结构。
在设计费率体系时，既要考虑收益/成本，又要考虑投资者接受程度。一般而言，应该简单为好，不要把申购佣金、管理费、托管费均设计为差别费率制。
（2）、一般建议随着持有期延长或投资额增大，费率应该相应递减。主要的应收费用包括申购费、管理费、托管费和持续性销售费用等。其它诸如红利再投资费、帐户保管费、赎回费、转换费等一般建议不要收或仅象征性收取手续费。
投资者最关注的两个费用是申购费用和管理费。因此，笔者个人建议不要把二者设计得明显偏高。产品设计者亦可通过设计业绩报酬费来弥补在其它方面收费欠低。
如果采用直销方式，申购费用可以大大减少，甚至取消。各个基金可依自身情况决定。出于策略上的考虑，申购费用的减少或者取消可以经由12b-1费用或管理费用来弥补。
（3）、对长期投资者而言，应该尽可能降低12b-1费用，尤其对机构投资者，因为他们很在乎长期成本。
（4）、一般建议不要籍设计偏高的赎回费来阻止投资者赎回，过高的赎回费率是引鸩止渴之举(Raquel Granahan,2000)。不要不正当地奢望籍改变费率设计来谋取额外的好处，譬如掩盖业绩上的不足。需要再次强调后收费与赎回费的区别，尽管都在赎回或帐户关闭时收取，但前者从投资者的投资额中扣除交于基金管理公司，而后者属于整个基金本身。
（5）、有的基金针对投资者在收费结构上的不同偏好而对同一基金推出不同的收费结构（multi-class fund），尽管底层的投资活动完全一样。这样做的好处在于，有的投资者或许喜欢偏高的前收费，有的喜欢偏高的后收费，有的不喜欢收取申购佣金，但能容忍每年较高的营运费用。譬如奥本海默基金（OppenheimerFunds）旗下的某一公司型基金设计了三类不同的股份，A股采用随申购金额递减的前收费方式，B股采用随持有期递减的后收费方式，C股不收申购费用但年营运费用较高。建议在中国开放式基金试点发展到一定阶段后，可以考虑此种方式。
（6）在美国，SEC规定，每一基金在其收费细则中均须提供一个收费范例，该范例需以标准格式公布并参照具体规定的假想情况。该范例一般采用5%年投资回报率，以便于业界比较，至于金额可以采用1000美元、10000港币/人民币等。费率范例应当列出前述假定下投资者投资不同年限总支付的费用（一般分一、三、五、十年）。
下面是一个虚拟开放式基金费率结构设计的例子，仅作参考：
基金持有人费(一次性费用) 交付对象 设计费率 解释
前置式认购费 基金公司 不超过2%，譬如1% 可实行差别费率或单一
水平费率
后置式认购费 基金公司 0 后置式认购费并不是赎
回费
红利再投资费 基金公司 0 红利再投资应当得到鼓
励
赎回费 基金本身 每笔50元 只收基本手续费
转换费 基金公司 0 一般不收
帐户管理费 基金公司 0 只有当投资余额低于某
一水平时方可收取，不
等于托管费。一般不收。
基金年度运作费（每年支付）
管理费 基金公司 设计不超过1.5%， 可采用Flat rate
譬如1% 或差别费率
持续性销售费（12b-1） 基金公司 0.1%--0.2% 一般应当收取，一则因
为前收申购费为一次性
收取；二则以后每年都
有这笔支出；三经过参
考美、台港范例。但若
后续销售开支很小，应
该免收。
其它费用 基金公司 0.1%--0.4% 部分支付给托管银行，
或托管行 部分用作其它服务开
支。托管费率一般分
布范围是：0.1%--0.2% .
建议托管费率采用flat
rate,而非差别费率。
费率问题直接关系到能否吸引到投资者以及相关各方尤其是基金管理公司的收入，因此非常重要。有些费率纯粹为了应付各种开支，则应该基于其预期或实际支出来设计；有些费率是收入型态，应当遵循国际惯例，并为投资者所承受。
附件一：美国基金业费率变动的若干数据
下面各个表格摘自“Rea 和Reid，ICI Perspective，‘股票基金的持有成本变化趋势’，1998，11”
实际平均和最大平均的前端销售费用
年份 实际平均（%） 最大平均（%）
1960 7.0 n.a.
1970 5.7 n.a.
1982 4.9 7.0
1989 4.4 5.5
1991 3.6 4.9
1997 2.3 5.0
本表中的样本基金选取的是：部分最大前端销售费用大于3%的股票基金和债券基金。最大前端销售费用是指在招股说明书中允许该基金收取的最高前端销售费用。
股票基金持有者的总成本
1980（%） 1997（%）
销售加权平均 2.25 1.49
资产加权平均 2.31 1.44
简单平均 2.37 1.99
中位数 2.88 1.96
股票基金的总营销费用
年份 总费用 12b-1 年金化的销售佣金
1980 2.28 0 2.28
1988 1.81 0.19 1.62.
