———探寻牛市前景及十年投资战略

　　国际资本市场发展历程表明，在经济持续、稳定增长的情况下，不断增加的机构资金的注入能够加速促进证券市场发展，从而维持长期的大牛市。在机构投资者为主的市场中，国民经济增长对证券市场的持续、稳定发展具有强弹性、正相关的作用。中国股市在过去十年的发展中，也曾有数度走牛。回顾今年以来的牛市，市场运行的经济面和政策面“双面”向好，较以往的走牛行情有着本质的不同。96-97年的牛市和去年的“5.19”行情没有经济转好的预期，甚至在98年以前社会对证券市场还没有统一的认同。而今年以来宏观经济出现的重大转机和政策面暖风频吹，无疑是支持股指强劲上行的动力。

　　对照国际经验，中国股市已经具备了长期走牛的条件。一是持续、稳定的经济增长可期。经济学界及政府普遍预期中国经济可以在“十五”及今后更长时间内保持名义GDP将近7-8%的增长率，这一增长率较股票市场长牛的代表国美国和英国的2-3%高得多，持续、稳定、低通胀的GDP增长对股市市值及指数的支持作用是强弹性的；二是机构投资者入市队伍将进一步壮大。投资基金近年来的发展速度大家有目共睹，近期人民银行关于企业集团财务公司、金融租赁公司入市的措施出台，进一步对机构入市提供了新的渠道。拿另一股市生力军保险资金来讲，继保险公司通过证券投资基金入市后，今年证监会明确提出“超常规、创造性”地发展投资基金及机构投资者，欢迎保险机构及养老机构参股基金管理公司。中国将是新兴市场中最重要的养老保险及商业保险市场。到2005年，预计商业保险资产可达9000亿以上，随着基本养老保险制度的建立完善、医疗保险制度的建立，社会养老保险也将走出收支相抵滚存金额过低的局面，社会保险基金未来五年保守估计在3000亿以上，未来五年居民增量金融资产可达5万亿以上，仅对未来五年预测上述三者之和将大大超过股市市值的增加额。据有关资料预测，证券投资基金、养老基金及保险基金(国际上的机构投资者主体)，未来十年在中国都将取得超高速发展。而在这一高速增长时代到来之前，政府已经作出了让其与股票市场对接的安排。今后十年是中国经济实现平稳发展、结构调整的关键时期，经济的平衡发展及经济的结构调整均需要资本市场的快速、平稳、健康发展。从经济基本面、政策面、资金面及国际经验来分析，中国股市完全有可能走出十年甚至超过十年的长期大牛市。

　　从证券市场的宏观层面来看，中国股市未来十年将呈现以下四个基本特色。一是股市增长的动力一方面来自于经济增长、产业结构转型，另一方面来自政府对宏观经济结构、经济体制的改造。为此，股市热点也就集中在经济热点(如周期性向好的行业及国有资产战略重组)、政策重点(如西部大开发及二板市场)之上。我们预计，当前流行的小盘股重组只是中国空前资本营运浪潮的冰山一角，中国股市尤其是国企股的资产重组将风起云涌，诸如四川长虹(600839)、深发展(0001)等大盘指标股的重组，将进一步增强市场投资者对中国企业的信心。二是中国股市的增长将是以市值高速增长(市场高速双向扩容)为特点的增长。目前中国股票市场全部资本额约为国民经济的50%，流通市值则要打1／3的折扣。中国整体的资本化率还是很低的。中国金融改革深化的加快及融资体制的变迁决定了指数增长将是以市值高速增长(市场高速双向扩容，机构投资者大量扩容)为特点的增长模式。初步测算，到2005年，中国股市市值从目前的4万亿增加到接近10万亿，占GDP比例(资本化比率)从目前的接近50%上升到75%以上。机构投资者资金占市场比例超过50%。三是市场格局将可能出现深强沪弱的相对格局。历史上，大牛市中总是伴随着深强沪弱的出现，在1996-1997年大牛市中，深强沪弱带来的是深市涨幅是沪市涨幅的1.8倍。我们能预料到加快的双向扩容，及两市已基本构成统一的中国市场的现实将降低、减慢两市的升幅基差；但我们同时看到来自转配股、国有股流通、二板的设立及其它技术因素会加大这一基差。上半年以来深沪两市在二季度出现了明显的深强沪弱，但在大市冲击沪指2000点的7月则出现了沪强深弱的反复，但是，我们仍坚定相信深强沪弱的基差在牛市中将存在和保持，进而支撑整体而言长期慢牛、但相对而言深强沪弱的格局将在较长时期存在。四是市场制度及市场运行进一步成熟。无论从市场法制规范建设，包括各种基金及机构投资者的市场主体极大地丰富，市场投资理念及市场主体行为均走向成熟。中国将出现一个层次丰富、主体多样的生机勃勃的股市。

　　今年上半年以来的市场运行，实则是对十年牛市的一个预演。股市历经2月17日巨幅振荡，历经3月和5月中旬及半年之交三次敏感时期，历经密集频发的新股及转配股、国有股变现的压力，仍然高位盘升、临危不惧、经久不衰。透过对今年以来经济基本面、政策面及市场热点的回顾，我们认为上半年的市场可以用以下两句话来总结：一是经济拐点与政策面暖风频吹是支持今年以来股指强劲上行的动力，经济面和政策面两方面的良好预期已经形成市场投资者的心理预期。二是市场不失时机地对经济拐点及政策前沿进行了发掘：2月14日大盘几近涨停、3月16日的马钢、4月13日的大众科创、5月22日的B股启动就是其缩影。目前市场上对十年牛市的起点有不同的说法，甚至有人认为过去十年股市发展就是十年牛市。我们认为，这是一种混淆的说法，是否是一个长期大牛市不能仅以两个时点间的指数涨幅来判断。事实上，整体来看，过去十年，只是中国股市的一个起步期，市场规模还非常小、市场发育还十分不成熟。同样，我们判断从今年开始中国股市将可能走上十年牛市，其依据不仅是其指数将有量的增长，而且更是市场包括指数在内的质的、结构性、运行规律方面的完善和持续。今年开始的牛市，将是未来的长期大牛市的一个缩影。

　　窥一斑而知全豹，预计下半年市场将强势慢牛运行，修正期将出现在最后一个季度，但我们仍坚持认为即使在修正期也应该积极进行投资。我们同意，中长期看好并不代表短期也看好，但在可以预计到的范围内，我们还看不到支持上半年以来市场运行的经济面与政策面的基调在下半年的市场中会有负面的改变，因此我们继续看好年内的证券市场。由上半年的宏观及行业经济数据方面，我们可以预计全年经济增长能达到、甚至超过预期。据初步分析，2000年下半年股市资金供给约为2500亿，即使考虑到下半年仍然较高速的扩容，资金面也能至少支撑上证指数上行至2200点以上。从宏观面分析及技术分析，我们均得出下半年市场将上探2200-2300点。不过，再牛的市场也需要一个技术上的修正，这一次修正，我们认为将是一个集市盈率、国有股变现、AB股合并、年底利润兑现等综合要素作用的、形态复杂的、有一定级别的修正。但修正为中国股市的十年走牛提供了上行的动力。因此，它将是可能入市新资金的最佳进入时机。在这样一个大牛市的面前，我们提倡有“十年投资战略”的投资理念出现，十年并不一定是指持有一只股票要持有十年，而是指机构投资者应该考虑捕捉市场中价值被低估的证券。

　　进入“十年投资战略”组合的重点行业类别有四：一类是风险型的基因生物及光、纳米、航空等高尖端科技股，由于其高风险性，建议对其中有潜力公司采用全部纳入组合，以防遗漏；二类稳定型的电子元器件、网络设备供应商、稀缺原材料提供商(钽、电子铝泊、铜等)的上市公司，其中源头公司的价值目前还仍被低估；三类是收益类的证券、国际贸易、医疗护理、媒体教育产业、应用软件等上市公司；四类是可能或者是必须进行战略重组的国有企业，由于所有制的多样化及公有制的范围扩大，挑选出战略重组的国有企业的一个重要标准，就是看其是否涉及到国计民生这一最后的国有经济的评判标准。对机构投资者来讲，在这四类之外的，我们认为还有一项特别值得投资的，就是高素质的、有国际经验的投资人才。对即将到来的多层次、多工具、多风险也是多收益的市场，投资者必须要有清晰的长远规划。(完)(平安证券综合研究所严建红)

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