1997 1.23 0.45 0.78
股票基金的管理费用（%）
规模（百万美元） 所有基金 老基金 新基金
0- 250 1.25 1.23 1.25
251- 500 1.03 1.05 1.01
501-1000 0.96 0.90 0.97
1001-5000 0.84 0.78 0.96
>5000 0.64 0.61 0.76
总体 1.18 0.95 1.22
(新基金是1991年至1997年成立的基金)
下表摘自“Rea 和Reid 和 Lee，ICI Perspective，1999年9月”
股票基金的总营销费用
年份 总费用 12b-1 年金化的申购佣金
1980 2.27 0 2.27
1985 1.61 0.14 1.47
1990 1.64 0.24 1.40
1995 1.25 0.40 0.85
1998 1.15 0.45 0.70
附件二、香港部分基金的费率
1 怡富Jardine Fleming Asset Management
在香港市场上，怡富信托基金系列绝大多数收取认购费3%----5%，而其管理年费则从0-1.75%（一般为1.5%）。怡富日本店头市场信托基金的管理费为1.75%，而怡富东欧信托基金的管理费为0。《资料来源：怡富信托基金月报-1999年12月刊》
在台湾，怡富基金系列一般收取0-1.5%的申购费，而管理费则从1%--1.75%不等。
怡富基金一般免收赎回费，最多象征性地每笔赎回收取小额手续费，譬如50元。
部分怡富基金亦收取保管费。如怡富台湾增长基金收取每年0.2%--0.16%保管费；怡富东方科技基金收取每年0.26%的保管费。
经理费用（即管理年费）与保管费用一般自基金内扣缴，投资人不须另外支付。《资料来源：怡富海内外基金投资大观，台湾印制》
2 宏利基金Manulife Funds
在香港销售之宏利基金均为免收认购费的免佣基金。
宏利免佣基金的典型费率结构如下：
认购费 0%
管理年费 0.25%--1.5%
转换费 0%
赎回费 1%（持有两年以上，免）
保管费 0%
业绩表现费 以年结时价值为基准，乘以110%为目标资产净值，
若基金表现超越"目标资产净值"，则基金经理人
可得超出部分的8%为表现费。（香港指数基金、
储备基金及国际收益基金不设表现费）
一般而言，在Prospectus中应该举例说明业绩表现费的计算方式。《资料来源：宏利免佣基金投资简介，香港印制》
3 盈富基金Tracker Fund of Hong Kong
盈富基金一般收取认购费，以支付销售佣金、经纪佣金、联交所交易征费、印花税等。而在赎回时是否收取赎回费以支付经纪佣金/费用则由各参与经纪商决定。
信托人费与经理人费则实行差别费率，资产净值越多，费率越低。《资料来源：盈富基金，香港印制, P41-44》
附件三、台湾部分基金的费率（货币本位：新台币元）
1 中华投信
中华龙凤基金
申购手续费
100万以下 2%
100万（含）-500万 1.5%
500万（含）以上 1%
管理费用： 固定费率，1.2%，每日计算
托管费： 固定费率，0.12%
最低申购金额为新台币10000元，超过部分，必须为1000元的整数倍。
2 中华万邦基金
销售费用：固定费用， 2%
管理费用：固定费率，灵活浮动
基金净资产值在20亿元以下 1.5%
20亿-40亿元 1.35%
40亿元以上 1.2%
3 元大投信
销售费用
100万以下 1.5%
100万-500万 1.2%
500万-1000万 0.8%
1000万-2000万 0.6%
赎回费：代理机构办理，单笔收取50元。
4 元富投信
申购手续费，固定费率1.5%，无赎回手续费
5 光华投信
光华基金
申购手续费：固定费率，1.2%
赎回手续费：定额，单笔50元
管理费：固定费率，1.5%
保管费，0.2%
光华鸿利基金
管理费
20亿以下 1.2%
20亿-40亿 1.1%
40亿以上 1%
托管费
20亿以下 0.175%
20亿-40亿 0.155%
40亿以上 0.125%
光华积极成长基金
收购手续费，固定费率1.2%
赎回手续费，单笔100元
6 怡富投信
怡富基金
申购手续费，固定费率，最高不超过2%，无赎回费
管理费
40亿以下 1.2%
40亿-60亿 1.1%
60亿以上 1%
托管费
50亿以下 0.14%
50亿以上 0.12%
其他基金
申购手续费，最高1.5%或2%，无赎回手续费
7 统一投信
统一全天候基金
销售费用
100万以下 1.4%
100万-500万 1.2%
500万-1000万 1.0%
1000万以上 0.8%
管理费用：固定费用， 1.2%
8 国际投信
国际第一基金
管理费用： 固定费率，
申购费
20万以下 2%
20万-100万 1.8%
100万-300万 1.6%
300万-500万 1.4%
500万-1000万 1.2%
1000万以上 1%
托管费用：固定费率 0.2%
赎回手续费，单笔50元
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